垃圾焚烧行业:行业高景气业绩加速释放Word文件下载.docx
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垃圾焚烧产能累计投运量/万吨 6
图表11:
垃圾焚烧每年新增产能/万吨 6
图表12:
2015年发达国家垃圾处置方式占比/% 7
图表13:
日本以焚烧为主的固废处理方式已经持续了30年 8
图表14:
中国2018年垃圾处理量已远超过日本2014年的水平 8
图表15:
中国垃圾焚烧社会成本低于日本 8
图表16:
日本垃圾发电补贴远超中国(元人民币/度) 9
图表17:
2014年日本垃圾焚烧收支总表 9
图表18:
日本垃圾焚烧单体规模小,100-300吨/日产能多 10
图表19:
中国垃圾焚烧单体规模大,以500-1000吨/日为主 10
图表20:
欧洲填埋法案、欧洲焚烧法案推动欧洲固废处理方式变革 10
图表21:
欧洲2001-2015年固废处理方式占比变化 11
图表22:
欧洲各国1990-2016垃圾焚烧占比总固废处置/% 11
图表23:
加拿大固废处置长期以填埋为主 12
图表24:
美国固废处置长期以填埋为主 12
图表25:
中国填埋产能十三五规划省份差距较大 12
图表26:
2015年行业出现低价竞争现象 13
图表27:
我国垃圾处理费总览 13
图表28:
垃圾焚烧低价中标现象2017年明显改善 13
图表29:
中国垃圾焚烧烟气排放标准与欧盟接近 14
图表30:
截至2014年12月,21.6万吨焚烧产能格局 15
图表31:
截至2018年5月,38.5万吨焚烧产能格局 15
图表32:
上市公司在手焚烧产能情况(吨/天) 15
图表33:
1000吨/日垃圾焚烧发电项目irr估算 17
图表34:
吨垃圾发电及垃圾处理费敏感性分析 17
图表35:
吨垃圾发电及债务融资利率敏感性分析 18
图表36:
美国市政生活垃圾产量/亿吨 18
图表37:
美国生活垃圾产量分类 18
图表38:
上市公司吨垃圾焚烧上网电量(度/吨) 19
图表39:
垃圾处理费(元/吨) 19
图表40:
垃圾焚烧上市公司融资能力概况(按资产负债率排序) 20
图表41:
威立雅2017年PE估值为22.1X 20
图表42:
威立雅2017年营收结构/百万欧 20
图表43:
苏伊士2017年PE估值为22.1X 21
图表44:
苏伊士2017年营收结构/百万欧 21
图表45:
日本田熊株式会社(垃圾焚烧设备及运营企业)在成长期估值较高 21
图表46:
垃圾焚烧公司PE估值(2018E、2019E) 22
图表47:
伟明环保毛利率行业领先 23
1、储备产能丰富,2019、2020焚烧行业进入投产大年
1.1垃圾焚烧解决城市用地痛点,填埋处置走弱
焚烧规划翻倍的背后是城镇化提升、城市人口密度提高的需求释放。
中国城镇化率由
2010年的49.9%提升至2017年的59.6%,同时城市人口密度由2010年2209人/平方
公里提升至2017年的2477人/平方公里,城镇化进程不减,同时人口更多地向城市聚集。
这种人口密集型的发展方式推动了城市垃圾焚烧替代填埋处置的发展。
中国城镇化率不断提升/% 图表2:
中国城市人口密度不断提升(人/平方公里)
59.58
49.95
29.04
39.09
70
60
50
40
30
20
10
1990199319961999200220052008201120142017
2600
2500
2400
2300
2200
2100
2000
1900
1800
2477
2362
2147
200620072008200920102011201220132014201520162017
资料来源:
国家统计局、 资料来源:
国家统计局、
填埋与焚烧经济性比较——填埋占地是城市不能承受之重。
我们对典型垃圾填埋场及垃圾焚烧厂的经济性进行分析,150(吨/天)的垃圾填埋场投资约4319万元,占地13.6
万平方米,投运年限15年,而1000(吨/天)的垃圾焚烧厂投资约45000万元,占地约
8.2万平方米。
运营年限垃圾填埋场只有15年,焚烧厂有30年。
如果换算成相同产能
(1000吨/天),则填埋场需要90万平方米的土地,焚烧仅需要8万平方米,而总投资焚烧不超过填埋的2倍。
在城市用地越来越紧张的背景下,垃圾焚烧的经济性远高于填埋。
典型垃圾填埋场与垃圾焚烧厂经济性比较
项目
某垃圾填埋场
某垃圾焚烧厂
产能(吨/天)
150
1000
投资/万元
4319
45000
占地/万平方米
13.6
8.2
投运年限/年
15
整理
相同产能填埋占地是焚烧的10倍以上 图表5:
相同产能焚烧投资不足填埋的2倍
100
90
80
(1000吨/天产能占地)/万平方米
8
某垃圾填埋厂 某垃圾焚烧厂
50000
40000
35000
30000
25000
20000
15000
10000
5000
(1000吨/天产能投资)/万元
28793
整理 资料来源:
1.2垃圾焚烧行业市场空间大,2019至2020年是产能集中投放期
十三五焚烧规划相比十二五增长150%。
我国城市人口密集,垃圾填埋用地稀缺,焚烧处置城市生活垃圾更适宜。
根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》,到2020年,我国垃圾发电处理规模目标接近60万吨/日。
2015年存量垃圾焚烧产能为
23.5万吨/日,规划产能提升150%,十三五规划焚烧产能复合增速20%。
划》、
城市垃圾焚烧处置占比提升 图表7:
十三五垃圾焚烧规划产能相比十二五增长150%
城乡统计年鉴、 资料来源:
《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规
投资规划明确,十三五总投资2518亿元。
根据《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化出
力设施建设规划》,城市生活垃圾“十三五”总投资约2518.4亿元。
其中,无害化处理
设施建设投资1699.3亿元,收运转运体系建设投资257.8亿元,餐厨垃圾专项工程投
资183.5亿元,存量整治工程投资241.4亿元,垃圾分类示范工程投资94.1亿元,监
管体系建设投资42.3亿元,资金筹措由地方政府负责,行业投资资金明确。
焚烧设施主要增量在广东、安徽、江苏、浙江等省份。
分地区来看,“十三五”期间计划新增垃圾焚烧处理能力前五名的省份依次为广东(5.46万吨/日)、安徽(2.49万吨/日)、江苏(2.15万吨/日)、浙江(1.69万吨/日)和湖南(1.56万吨/日)。
城市生活垃圾无害化投资(亿元)
十三五期间新增焚烧产能(万吨/日)
“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国盛证券研究所
资料来源:
截至2018年5月,累计投产38.5万吨,到2020还有21.5万吨的规划空间,预计
2019至2020是行业产能集中投放期。
根据生活垃圾焚烧信息平台的数据,截至2018
年5月,我国共投运垃圾焚烧厂365座,累计产能38.5万吨/日。
从新增产能上看,2013
至2016年,新增产能在3.5万吨/日左右,2017、2018年全年预计新增产能7万吨/日,如果完成十三五规划,2019、2020年每年新增投运产能将超过10万吨/日,行业进入产能集中投放期。
垃圾焚烧产能累计投运量/万吨 图表11:
垃圾焚烧每年新增产能/万吨
生活垃圾焚烧信息平台、 资料来源:
生活垃圾焚烧信息平台、
2、国际垃圾处置同样经历由填埋转向焚烧、资源回收的过程
国际经验:
固废处理因地制宜,城市主要以焚烧、资源回收替代土地填埋。
20世纪90年代以前,美国、英国、德国、荷兰等发达国家的垃圾处置主要以填埋为主,此后,随着经济和技术的发展,越来越多的国家采用焚烧法。
如今日本、欧洲大部分国家、新加
坡焚烧法处理率已经超过了填埋。
土地填埋对城市土地的占用成为巨大经济性掣肘,而垃圾焚烧总体的安全及经济性被人们所接受。
ü
日本:
人口稠密,土地资源紧张,20世纪70年代以来逐步发展垃圾焚烧,截至2014年,日本垃圾焚烧项目1161个,日处理能力18.3万吨/日,垃圾发电量占日本总发电量2%,2015年焚烧处置生活垃圾占比超78%。
从日本的经验看,政府大力支持
下的垃圾焚烧逐步解决了城市生活垃圾处置的问题。
欧洲:
欧洲2000年前后政策出台了《欧洲垃圾填埋法令》、《欧洲垃圾焚烧法案》、
《欧洲填埋场废物接收条例》明确鼓励焚烧、回收,同时收紧填埋。
欧洲原生垃圾
填埋量逐步减少。
2001-2016年,欧洲焚烧占比提升10PCT,资源回收提升20PCT,填埋下降30PCT。
从欧洲的经验看,垃圾资源回收与垃圾焚烧相互促进,分类可以更有效地焚烧,共同替代土地填埋。
北美:
加拿大、美国、中国、日本每平方公里的人口密度分别为:
3.5、31、138、
338人,北美地广人稀的环境适宜以填埋为主的处理方式。
从北美的经验看,中国
中西部省份人口密度比东部小,填埋产能十三五也有所增加,十三五期间填埋产能增加的前三省份为四川、湖北、青海。
2015年发达国家垃圾处置方式占比/%
经合组织(OECD)官网、整理
2.1日本垃圾焚烧进入成熟期,中国垃圾焚烧具有后发优势
日本垃圾焚烧产业发展悠久,是中国城市生活垃圾产业发展的有效范本。
日本人口稠密,土地资源紧张,20世纪70年代以来逐步发展垃圾焚烧,到上世纪90年底日本垃圾焚烧
产能基本稳定。
截至2014年,日本垃圾焚烧项目1161个,日处理能力18.3万吨/日,垃圾发电量占日本总发电量2%,2015年焚烧处置生活垃圾占比超78%。
日本以焚烧为主的固废处理方式已经持续了30年
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
填埋 焚烧 堆肥 垃圾分类回收
1990199219941996199820002002200420062008201020122014
日本环境省、经合组织(OECD)官网、
宏观视角看垃圾焚烧,中国社会总成本远低于日本,成长空间大。
根据日本环境省2014
年的《日本的废物处理》报告,日本2014年垃圾焚烧年处理量0.67亿吨(按照2014年
平均1:
17的汇率计算),运营费用959亿元,建设改造投资184亿元。
而中国2018年
垃圾焚烧年处理量1.41亿吨,运营费用478亿元(中国运营费用按照38.5吨/日的处理
量,处理费60元/吨,单吨垃圾发电280度,度电收费0.65元计算)。
投资端看,中国正处于焚烧行业的快速成长期,而日本处在产业中后期,淘汰失效/小规模的焚烧产能。
焚烧发电补贴日本也远远领先中国。
日本2011年度电补贴17.85日元/度,中国焚烧
度电补贴0.65人民币/度。
日本政府从20世纪60年代以来一直以“推动循环导向型社会补贴”促进生活垃圾焚烧行业发展,2011年的日本城市垃圾焚烧补贴为17.85日元/
度,中国目前的垃圾焚烧补贴为0.65元人民币/度。
垃圾焚烧的环境、公益属性决定了其财政付费的商业模式,虽然中国的垃圾焚烧发电收入来源于可再生能源补贴,但是放眼海
外,中国的补贴力度与日本相比仍有较大差距,不必为发电补贴过于担忧。
中国2018年垃圾处理量已远超过日本2014年的水平 图表15:
中国垃圾焚烧社会成本低于日本
1.6
1.4
1.2
1
0.8
0.6
0.4
0.2
垃圾焚烧年处理量/亿吨
1.41
0.67
日本(2014年) 中国(2018年)
1200
800
600
400
200
运营费用/亿元 建设改造投资/亿元
1143
843
959
340
503
184
日本环境省官网、 资料来源:
日本环境省官网、“十三五”全国城镇生活垃圾无害化出力设施建设规划》、生活垃圾焚烧信息网、
日本垃圾发电补贴远超中国(元人民币/度)
1.43
0.65
日本 中国
日本环境省官网、中国发改委、,汇率按照2011年1:
12.5计算
日本垃圾焚烧处理经费主要通过直接财政来源。
根据日本环境省2014年的《日本的废
物处理》报告,其垃圾运营及投资改造收支1143亿元中,一般财政来源776亿元,占
"
67.9%;
国库支出金48亿元,占比4.2%;
都道府支出金4亿元,占比0.4%;
地方债支出77亿元,占比6.7%;
垃圾处理费146亿元,占比12.8%。
可以看出,日本垃圾焚烧经费来源主要由各级政府的财政补贴为主,垃圾处理费占比低,行业公用属性显现。
2014年日本垃圾焚烧收支总表
支出(人民币/亿元) 收入(人民币/亿元)
48
4
77
146
776
一般财源
调查费
地方债
垃圾处理费
最终处置场
其他
建设改造费
都道府支出金
特定财源
155
17
2
中间处理设施
工事费
国库支出金
收集搬运设施
人工费 231 合计 1143
处理及维持管理费
处理费
33
158
21
车辆购置费 3
委托费
收集搬运设施 199
最终处置场 31
其他 15
合计 1143
调研费 1
其他 70
日本环境省官网、,注:
人民币与日元汇率按2014年1:
17计算
相对于日本,中国后发优势明显,单体处理规模高带来经济效益。
日本垃圾焚烧厂集中在1970-1990之间建成,70年代初,东京70%的生活垃圾运送道江东区(Koto)的填埋场,且相当部分没有经过无害化处理,江东区附近的杉并区因为拒接在其境内修建焚
烧厂,而将生活垃圾转运至江东区填埋,引发了江东区居民不满及社会矛盾。
随后在政府的正面宣传下,垃圾焚烧厂项目逐步上马。
但早期的日本焚烧项目单体规模小,经济效益较差。
2014年日本的垃圾焚烧单体规模主要集中在100-300吨/日,而中国主要集
在500-1000吨/日。
单体规模越大,土地利用效率越高,发电效率也越高,基建、设备单位投资成本越低。
中国在十三五加快垃圾焚烧建设,充分吸收了发达国家的经验与不足,具有显著的后发优势。
日本垃圾焚烧单体规模小,100-300吨/日产能多 图表19:
中国垃圾焚烧单体规模大,以500-1000吨/日为主
450
350
300
250
394
241
204
131
133
58
30吨/日以下30-50吨/日50-100吨/日100-300吨/日300-600吨/日600吨以上
250
221
124
121
42
0-500(吨/日)500-1000(吨/日)1000-1500(吨/日)1500-2000(吨/日)2000以上(吨/日)
日本环境省、 资料来源:
生活垃圾焚烧信息网、
填埋收紧推动垃圾焚烧发展
欧洲2000年前后政策明确鼓励焚烧、回收、同时收紧填埋。
欧洲1999年出台了《欧洲垃圾填埋法令》,在填埋场渗滤液污染、填埋场土地受限的背景下,全面收紧了垃圾填埋场的新建和运营标准。
2000年《欧洲垃圾焚烧法案》出台,明确了垃圾焚烧的末端排
放标准,鼓励以焚烧方式替代垃圾填埋。
2003 年,填埋要求进一步细化,《欧洲填埋场废物接收条例》出台,明确禁止生活垃圾直接填埋,必须进行焚烧、堆肥等稳定化的处理,原生垃圾填埋量逐步减少。
2001-2016年,欧洲焚烧占比提升10PCT,资源回收提升20PCT,填埋下降30PCT。
根据欧洲垃圾发电联合数据,2001-2015欧洲整体的垃圾焚烧产业,发电项目从402个
增长到504个,年处理能力从5284万吨上升到9060万吨,年复合增速7.2%,垃圾焚烧占比从2001年的17%提升至2016年的27%。
同时,资源回收占比提升约20PCT,填埋占比下降约30PCT。
欧洲填埋法案、欧洲焚烧法案推动欧洲固废处理方式变革
时间 政策名称 内容及影响
《欧洲垃圾焚烧法案》
在用地紧张,填埋污染加剧的背景下,出台填埋法案,全面收紧垃
圾填埋场的新建和运营标准。
《欧洲垃圾填埋法令》
1999
(TheLandofWasteDirective)
(TheIncinerationofWasteDirective)
明确垃圾焚烧的末端排放标准,鼓励以焚烧方式替代原有的填埋方式。
确定每个垃圾填埋场接收废物的标准,要求垃圾必须在填埋前进行
处理,旨在减少欧洲生活垃圾的原生填埋量。
《欧洲填埋场废物接收条例》
2003
(WasteAcceptanceCriteria)
CEWEP(欧洲垃圾发电联合会)、
欧洲2001-2015年固废处理方式占比变化
填埋收紧推动欧洲各国垃圾焚烧发展,成熟焚烧市场存在并购机遇。
2000年之前,比利时、瑞典、荷兰、法国、德国、卢森堡、瑞士垃圾焚烧行业发展较快,焚烧占比总固废
处置超过20%,2000年之后,芬兰、爱沙尼亚、挪威焚烧占比提升较快,原因主要是各国依据填埋场存量的多少因地制宜。
比如英国,2012-2016年焚烧处置占比提升了17PCT,主要原因是在此之前英国仍有大量的填埋场在运营,存量填埋场封场之后,焚烧处置占比快速提升。
德国垃圾焚烧处置发展稳健,属于成熟的固废运营市场。
2016年北控集团以14.6亿欧收购德国最大的垃圾焚烧公司EEW,按15年公司0.65亿欧元利润计算,对应PE为
22.5X,PB为3.2X,与国际水务、固废龙头苏伊士、威立雅22X估值接近。
欧洲各国1990-2016垃圾焚烧占比总固废处置/%
国家
1990
92
94
96
98
00
02
04
06
08
12
14
2016
1990-2016
焚烧提升比例
/PCT
芬兰
..
9
11
22
34
55
爱沙尼亚
16
52
53
挪威
13
31
32
38
56
54
44
爱尔兰
3
18
35
36
英国
7
19
27
荷兰
39
37
41
49
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