财务管理学课件第4章.ppt
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2023/10/31,页面1,第四章筹资管理,2023/10/31,页面2,前言,企业财务主管的任务就是为企业现在的经营和未来的增长提供资金,他或她拥有一种产品对企业未来现金流量的所有权,这种产品必须进行包装和出售。
投资者们预期企业未来会产生现金流量,所以把钱投入企业经营。
作为交换,这些投资者取得一些诸如股票或债券的证券,这些证券说明投资者对企业未来现金流量所有权的性质。
财务主管必须了解各种筹资工具和市场,还必须懂得如何选择合适的筹资工具。
2023/10/31,页面3,本章主要内容,筹资动机筹资工具金融市场筹资数量的预测筹资决策,2023/10/31,页面4,企业筹资的动机,扩张性筹资动机调整性筹资动机混合性筹资动机,2023/10/31,页面5,筹资工具,金融资产债券普通股优先股租赁可转换债券(convertiblebonds)第202页认股权证,2023/10/31,页面6,金融资产,2023/10/31,页面7,金融资产,有形资产,其价值依附于其物理特征金融资产,只是一纸证明,是代表未来现金流量法律所有权的证券。
按其对未来支付的索取权是固定的或剩余的可分为债务工具和权益工具固定是指金额固定以及定期支付(固定索取权)剩余是指投资者只能在所有优先固定索取权都得到偿付后才能得到其他剩下的现金(剩余索取权),2023/10/31,页面8,债券(bond),债券是一种固定收益的证券,其持有人每年得到确定的利息收益,到期得到确定的还本数额不多也不少(除非公司破产)债券与商业信用、银行贷款等其他负债形式之间的差别在于:
债券是按照小金额的增量出售给公众的,债券发行后可由投资者在有组织的证券交易所进行交易构成债券特征的三个变量:
面值、票面利率、到期日,2023/10/31,页面9,债券(bond),赎回条款保护条款清算中的权利担保债权债券投资是一种最安全的投资?
2023/10/31,页面10,票面利率,一般情况下,公司在发行日总是试图把新发行债券的票面利率定在与其他具有相似的到期日和品种的主要债券的利率相等的水平下。
这样可以保证债券新的市场价格大致上等于它的面值。
2023/10/31,页面11,赎回条款,所有债券都包括在到期日前提按一个适当的溢价来赎回债券原因利率下调时,公司可以偿还原有债券并以较低的利率发行新债券给公司提供了一种灵活性,可以重新安排资本结构“赢的永远是我的,输的永远是你的”?
作为一项通例,越是对发行人有吸引力的赎回条款,其票面利率就越高,2023/10/31,页面12,保护条款,对公司流动比率的最低限制对负债权益比率的最高限制公司未经优先债权人同意不能购买或出售主要资产只要公司现在还能支付它应付的利息和本金,且没有违反任何保护条款,债权人对公司的经营就不能发号施令,2023/10/31,页面13,清算中的权利,职工政府优先债权人普通债权人从属债权人优先股股东普通股股东,2023/10/31,页面14,担保债权,指以特定的一项或一组公司资产作抵押的债权。
在清算时,出售这部分资产的所得只能还给担保债权人假如出售这部分资产所能产生的现金超过所欠担保债权人的债务,多余的现金就供普通债权人分配假如出售这部分资产所能产生的现金不够,担保债权人可以普通债权人的身份要求偿还剩下的债务,2023/10/31,页面15,债券是一种最安全的投资吗?
利息收益是确定的破产的时机遥遥无期通货膨胀,2023/10/31,页面16,普通股(commonstock),普通股代表对公司的拥有,是一种对真实或有生产能力资产的所有者权利剩余请求权(residualclaim)股东控制权(英美、德日)股利分配权(dividendright)优先认股权(preemptiveright)面值、账面价值、市价两部分投资收益,公司繁荣时,股东是最主要的受益者;要是公司萎缩,他们则是最大的输家,2023/10/31,页面17,股东控制权(英美),股东可以通过他们选举董事会的权利来对公司事务实行控制股权相当分散,没有拥有公司任何股票或者只有很少股票的管理人员就可以控制董事会管理人员并不可以随心所欲参与产品市场竞争证券市场,2023/10/31,页面18,股东控制权(德日),股东对公司实行更直接的控制德国银行可以无限制地持有公司的股权日本的财团相互持股德日模式有助于股东对公司事务发号施令,也有助于怂恿公司管理人员德日模式正在衰退,2023/10/31,页面19,优先股(preferredstock),优先股是一种嫁接证券(hybridsecurity),类似一种没有期限的债券(infinite-maturitybond)优先股股东没有投票权累积股利(cumulative)参加权(participation)优先股股票不是一种常用的筹资方式,2023/10/31,页面20,租赁,经营租赁(operationlease)(教材194页)融资租赁(financiallease)(教材195页)直接租赁(directlease)售后回租(saleandleaseback)杠杆租赁(leveragedlease),2023/10/31,页面21,直接租赁,承租人决定欲租赁的资产,并与制造商协商购买价格、交货条件等承租人和出租人(制造商或租赁公司)协商租赁条件出租人向制造商购买设备,交给承租人使用承租人开始履行租赁契约,2023/10/31,页面22,售后回租,指公司(承租人)将资产卖给另一家公司(出租人),然后立即按照约定条件将资产租回使用。
交易过程中,出租人以近于市价将资产买下,而承租人则付给出租人一系列等额的租赁费用,使得出租人得以完全收回设备投资有成本,并赚取一定的投资报酬。
2023/10/31,页面23,杠杆租赁,2023/10/31,页面24,金融市场,私募和公开发行证券交易所和场外交易市场国内市场、国外市场和国际市场投资银行有效市场,2023/10/31,页面25,有效市场,一个有效市场就是指在一个市场里,价格能根据新的信息作出迅速调整,且现有市价能充分反映所交易资产所有可得到的信息如果现有市价能充分反映有关过去价格的所有信息,市场就处于弱式有效如果现有市价能充分反映所有公开可得到的信息,市场就处于半强式有效如果现有市价能充分反映所有公开的或私下的信息,市场就处于强式有效,2023/10/31,页面26,筹资数量的预测,因素分析法销售百分比法线性回归分析法,2023/10/31,页面27,销售百分比法,敏感项目(responsiveitems)敏感资产(responsiveassets)敏感负债(responsiveliabilities)留用利润(retainedearnings),2023/10/31,页面28,线性回归分析法,2023/10/31,页面29,筹资决策,资本成本杠杆利益与风险资本结构,2023/10/31,页面30,资本成本,资本成本是什么?
债务成本优先股成本权益成本加权平均资本成本边际资本成本,2023/10/31,页面31,资本成本是什么?
资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价资本成本是能刚好满足所有资本供给者的企业预期收益率,假设你从朋友老李和小张那里借了些钱(按两种不同的成本),并加上自己的一些钱,期望能获得某一最低收益率。
然后你开始寻找投资机会。
你能获得的可以满足所有资本提供者的预期报酬的最低收益是多少?
2023/10/31,页面32,2023/10/31,页面33,资本成本是什么?
资本成本的构成用资费用筹资费用资本成本的种类(教材211页)资本成本的作用(教材212页)资本成本率的测算(教材213页),2023/10/31,页面34,债务成本,k表示贷款人的预期报酬率,可视为发行公司的税前债务成本。
但由于负债融资所支付的利息可当做会计费用抵减所得税,故实质上的债务成本应以税后债务成本来表示。
即:
2023/10/31,页面35,债务成本,长期借款成本(costoflong-termloans)债券成本(costofbonds),2023/10/31,页面36,长期借款成本,某企业取得长期借款150万元,年利率10.8%,期限3年,每年付息一次,到期一次还本。
筹措这笔借款的费用率为0.2%。
企业所得税率为33%。
计算这笔长期借款的成本。
2023/10/31,页面37,债券成本,某公司发行总面值为400万元的债券800张,总价格450万元,票面利率12%,发行费用占发行价格的5%。
公司所所得税率为33%。
计算该债券的成本。
2023/10/31,页面38,优先股成本,某公司发行优先股总面值为100万元,总价为125万元,筹资费用率为6%,规定年股利率为14%。
计算该优先股的成本。
2023/10/31,页面39,权益成本,保留盈余成本(内部权益资本成本)新普通股成本(外部权益资本成本),2023/10/31,页面40,保留盈余成本,使用保留盈余成本是普通股的必要报酬率是指当期所增加的保留盈余成本股利贴现模型法资本资产定价模型法债券收益率加风险溢价法,2023/10/31,页面41,股利贴现模型法,2023/10/31,页面42,资本资产定价模型法,2023/10/31,页面43,债券收益率加风险溢价法,2023/10/31,页面44,新普通股成本,公司发行新的普通股募集资金时,其资金成本与保留盈余成本在理论上应相同,只是发行新普通股会产生发行成本(flotationcost),2023/10/31,页面45,加权平均资本成本weightedaveragecostofcapital,三种价值基础账面价值市场价值目标价值,注意使用旧有的资本要素的成本来计算WACC,反映的仅是公司目前所承受的成本压力而已真正与未来投资决策相关的,是为了取得新资金所应付出的成本,2023/10/31,页面46,边际资本成本marginalcostofcapital,在经济学里,边际成本定义为增加一单位产出所必须投入的成本边际成本=边际收益边际资本成本指的是公司为了取得额外的1元新资本所必须负担的成本边际资本成本=边际投资收益(marginalbenefitofinvestment,MBI),2023/10/31,页面47,边际资本成本marginalcostofcapital,2023/10/31,页面48,边际资本成本marginalcostofcapital,对公司整体而言,MCC也是一种WACC,取得任何一种资本要素的成本增加时,都会使MCC增加资本要素成本之所以会增加,是源于资本本身的稀缺性用去多少资金,MCC才会提高呢?
突破点(breakpoint)问题MCC反映的是未来取得资金的成本,是相关成本(relevantcost),2023/10/31,页面49,突破点breakpoint,每种资本要素都有突破点目标资本结构下筹资总额的突破点,2023/10/31,页面50,突破点breakpoint,突破点是边际资本成本开始上升的融资额度。
由于每一种资本各自有一个突破点,于是形成阶梯状的MCC曲线。
2023/10/31,页面51,突破点breakpoint,在扩厂计划报酬率(MBI)为13%下,当投资额在1000万元以内,以负债融资的MCC为12.25%13%,有利可图可考虑执行;当投资额大于1000万元,并使用保留盈余及新股融资时,出现过度投资状况,因为MCCMBI,为不可行的投资方案。
2023/10/31,页面52,杠杆利益与风险,营业风险和财务风险营业风险的衡量工具:
营业杠杆盈亏平衡分析营业杠杆系数财务风险的衡量工具:
财务杠杆EBIT-EPS盈亏平衡分析财务杠杆系数总杠杆与总杠杆系数,2023/10/31,页面53,Operatingrisk&financialrisk,营运风险是指公司未使用负债融资的前提下,公司经营其所属业务存在的风险财务风险是因使用固定收益证券(负债、优先股等)融资后,公司将负担的额外风险,2023/10/31,页面54,Operatingleverage,如果杠杆使用适当,在某一点上施加的力可以转变或放大成另一点上更大的力。
只要企业存在固定经营成本,无论数量大小,就存在营业杠杆。
(注:
短期)固定经营成本的有趣效果营业利润(损失)并不随销售量的变化而成比例变动公司的利润可以被放大,损失同样可以被放大,2023/10/31,页面55,Operatingleverage,2023/10/31,页面56,Operatingleverage,2023/10/31,页面57,Break-evenanalysis,假定一家公司生产高质量的儿童自行车头盔,销售单价为50元。
无论销售多少,公司每年的固定营业成本都是10万元,每件产品的变动营业成本是25元。
盈亏平衡图盈亏平衡点,2023/10/31,页面58,2023/10/31,页面59,Degreeofoperatingleverage,营业杠杆系数是营业利润对企业销售量变动的敏感性的量化度量企业在某个特定产出(或销售)水平的营业杠杆系数就是营业利润变动的百分比与引起该利润变动的产出(或销售)变动百分比的比值用营业杠杆系数衡量的企业营业利润对销售变动的敏感性在不同的产出(或销售)水平上是不同的我们总是需要找出营业杠杆系数衡量的是哪个产出(或销量)水平的营业杠杆系数,2023/10/31,页面60,Degreeofoperatingleverage,2023/10/31,页面61,Degreeofoperatingleverage&break-evenpoint,2023/10/31,页面62,0,-1,-2,-3,1,2,3,4,5,产量和销量(Q),营业杠杆系数(DOL),2000,4000,6000,8000,营业杠杆系数和盈亏平衡点,营业杠杆系数和盈亏平衡点当销售从上面(或下面)逼近盈亏平衡点时,DOL趋向于正(或负)的无穷大当销售超过盈亏平衡点继续增长时,DOL趋向于1,这意味着当销售超过盈亏平衡点继续增长时,固定成本的存在对营业利润的放大效应逐渐向11的关系递减固定成本水平很低的企业如果靠近盈亏平衡点经营,则也将拥有很高的DOL企业经营水平与盈亏平衡点的距离而不是其固定成本的绝对额或相对额决定了其营业利润对产出或销售的敏感程度,2023/10/31,页面63,营业杠杆系数和营业风险,DOL仅是企业总的营业风险(businessrisk)的一个组成部分,导致营业风险的其他主要因素包括销售和生产成本的变化性或不确定性,企业DOL将放大这些因素对营业利润的变化的影响DOL本身不是上述变化性的来源如果企业保持固定的销售水平和固定的成本结构,则再高的DOL也没有任何意义DOL应当被视为对“潜在风险”的度量,这种潜在风险只有在存在销售和生产成本变动性的条件下才会被“激活”,影响营业风险的主要因素:
1.销售额的变异性2.要素成本的变异性3.公司规模与市场占有率4.公司控制产品售价的能力5.公司使用固定成本的程度,2023/10/31,页面64,Financialleverage,财务杠杆涉及固定成本融资当企业按固定成本取得资金所获得的收益超过(低于)所支付的固定融资成本时,即称企业具有正(负)的财务杠杆效应财务杠杆是企业两步利润放大过程的第二步财务杠杆是可以选择的,而经营杠杆是不可以选择的,2023/10/31,页面65,EBIT-EPSbreak-evenanalysis,假设Cherokee轮胎公司目前完全通过普通股筹集到长期资金1,000万元。
为了扩大生产,该公司还希望再筹集500万元。
它有下面三种融资方案:
(1)全部按50元/股的价格发行普通股;
(2)全部为利率为12%的负债;(3)全部为股利率为11%的优先股。
目前该公司每年的EBIT为150万元,扩大生产后预计将增加到每年270万元,公司的所得税率为40%,目前流通在外的普通股为20万股。
2023/10/31,页面66,EBIT-EPSbreak-evenanalysis,2023/10/31,页面67,EBIT-EPSbreak-evenanalysis,2023/10/31,页面68,EBIT-EPSbreak-evenanalysis,1,1,2,3,4,5,6,7,2,3,4,0,EBIT(百万元),EPS(元),债务,优先股,普通股,2023/10/31,页面69,EBIT-EPSbreak-evenanalysis,1,1,2,3,4,5,6,7,2,3,4,0,EBIT(百万元),EPS(元),债务,普通股,1,2,3,4,0,发生的概率(概率分布),5,6,7,安全型,风险型,无差异点,2023/10/31,页面70,Degreeoffinancialleverage,财务杠杆系数是企业的每股收益对营业利润变动的敏感性的量化度量某个特定水平的营业利润上的财务杠杆系数等于每股收益变动百分比与引起每股收益变动的营业利润变动的百分比的比值对发行企业来说,优先股融资的风险要低于债务融资的风险,如果考虑到丧失偿债能力的风险,这种看法是正确的但财务杠杆系数表明,其他条件都相同时,采用优先股融资方案所引起的每股收益变动性会更大,2023/10/31,页面71,Degreeoffinancialleverage,计算某个特定营业利润水平下的DFL的方法是:
用营业利润除以营业利润与用来弥补总的固定融资成本的税前利润之差与弥补利息相比,弥补优先股股利需要更多的税前收益,2023/10/31,页面72,财务杠杆系数和财务风险,财务风险包括由于使用财务杠杆所导致的可能丧失偿债能力的风险及每股收益变动性的增加当企业在其资本结构中增加固定成本融资的比例时,固定的现金流出量将增加,从而丧失偿债能力的概率也会增加每股收益的相对离散程度财务杠杆系数放大了风险财务杠杆系数不是财务风险的同义语,2023/10/31,页面73,财务杠杆系数和财务风险,假设A企业和B企业的未来EBIT都是随机变量,它们的概率分布的期望值都是8万元,标准差为4万元。
A企业没有债务,但有4000股每股面值为10元的普通股流通在外,B企业有利率为15%的20万元债务以及2000股每股面值为10元的普通股流通在外。
A企业每股收益的标准差为6元,B企业每股收益的标准差为12元。
A、B企业的所得税率均为40%。
2023/10/31,页面74,财务杠杆系数和财务风险,2023/10/31,页面75,财务杠杆系数和财务风险,企业总风险=经营风险+财务风险每股收益变动系数CVEPS是衡量企业总风险的一个相对指标CVEPS=EPS/E(EPS)息税前收益的变动系数CVEBIT是衡量企业营业风险的一个相对指标CVEBIT=EBIT/E(EBIT)每股收益变动系数CVEPS与息税前收益的变动系数CVEBIT之差是企业财务风险的一个相对衡量指标CVEPSCVEBIT营业风险较高(较低)的企业通常会采用财务杠杆系数较低(较高)的融资组合,2023/10/31,页面76,Total/combinedleverage,总杠杆是营业杠杆和财务杠杆的综合将营业杠杆和财务杠杆联合起来的效果是,销售的任何变动都经过两步放大为每股收益的更大的相对变动,2023/10/31,页面77,Degreeoftotal/combinedleverage,DTL是企业每股收益对其销售变动的总的敏感性的量化度量如果没有财务杠杆(此时的DFL等于1),则企业的DTL等于其DOL假设前述儿童自行车头盔生产企业有20万元的债务,利率为8%,所得税率为40%,计算产量和销量为8,000件时的总杠杆系数,2023/10/31,页面78,Degreeoftotal/combinedleverage,2023/10/31,页面79,资本结构,资本结构的概念资本结构理论早期资本结构理论MM资本结构理论新的资本结构理论最佳资本结构资本结构决策,2023/10/31,页面80,MM资本结构理论,NL和L两家公司为零增长公司。
NL公司没有财务杠杆,而L公司有利率为12%的债券30,000元。
NL公司的权益报酬率为15%,L公司的权益报酬率为16%。
除此之外,两家公司完全相同。
MM资本结构理论的发展阶段第一阶段:
在一定条件下,企业价值与与企业资本结构无关第二阶段:
考虑所得税后,企业的负债越高,其加权平均资本成本越低,则其公司的价值就越高第三阶段:
权衡理论,2023/10/31,页面81,2023/10/31,页面82,资本结构决策,资本成本比较法初始筹资的资本结构决策追加筹资的资本结构决策每股利润分析法公司价值比较法,
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