硕士论文影响股票价格的财务因素分析及风险.pdf
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天津大学硕士学位论文影响股票价格的财务因素分析及风险预警AnEmpiricalStudyonAnticipationofStockPriceandFinancialRisk学科专业:
技术经济及管理研究生:
国琳指导教师:
杨宝臣教授天津大学管理学院二零零六年一月中文摘要一直以来,国内外众多学者围绕上市公司财务数据和股市行情之间的玄妙关系开展了大量的实证研究,并取得了很多具有理论价值和实际意义的科研成果。
然而,股市的变化是瞬息难测的,经过几年的发展,很多情况发生了变化。
在这种局势下,财务指标和股票价格是否依然具有紧密的关系,是一种什么样的关系,传统具有重要作用的财务指标是否依然地位如旧,哪些指标又在新时期被赋予了不凡的影响力,发展趋势如何,这些问题都是目前亟待研究的;此外,对上市公司进行财务风险预警已经提到日程上来,怎么样利用财务指标建立预警系统,采用什么方法效果最佳,预测结果最准确也是我们应该加大力度研究的问题。
本文正是从以上几个问题出发,选取2000年到2004年上海证券交易所180家上市公司的财务数据和年均股票价格作为样本对财务指标和股票价格的关系以及利用财务指标进行财务风险预警进行研究。
本文分为两部分,第一部分主要研究股价和财务指标的关系,文章从几个方面入手。
首先是单个指标的相关性分析,得到每股收益、每股资本公积、每股未分配利润、净资产收益率、总资产增长率、每股现金流量等几个指标与股票价格的相关性最强;文章进一步扩大研究的时间范围,采用从1998年至今上证180家上市公司季度财务报告的财务数据对上述相关性较强的指标分别进行时间序列分析,得到它们从1998年至今的发展趋势并加以解释说明;最后则是采用多元回归对所有指标进行分析,得到股票价格每年的模拟回归方程,结果表明单元分析中相关系数高的指标在多元回归方程中的系数依然很高,且经过检验,方程回归效果很好,这在一定程度上说明了目前影响股票价格的财务指标,并诠释了它们所起作用的发展趋势。
论文第二部分是利用财务指标进行财务风险预警。
在建立预警系统的过程中,财务指标的选取沿袭了第一部分的研究结果,选取ST板块于2004年和2005年被特别处理的公司作为分析样本,采用因子分析法得出主成分贡献率和因子载荷矩阵。
经过验证,选取这些财务指标进行预警准确率很高。
为比较分析方法的选择,本文特地将运用因子分析法和直接运用最小二乘法确定财务指标在预警模型中的系数进行比较,结果表明,因子分析法的效果最佳,并分析了其优越性。
经过以上两部分的研究,已经把目前股票市场与上市公司财务指标之间亟待研究的几个问题进行了分析,并得到了相应的实证结果及说明,对指导投资、制定投资决策系统具有一定的参考价值。
需要指出的是,由于市场是不断发展变化的,因此,对“关联性”的认识与把握应在密切跟踪市场的指导思想下不断修正。
关键词:
财务指标股票价格因子分析财务风险预警ABSTRACTAllthetime,numerousscholarshavepromotedtheresearcharoundtherelationbetweenthefinancialdataandquotationsonthestockmarket.Thechangeofthestockmarketisdifficulttoexamine,atpresent,alotofsituationshavechanged.Underthissituation,howtoguideequityinvestmentandcarryonfinancialriskwarningthroughanalyzingfinancialindexbecomethequestionurgentlytobestudiedatpresent.Thistextexactlyproceedsfromtheabovequestions;choosethefinancialdataof180listedcompaniesofShanghaiStockExchangeandaverageannualstock2000to2004asthesample.Thistextisdividedintotwoparts;firstpartistherelationbetweenstockpriceandfinancialindex.Itisthedependentanalysisoftheindividualindexatfirst,gettheearningpershare(EPS),capitalcommonaccumulating,retainedearning,returnonnetassets,totalassetsincreasingrate,cashflowpersharehavethestrongestrelationwithstockprice.Thearticleexpandsthestudiedtimerangefurther;analyzethedevelopmenttrendofabove-mentionedfinancialindexesfrom1998tothepresent.Atlast,analyzealltheindexes,getannualformulaofthestockprice.Thishasexplainedinfluencesofthefinancialindextostockpriceandtheirdevelopmenttrend.Thesecondpartofthesisistoutilizethefinancialindextowarningfinancialrisk.WechoosethefinancialindexofthefirstpartandchoosethecompanyofSTplatewhichareespeciallydealtwithin2004and2005asanalyzingsamples;adoptthefactorialanalysistodrawthemaincompositioncontributionrateandloadedmatrixofthefactor.Throughproving,choosingthesefinancialindexestowarningfinancialriskisveryeffective.Throughtheresearchoftheabovetwoparts,havealreadyanalyzedthequestionsthaturgentlytobestudiedbetweenthestockmarketandfinancialindexofthelistedcompanyandhavereceivedthecorrespondingrealexampleresult.Thishascertainreferencevalueininstructinginvestandmakinginvestmentdecisionsystem.Theonethatneedtopointoutisthatbecauseofconstantdevelopmentofmarket,theunderstandingof“relation”shouldberevisedconstantlyfollowingtheguidelinesofthemarket.KEYWORDS:
FinancialIndex,StockPrice,factorialAnalysis,FinancialRiskAnticipation目录第一章绪论.11.1本文的研究背景及研究意义.11.2国内外文献回顾.21.3本文研究方法与主要研究成果.3第二章影响股票价格的因素分析.42.1股票价格理论研究概述.42.2我国股市影响股票价格的主要因素.52.3反映上市公司经营状况的财务指标.72.4财务指标体系的构建.8第三章股票价格与财务指标相关性的实证研究.113.1会计信息与有效市场假说.113.2本课题国内外研究概况.123.3研究方法综述.123.4财务指标和股票价格的实证分析.14第四章股市风险因素分析.354.1股市风险总述.354.2建立财务预警系统的必要性.41第五章财务指标预警股票财务风险的实证研究.445.1财务风险预警方法研究.445.2股票财务风险预警实证分析.485.3结论与启示.51参考文献.53发表论文和科研情况说明.56致谢.57第一章绪论第一章绪论1.1本文的研究背景及研究意义股票市场上股票价格千变万化,涨跌无常,究其原因是因为股价受多种因素影响。
股价不仅受财政政策、货币政策、产业政策、外贸政策等宏观经济因素的影响,同时还受公司财务信息、股民市场预期以及市场监管等市场内部因素的影响。
在这些因素中,广大投资者能够直接或频繁使用的是公司对外公布的财务信息,因此对会计信息的影响作用和影响程度进行分析和验证对投资者是十分必要的。
会计系统提供的会计信息是股票市场信息的主要来源,也是广大投资者进行投资决策的主要依据和来源。
自从Ball和Brown(1968)在给定的有效市场假说1成立的条件下用实证的方法证明了会计收益和股票价格存在相关的联系后,学术界有关会计信息和股票价格行为的文献就层出不穷。
我国学者吴世农(1997)最早就我国上市公司盈利信息报告对股票价格的影响进行研究,结果发现在信息披露前就存在明显的累计超额收益率,在信息披露之后,累计超额收益率有明显的修正。
赵宇龙(1998)对上海股票市场中上市公司的每股收益进行了考察,分析其与股票价格行为之间的关系,结果表明“未预期会计盈余的符号与股票非正常报酬率的符号之间存在统计异议的显著相关。
陈晓、陈小悦、刘钊(1999)采用回归分析与交易量分析对深、沪股市进行实证研究,结果显示股市对盈余公告有显著的反映2。
因而会计信息与股票价格必然存在一定的函数关系。
以上学者都是对某一特定的财务指标或财务信息进行考察,得出公司披露信息与股票价格相关的结论,而并未对公司公布的多项财务指标进行考察,研究不同指标对股价影响程度的大小;且目前存在的大部分研究多采用九十年代初、中期的数据,在实效性上不具备很强的说服力,因此,有必要对这方面的工作进行更加深入细致的研究。
我国资本市场发展的历史很短,作为新兴市场,一方面它正在逐步的改进和完善,另一方面它也具备自身的特点。
在这种特殊环境下,股票价格与财务指标是否具有很强的相关性?
股票价格受哪些财务指标的影响?
影响程度有多大?
通过这些指标我们如何判断公司的财务状况以便预先做好防范措施?
这些都是目前亟待研究的问题。
本文仅就我国上市公司独有的特点,通过对沪市最新行情的实证研究,运用相关分析和回归分析相结合的方法,建立股-1-第一章绪论票价格与财务指标群的回归模型,分析各财务指标对股票价格产生的影响作用及其程度以及如何利用这些指标进行财务风险预警。
通过对财务指标与股价相关程度的量化,从而为投资者提供便捷准确的决策工具,期望能为投资者提供一个有用的参考。
1.2国内外文献回顾从Ball和Brown(1968)开始,国外会计研究者发表了许多有关会计信息价值相关性的文章。
会计信息的价值相关性(valuerelevance)是指某会计数据集的披露与证券的价格或交易量之间具有统计意义的显著相关,也即是说该会计数据集向(证券)市场传递了新的有用信息,或者说具有信息含量。
归功于Ohlson模型3的应用(Ohlson,1995),更多会计信息价值相关性的研究范围从损益表扩展到资产负债表。
早期的研究主要集中于美国的股市,Colliesetal.(1997)用美国1953年到1993年股市数据考察了会计盈余和账面净资产对股价解释力度的变迁,他发现盈余和账面净资产联合对股价的解释力度在过去40多年里不但没有下降,反而有增加;他还发现会计盈余对股价的解释力度逐渐下降,而账面净资产对股价的解释力度迅速增加并弥补了盈余解释力度的下降。
会计信息在全球市场作用的日益显著使近来更多的研究从事于非美国股市会计信息的价值相关性。
陆宇峰(1998年)考察了19931997年在中国上市A股的公司的调整后股价与每股净资产、每股收益间的解释关系以及会计收益质量对其关系的影响,认为在我国资本市场上,每股净资产、每股收益二者联合对股价的解释力度逐年增强,每股净资产对股价的解释力度没有逐年增强,每股收益二者对股价的解释力度逐年增强且是股价的主要解释力量;CharlesJ.P.Chen(2001)采用中国上市公司量,CharlesJ.P.Chen(2001)采用中国上市公司19911998年的数据同时利用价格模型和收益模型进行混合样本的回归和分年度的回归检验,发现价格模型产生更好的回归结果,但两者都能够得出结论“会计信息对中国的投资者是价值相关的”4。
然而,近几年来,上市公司会计信息严重失真,尤其是蓄意的会计造假行为已经成为社会的一种公害,在证券市场中始终存在一种观点,认为中国上市公司的股票业绩信号扭曲,价格发现失真,股价与基本面无关。
关于中国上市公司财务报告不可信的一些个案和股票市场存在“市场泡沫”的种种议论使许多人质疑目前上市公司所披露的会计信息的有用性。
虽然以往的实证研究得出的结论大部分表明会计信息对投资者是有用的,但以往研究大多是采用证券市场九十年代的相关数据,而中国证券市场一直在不停-2-第一章绪论的改革、规范、整顿,所以中国证券市场九十年代的相关数据的可靠性和可比性较低,得出的结论有可能与现在的情况偏差较大;并且各财务指标与股票价格相关性的地位不断变化,传统意义上的指标在股票投资决策中扮演什么样的角色亟待进一步考证;把财务指标与股票价格关系的研究成果运用于财务风险预警在以前的研究中仍有欠缺。
因此,有必要利用新的数据重新考察股票价格与会计信息之间的关联性,并深入考察他们在财务风险预警中起到的作用。
1.3本文研究方法与主要研究成果本文主要分两部分,第一部分为财务指标和上市公司股票价格的关系;第二部分为利用财务指标对上市公司进行财务风险预警。
在第一部分,本文利用传统的最小二乘分析法,对上证180家业绩正常的上市公司的股票价格与每股收益、每股净资产等十四个财务指标在一系列的时间序列点进行单元,分析分别验证每个时期不同财务指标与股票价格的相关性,并分析在一个较长的阶段财务指标和股票价格相关性的走势及其原因;单元分析之后,运用解释力度最大的指标得出多元回归方程,进一步说明实证分析的实用价值。
研究结果表明,代表盈利能力的每股收益、净资产收益率等指标对于股票价格高低仍起重要作用,具有很强的相关性。
此外,在年度趋势分析中,总资产增长率等代表公司成长能力的指标以及每股经营现金流量等现金指标也在决定股票价格的指标行列中越来越显示了它们的重要地位,并且这种趋势日渐明显。
在第二部分,本文选用多元判别分析法建立预测公司出现财务风险概率的模型。
财务指标的选定主要依赖于第一部分的回归结果,选取评判显著性较高的财务指标以保证建立模型的合理性。
确定财务指标在模型中的权重主要采用因子分析法和多元回归分析法,并对两种方法进行比较。
经过进一步验证发现用于股票价格相关性较高的财务指标模拟的预警模型预测准确率很高,并且分析过程中运用因子分析法胜过单纯对指标进行多元回归得出的模型。
-3-第二章影响股票价格的因素分析第二章影响股票价格的因素分析2.1股票价格理论研究概述股票价格理论也就是传统的股票投资分析理论5。
股票投资分析理沦是证券投资理论的一部分,是有关投资者购买股票以获取红利、利息及资本利得的理论,重点是对个别股票和整体股票市场的价格形成机制和影响股票价格波动的诸因素考察分析,以发现那些价格偏离价值的股票。
进行股票价格分析的理论方法很多,大致可以分为基础分析理论、技术分析理论、随机漫步理论、反射理论等。
基础分析6通过对各公司的经营管理状况、行业的动态及一般经济情况的分析,来研究证券的价值,即解决应该购买“何种股票”的问题。
据此,基础分析试图预测这些现金流量的时间和数量,再利用适当的折现率把它们折算成现值。
具体的说,不仅需要预测折现率,而且需要预测未来的股息流量。
如果预测的股票真实价值低于(或高于)当前的市场价格,则该股票的价格被高估(或低估)了。
基础分析人士认为这种价格的偏离最终会被市场所纠正,即低估的股票价格会有较大幅度的上升空间;高估的股票会有较大幅度的下跌空间。
基础分析的顺序是先分析整体经济,其次是行业,最后是公司。
技术分析7是利用某些历史资料来判断整个股票市场或个别股票价格未来变动的方向和程度的各种方法的统称,是直接对证券市场的市场行为所作的分析。
技术分析主要是通过对市场过去和现在的行为,应用数学和逻辑的方法,探索出一些典型的规律并以此预测股票价格涨跌的趋势,即解决“何时买卖证券”的问题。
技术分析偏重证券价格的分析,并认为证券价格是由供需关系所决定的,不过,技术分析并不研究影响供需状况的各种因素,而只是对供需状况、股票市场行情表面上的变化加以分析。
随机漫步理论和反射理论是在不相信以上两大理论的基础上形成的8,随机漫步理论认为股票价格的波动服从随机游走过程,从过去的历史资料是无法预知未来的价格变化。
而反射理论则认为大多数投资者是错误的,因此,要反其道而行之,逆趋势而动。
-4-第二章影响股票价格的因素分析2.2我国股市影响股票价格的主要因素股票价格受各种因素的影响,其中主要影响有:
来自市场外部的因素,即宏观经济取向、财政政策、货币政策等;来自市场内部的因素,即上市公司财务状况、交易双方心态和市场管理行为等。
因此,若要准确判断和掌握证券市场的走势和涨跌变化,必须做好证券投资分析。
2.1.1外部影响因素在发达国家的股票市场中,决定股价高低,影响股票差价关系的最主要因素就是上市公司的业绩,而在我国的股票市场中,情况却并非如此。
在我国的股市中,决定股价高低,影响差价关系的主要因素不仅仅是上市公司的业绩,还有许多因素对股价差价关系的影响更为重大。
具体讲,在我国股市中,决定股价高低,影响差价关系的主要因素10如下:
1政策。
我国的股市不仅是一个新兴的股市,而且是一个处于从计划经济向市场经济转轨过程中,双重体制并存下的股市。
在经济转轨时期,我们改革的每一步都离不开政策的指导,我国的股市在从不成熟、不完善的状态向逐渐成熟、逐渐完善的过程中,发展的每一步也离不开政策的指引。
可以说,我国目前状态下的股市需要政策的调节,但是,由于市场的复杂和经验的缺乏,往往使我们在运用政策的过程中出现过度和跑偏的现象。
同时,股市在过度低迷和过度高涨状态下均有可能导致严重的问题,因此,监管者看待股市时,具有既怕低又怕高的心理特征,因此在股市出现极端状态时,管理层就要推出逆向调节的政策,期望股市保持稳定发展。
但是,过度频繁使用政策的结果往往引发投资者从盲目乐观到盲目悲观之间的极大的心理变化,这种心理变化或者促使搏杀抢购,或者引起投资者恐慌抛售,只有进一步引起股市的暴涨与暴跌,这也使我国的股市变成了一个典型的政策市。
在政策市当中,决定股价高低,影响股票差价关系的第一要素就是政策因素。
2消息。
在我国的股市中,由于信息披露制度不完善,存在严重的信息不对称现象,谁先掌握了信息,谁就获得了投资获利和规避风险的主动权因此,打探消息,依靠获得的消息进行投资决策就成为了炒作股票的一种非常重要的方式。
在股市中,不仅广大中小股民依靠消息进行投资决策,而且机构大户也将内幕消息作为投资的一个重要参考因素,甚至有些大户为了操纵股价,不惜制造虚假消息,使投资者上当受骗。
值得注意的是,在股市中真消息与假消息,利空消息与利多消息的作用可以互相转化。
由于过度投机的现象存在,股市中经常出现“真戏假唱,假戏真唱”以及“将-5-第二章影响股票价格的因素分析利空消息当利多炒作,将利多消息当利空打压”的现象,这些情况的存在就使我国股市中,股票差价关系的变动呈现出较为复杂的状态。
3供求。
股市的供求对股票的价格和差价关系会产生重大的影响,在我国的股市中,供是指股票的供给,即股票的扩容;求是指股票的需求,即股市中资金的供给。
在我国的股市中,股票的扩容包括数量和时间两个方面。
从数量上讲,股票的扩容主要是指股票的“盘子”大小。
股票的“盘子”大小,一方面是指个股的“盘子”大小,即上市公司流通股本和总股本的大小;另一方面是指总“盘子”的大小,即整个市场中流通总额、总股本以及上市公司家数的多少。
在我国的股市中,资金的供给直接决定着股票的需求,但是资金的供给又分为几种不同的情况。
一是场外有可能入市的资金状况;二是已入市资金的数量;三是已购买股票的资金数量,即成交金额。
以上的供求因素对股票价格及其差价关系具有直接的影响作用,在其他条件不变时,股票的供给增加,扩容速度加快,股票的价格就会下跌;而股票的需求增加,资金的供给规模扩大,股票价格就会上涨。
因此我们需要重视的是不断保持股市供求关系的平衡,促使股市协调发展。
如果股市供求关系一旦被打破,就会导致股市供求严重失衡的状态,引起股票差价关系的扭曲和股市的暴涨暴跌。
4公股。
我国的股权是按“姓公”与“姓私”划分的12,即按所有者身份划分的:
所谓的公股包括国家股与国有法人股,二者的总称就是国有股。
由于思想解放的进程和历史的原因,在我国的股市中,只有社会公众股可以流通,而占大头的国有股不能流通。
由于国有股是现在流通股的两倍,数量巨大,同时流通股的成本远远高于国有股的成本,存在着严重的同股不同价,因此,国有股的流通对股票市场的影响巨大,如果国有股流通的政策不得当,方案不合理就会引起股票价格大幅下跌,造成差价关系的异化。
2.1.2内部影响因素131心理。
心理主要是指股市中监管者的心理和投资者的心理。
在我国的股市里,监管者既怕高又怕低的心理导致了监管者对市场的博弈,股民过于依赖政策的心理导致了投资者与政策的博弈,在这种由心理因素决定的双重博弈的推动下,股票价格大起大落,差价关系复杂变化。
2业绩。
业绩主要是指上市公司的业绩,对投资者而言,最为关心的上市公司的业绩指标是平均每股税后利润、平均每股净资产和净资产收益率等指标。
在股票价格一定时,平均每股税后利润越高,股票的市盈率就越低,该股票的风险就越小。
平均每股净资产越多,股票送配的能力和股本扩张的能力就越强。
而净资产收益率直接体现着上市公司的创利能力。
在我国,由于投资理念的偏差,-6-第二章影响股票价格的因素分析上市公司的业绩对股票价格以及差价关系的影响虽然较大,但并不是第一位的。
在我国,由于存在过度投机的现象,在很长的时间里出现“炒垃圾”、“炒ST”,“越穷越革命”、“越穷越光荣”的投资理念。
2.3反映上市公司经营状况的财务指标141盈利能力状况在市场经济中,没有“免费使用”的资金,资金的每项来源都有其成本。
投资者关注资本回报是由资本的本质属性决定的,而要使投资者资本回报有保障,企业必须能够获利。
因此,盈利能力成为衡量企业经营成果的重要衡量标准。
在上市公司盈利能力指标分析中,每股收益(即本年度净收益除以加权平均普通股数)是上市公司年度报告中最重要的指标之一,它表明普通股每股在本年度所获利润,是衡量公司盈利能力的相对客观、直接的比率指标。
其他重要指标还有:
销
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