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因此,历史记载的操纵事件只是发生在大巨头中间的争夺,基本上交易所没有采取任何措施来制止逼仓的企图。
也正是因为这些原因,一直缺乏关于那个时代大户活动的细节、价格波动及其它市场活动的详细记录,也没有与现货供给、需求相关的记载,更不会有监管者对操纵行为进行控制的记录。
但是,不可否认的是,在这段时期发生的逼仓及操纵事件,无论成功与否,对后来制订监管立法的过程非常重要。
本文以1872年约翰里昂对芝加哥小麦期货的失败逼仓以及1888年本杰明·
哈钦森对芝加哥小麦期货的成功逼仓为研究案例,仔细分析这起19世纪发生的有代表性的操纵事件,从中可以发现最初监管立法的思想来源,分析这些案例可以为交易所如何应对这类逼仓及操纵行为提供建议,对现在的期货市场也能起到一定的借鉴作用。
案例1:
1872年约翰里昂对芝加哥小麦期货的失败逼仓
1871年10月6日,一场举世震惊的大火,“芝加哥大火”摧毁了芝加哥城的大半个城市。
芝加哥17个CBOT认可的交割仓库中有6个被烧毁,大大地减少了芝加哥的小麦库存。
小麦库存从800万蒲式耳减少到550万蒲式耳。
在此情况下,主要的小麦商约翰·
里昂感觉到这是一次很好的逼仓机会。
在一次偶然的机会下,他和一名谷物交易商休马赫以及CBOT的另一名中间商戴蒙德结成联盟。
1872年春天,这群投机者开始买进小麦的现货和期货。
整个春季,小麦的价格持续上涨。
到了7月初,8月合约已经卖到每蒲式耳1.16——1.18美元;
7月底,价格上涨到1.35美元/蒲式耳。
价格的持续上涨导致谷物大量地涌入芝加哥。
7月初,每天运进14000蒲式耳。
到了8月的第一个星期,每天运进27000蒲式耳。
8月5日,芝加哥又发生了一次大火,烧毁了剩余的一个交割仓库——“爱荷华仓库”,进而使芝加哥的小麦库存再次减少了30万蒲式耳。
此外,政府公布的关于坏天气的报告也助长了谣言。
报告说:
新作物将会成熟得很晚,赶不上8月份合约的交割。
所有这些消息都意味着市场上存在超买的压力,导致了8月10日的合约价格达到了1.50美元/蒲式耳,15日价格又升至1.61美元/蒲式耳。
此时,操纵行为也达到了顶点。
芝加哥市场上如此高的价格促使农场主们加快收割。
据称,他们通过铁路运来一种手提灯,使农场在晚上也能进行收割。
同时,交易商也通过铁路向芝加哥运进了大量的小麦。
在8月份的第二个星期,每天运到芝加哥75000蒲式耳的小麦,到了19日,就是令人大为震惊的每天172000蒲式耳。
而在8月下旬,每天运进芝加哥的小麦达到175000—200000蒲式耳。
同时,这段时期正常的交易渠道也颠倒了。
通常情况下,小麦从芝加哥装船途经布法罗运往西海岸城市。
算上运输成本的话,布法罗的小麦价格应该高于芝加哥。
但是在1872年8月,芝加哥的小麦价格太高了,以致货主把小麦从布法罗运回到芝加哥卖给里昂都是明智之举。
事实上,里昂为了使他的逼仓成功,必须把价格保持在一个高水平,因此,也不得不大量买进不断运进的芝加哥小麦。
但是,持续运进的芝加哥小麦数量大大超过了他的预期和他的承受能力。
他不得不向当地银行借更多的钱。
然而,芝加哥银行不愿意再借给他额外的钱了。
此外,在芝加哥大火后新建的仓库也开始投入使用。
据估计,仓储量增加到1000万蒲式耳,比1871年大火之前还要多出200万蒲式耳,这些都耗尽了里昂的财力。
直到星期一的下午,8月19日,里昂还在持续地买进小麦。
但是当他得知银行不再支持他时,他停止了,小麦的价格一下子跌了25美分。
隔天,里昂逼仓失败的消息使小麦价格又狂跌了17美分。
里昂彻底崩盘了,他已经没有能力偿还债务了。
戴蒙德也撕毁了他们的协议,从人们的视线中消失了。
案例2:
1888年本杰明·
哈钦森对芝加哥小麦期货的成功逼仓
在一次次的成功逼仓后,本杰明·
哈钦森成为19世纪“逼仓时代”的象征,并受到其它投机者的尊敬。
人们给他起了个昵称,叫作“老哈钦”。
1888年春天,他开始买进小麦现货和9月份交割的期货合约。
据估计,他的平均购入成本在每蒲式耳0.87-0.88美元。
老哈钦控制了芝加哥小麦储存量的绝大部分,那时,芝加哥小麦的仓储量大约在1500万蒲式耳。
“老哈钦”的买盘被一群专业交易商接下了。
这些交易商每个作物年的年初卖空,希望在收割季节的价格下降会让他们的空头平仓获利。
这样一来,9月小麦期货市场很快变成了“老哈钦”和空头们的“多空战场”。
直到8月份,小麦的价格还在0.90美元/蒲式耳左右平稳运行。
但是,一场严重霜冻的报告传到了芝加哥市场——这场霜冻摧毁了西北部地区的大部分收成。
此时,欧洲作物的短缺大概有14000万蒲式耳之多,同时,对“老哈钦”拥有小麦的大量需求也导致价格的持续上涨。
9月22日,价格突破了1美元的重要心理支撑点。
然而,空方还在持续地卖空,希望哈钦森没有能力吸收小麦供应量的持续增加而撤退,最终让价格跌下去。
但是,“老哈钦”不停地买进小麦及合约。
9月27日(9月合约到期的前三天),9月期货合约开盘1.05美元,当天很快涨到1.28美元。
一些小空头很恐慌,他们乞求“老哈钦”卖给他们一些合约。
“老哈钦”对市场的影响力达到了最大,他决定以1.25美元的价格卖给空头们12.5万蒲式耳小麦。
当时,他有能力给期货合约制定任何价格。
9月28日,他把合约价格定在1.50美元,但是最大的多头拒绝交割。
转天(最后一个交易日),他把价格定在2.00美元,并成为交割价。
估计“老哈钦”接受了100万蒲式耳的小麦交割,还有100万蒲式耳的交割违约。
除去平均的买入成本,“老哈钦”在这场“战斗”中净赚150万美元。
显然,“老哈钦”预测到小麦的短缺,并从中获利。
他知道芝加哥的小麦库存很少,并长期控制了芝加哥有限的小麦库存,足以从空头那里榨取价格在1.00美元/蒲式耳以上的垄断收入。
芝加哥小麦的价格在几天内被严重扭曲,逼仓成功了,空方在这场没有硝烟的战斗中损失惨重。
对于同样的芝加哥小麦期货,为什么约翰里昂对芝加哥小麦期货的逼仓失败了而本杰明·
哈钦森对芝加哥小麦期货的逼仓却得以成功呢?
从这两个早期期货市场操纵的典型例子以及其他类似的案例中可以发现,当时所谓的操纵就是各个大巨头之间的多空争夺,争夺的成败主要取决于对交易产品基本面的了解和拥有足够多的资金。
里昂逼仓的企图最终以失败告终,主要原因是他高估了自己控制现货市场的实力,在持续增长的现货供应量面前却没有足够的现金支撑,因此败下阵了。
显然,作为投机者的里昂是想利用芝加哥交割数量短缺的时机,但是他们想要实现自己的目的是不容易的:
他们不仅要逼空芝加哥的可交割货源,而且还要吸纳芝加哥西部的小麦供应。
他们做不到这一点,所做的努力最终失败了。
而“老哈钦”在逼仓的初始阶段,已经预测到小麦将会短缺。
他知道芝加哥的小麦库存很少,并利用充裕的资金长期地控制了芝加哥有限的小麦库存,足以从空头那里榨取价格在1.00美元/蒲式耳以上的垄断收入。
最根本的原因在于期货交易所的制度并不完善,给投机者有机可乘。
期货市场发展初期逼仓事件频发,如1995年海南棕榈油M506事件、1996年广联豆粕系列逼仓事件以及2005年的大连大豆A501事件。
除交割制度存在缺陷外,市场结构存在不合理性也是其中重要原因之一。
市场结构不合理主要表现于套期保值者发育不足上,本来套期保值者发育不足通过加大市场开发力度可以解决,我国是世界上重要的商品生产消费大国,有发展套期保值的巨大潜力,然而挖掘潜力的重要工作却为当时人们急功近利的思想所忽略。
结合我国期货市场发展的现状,期货市场逼仓行为发生的主要原因可以分为宏观层次上的原因以及微观层次的原因。
在宏观上,主要表现为:
1、市场经济体制不完善,我国于90年代初建立期货市场时正处于经济体制由计划经济向市场经济转变的关键时期,市场体系很不完善;
2、期货市场制度建设落后,监管措施不科学,给市场操纵可乘之机。
我国早期对期货市场抱着一种试点的态度,而并未制定相应的法律法规以及统一的监管体系。
这是我国期货市场不断发生操纵事件的主要原因。
在微观上,主要原因是1、存在限制交割的做法,我国多数交易所采取了限制实物交割的办法,或限制了交割总量,或进行个量限制。
2、交割手段繁琐,增加了交割成本。
空方往往由于交割成本过高,不愿意进行实物交割,在交割到期日前平仓出局。
这样,多逼空的成功概率大大提升。
3、交割仓库布局以及管理中存在问题。
交割仓库的不合理布局增加了不必要的成本。
4、交割品的质量要求不尽合理。
除此之外期货交易所会员制的改造不彻底也导致了监管不严。
对于期货市场防范逼仓事件的政策建议:
1、建立完善的风险控制体系。
完善的控制体系将有效控制期货市场的风险,为期货市场功能的发挥奠定制度基础。
2、实行仓单交割和现金交割制度。
仓单的流通,意味着期货交易的交割环节与现货市场发生了更加密切的联系,使期货价格和现货价格趋合,使期货价格越显合理。
3、合理布置交割仓库,减少交割成本。
合理的仓库布局对扩大市场辐射面,便于生产者、经营者套期保值交易有积极作用,也有助于吸引大批现货商加入到套期保值的队伍里。
4、科学设计期货合约。
国内不少的逼仓事件都与交易品种不合理有关,科学的期货合约可以有效规避此类风险。
5、适时推出大品种,合理升跌水标准。
适当地上市大品种可以有效抑制投机,使投资者参与交易时更加理性,交易所便于防范风险,期货市场也日趋稳定。
6、改善投资者结构,培育套期保值市场。
如果投资者结构合理,既有大量的机构与散户投机者又有大量的套期保值者,市场信息来源十分充分,投资者队伍实力比较均衡,那么将大大减少操纵市场的发生频率。
参考文献:
[1]期货案例分析之国外期货市场早期逼仓事件
[2]何志伟王毅刚,期货“后逼仓时代”的重要标志,期货日报,2002
[3]杨波,期货逼仓及其防范的探析,2006
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