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是企业进行重组,改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值。
控股权溢价是由于转变控股权而增加的价值。
【例题・多选题】
(2017年)下列关于企业公平市场价值的说法中,正确的有()。
A.企业公平市场价值是企业控股权价值
B.企业公平市场价值是企业持续经营价值
C.企业公平市场价值是企业未来现金流入的现值
D.企业公平市场价值是企业各部分构成的有机整体的价值
『正确答案】CD
『答案解析」企业公平市场价值分为少数股权价值和控股权价值,选项A的说法错谋;
企业公平市场价值是企业持续经营价值与清算价值中较高的•个,选项B的说法错误。
(2012年)下列关于企业价值的说法中,错误的有()。
A.企业的实体价值等于各单项资产价值的总和
B.企业的实体价值等于企业的现时市场价格
C.企业的实体价值等于股权价值和净债务价值之和
企业的股权价值等于少数股权价值和控股权价值之和D.ABD
『正确答案」I•答案解析」企业作为整体虽然是由部分组成的,但是它不是各部分的简单相加,而是有机的的说法错谋:
企业价值评估的目的是确定•个企业的公平市场价值,并不是A结合,所以选项
的说法错误:
少数股权价值和控B现时市场价值(现时市场价值不•定是公平的),所以选项股权价值均是企业整体价值,而股权价值是企业整体价值的•部分,所以选项D的说法不正确。
【知识点】现金流虽折现模型
(一)现金流量折现的基本模型(★)
价值=导现金流邑
皿且资本成本)'
折现率现金流量类型评估结果股权资本成本股利现金流量股利现金流量模型股权价值股权资本成本股权现金流量模型股权现金流量实体价值实体自由现金流量实体现金流量模型加权平均资本成本
【提示】
1常用的是实体现金流量模型和股权现金流量模型
2股权价值=实体价值一净债务价值
(二)现金流量折现模型应用的基本步骤★★★
1.确定资本成本
资本成本是计算现值时使用的折现率。
风险越高,折现率越人。
折现率与现金流量要相互匹配。
股权现金流量采用股权资本成本作为折现率:
实体现金流量采用加权平均资本成本作为折现率。
2.确定预测期间
(1)预测基期。
确定预测基期数据的方法有两种:
-是以上年实际数据作为基期数据;
二是以修正后的上年数据作为基期数据(修正不具有可扌1级:
件的数据)»
(2)详细预测期和后续期。
详细预测期是企业增长处于不稳定的时期°
后续期是预测期以后的无限时期。
【捉示1】详细预测期和后续期的划分与竞争均衡理论有关。
竞争均衡理论认为,•个企业不可能永远以高于宏观经济增长率的速度发展:
同时也不可能在竞争的市场中长期获得超额利润,其净投资资本报酬率会逐渐恢复到正常水平。
【捉示2】如果•个企业的业务范围仅限于国内市场,宏观经济增长率是指国内的预期经济增长率:
如果业务范围是世界性的,宏观经济增长率则是指世界的经济增长率。
【捉示3】净投资资本报酬率是指税后经营净利润与净投资资本(净负债加股东权益)的比率,它反映企业净投资资本的盈利能力。
3.详细预测期内现金流量估计
(1)实体现金流虽估计
方法1:
实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销一经营营运资本增加一资本支出
1“税后经营净利润”项目根据预计的利润农计算得出,即:
税后经营净利润=税前经营利润X(1—企业所得税税率)
或:
税后经营净利润=净利润+利息费用X(1—企业所得税税率)
2“折旧与摊销”项目根据预计的假设确定(如占收入的百分比不变):
3“经营营运资本增加”项目根据预计资产负债农确定,即:
经营营运资本=经营流动资产一经营流动负债
经营营运资本增加=年末经营营运资本一年初经营营运资本
经营营运资本增加=经营流动资产增加一经营流动负债增加如果经营营运资本占收入的百分比不变,则:
经营营运资本增加=年初经营营运资本X销售收入增长率
4“资本支出”项目根据预计资产负债衣计算,即:
资本支出=净经营性长期资产增加+折旧与摊销
净经营性长期资产=经营性长期资产一经营性长期负债净经营性长期资产增加=年末净经营性长期资产一年初净经营性长期资产
:
方法2实体现金流量=税后经营净利润一净经营资产增加
【提示】“净经营资产增加”项目根据预计的资产负债农确定,即:
挣经营资产增加=年末净经营资产一年初净经营资产
如果净经营资产占收入百分比不变,则:
净经营资产增加=年初净经营资产X销售收入增长率
(2)股权现金流量估计:
1方法股权现金流虽=实体现金流量一债务现金流量
=实体现金流虽一(税后利息一净负债增加),,=
【提示】①税后利息根据题中假设条件,按年初或年末净负债与预计的税后利息率计算;
②“净负债增加”项目根据预计资产负债表确定,即:
净负债=金融负债一金融资产净负债增加=年末净负债一年初净负债
方法2股权现金流量=税后净利润一股东权益增加
①“税后净利润”项目根据预计的利润农计算得出,即:
1税后净利润=税后经营净利润一利息费用X(—企业所得税税率)②“股东权益增加”项目根据预计资产负债农确定,即:
股东权益增加=年末股东权益一年初股东权益
股东权益增加=净经营资产增加一净负债增加
2014年)下列关于实体现金流量计算的公式中,正确的有(九【例题•多选题】
(实体现金流量=税后经营净利润一净经营资产增加A.B.实体现金流量=税后经营净利润一经营营运资本增加一资本支出
实体现金流量=税后经营净利润一经营资产增加一经营负债增加C.
D.实体现金流量=税后经营净利润一经营营运资本增加一净经营长期资产增加
AD
I■正确答案」『答案解析」实体现金流虽=税后经营净利润+折I口与摊销一经营营运资本增加一资本支出=税后经营净利润+折I口与摊销一经营营运资本增加一(净经营长期资产增加+折I口与摊销)=税后经营净利润一(经营营运资本增加+净经营长期资产增加)=税后经营净利润一净经营资AD产增加。
所以选项正确。
年可以2010公司目前处于高速增长期,年的营业收入增长了201112%,A【例题•计算分析题】个百分点,即增长的增长率,12%2015个百分点,年开始逐步下降,每年下降201221年下降维持万元,5寫率,fl2010公司A5寫年起公司进入稳定增长状态,永续增长率为2015。
年营业收入1000其他相关信息预测如下。
项目预测
70%业收入营业成本5%营业收入销售和管理费用/80寫净经营资产/营业收入40%净
负债/营业收入
6%债务利息率
25%
所得税税率
要求:
计算各年的实体现金流量和股权现金流量。
万元『正确答案]201620142013
年份2015基期20112012
12
12营业收入增长率(6
108
%5
)5
1554.96营业收入1410.391480.91100011201330.561232
1088.47
营业成本7841036.64931.39987.28862.4
77.7570.5274.05销售和管理费用61.65666.53
388.74
370.23308280税前经营利润332.64352.6
97.1883.16777092.56经营利润所得税8&
15
291.55
277.67249.48264.45231210税后经营净利润
59.2463.87净经营资产增加9689.6
56.4278.85
232.32实体现金流量114200.58221.26141.4170.63
23.95
税后利息费用27.9925.3920.1622.1826.66
39.42
净负债增加48
29.62
31.93
44.8
28.21
233.95
207.12222.81股权现金流量64.02186.1141.841
后续期现金流虽增长率的估计4.
后续期也就是进入稳定状态。
后续期销售增长率人体上等于宏观经济的名义増长率,如果不考
6%之间。
虑通货膨胀因素,宏观经济增长率人多在2%〜进入稳定状态后,实体现金流量、股权现金流量、债务现金流量、净经营资产、税后经营净利
润等的增长率都与销售增长率相同。
现金流量的折现5.1)永续增长模型(企业处于永续状态,即企业有永续的增长率和净投资资本报酬率。
模型使用条件:
■1A°
iR■
:
012345
;
NCF、SCF,NCF:
NCF亀NCF.-
借—第…删滋现金頂匿立"
"
「股权资木成审永续辭率
57站•A第一EB衣休现金注址
)两阶段增长模型(2
假设企业第•个阶段超常增长,第二阶段永续增长(即正常增长)。
方续僧长(后续明)
i36
NC兀NC耳
101234
INCF、XCE)JCF,NCF、
^^L_lI
替如r)-永谒廊
y(Pr.r.S)
年初,甲投资基金对乙上市公司普通股股权进行估值。
20172017年)
【例题•计算分析题】
(万元,销售成本(含销货成本、销售费用、管理费用等)占销售收入60002016年销售收入乙公司,目标5%2017年开始进入稳定增长期。
可持续增长率为60%净经营资产4000万元。
该公司自的元。
该公2210007J股,每股市价1/1,2017年初流通在外普通股资本结构(净负债/股东权益)为。
为简化计算,假设现金流量25%5%,企业所得税税率司债务税前利率號,股权相对债权风险溢价均在年末发生,利息费用按净负债期初余额计算。
2017年乙公司税后经营净利润、实体现金流量、股权现金流量。
(1)预计
年初每股价值,并判断)计算乙公司股权资本成本,使用股权现金流量法估计乙公司2017(2每股市价是否高估。
『正确答案」2017年乙公司税后经营净利润
(1)
1890(万元)一25%)=5%)X(1-60%)X(1=6000X(1+(万元)120—25%〉=Xl/2
X8%X(1税后利息=4000(万元)120=1770净利润=1890—(万元)5%=1690实体现金流量=1890—4000X
(万元)=16701000—X1/2X5%股权现金流量=177011$=)+5%8%X(1-25%
(2)股
权资本成本=27833.33)=(万元〉(11%-5%股权价值=1670/27.83(元)每股价值=27833.33/1000=
22元,股价被低估。
每股价值高于每股市价
20152011年至【例题•计算分析題】C公司是•家高技术企业,具有领先同业的优势。
预计。
年进入稳定增长状态,永续增长率为3%年每股股权现金流量如下农所示(单位:
元),白2016。
12%企业股权资本成本为年份201020112012201320142015
2016
1.441.7282.07362.48831.0031.2
每股股权现金流量5.1011
计算目前的每股股权价值。
『正确答案」
每股股权价值
=1.2X(P/F,12%,1)+1.44X(P/F,12%,2)+1.728X(P/F,12%,3)+2.0736X
(P/F,12%,4)+2.4883X(P/F,12%,5)+[5.1011/(12%-3%)]X(P/F,12%,5)=38.3387(元/股〉
年进入年实体现金流量如下农所示,Pl20162011年至2015【例题•计算分析题】D公司预计年及以后年份资本成本,20165%o企业当前加权平均资本成本为11%稳定增长状态,永续增长率为10%。
债务当前市场价值为46507J元,普通股当前每股市价12元,流通在外的普通股股数为降为1000万股。
年份20112012
2013
2014
2015
614663.12716.17773.46835.341142.4
实体现金流量(万元)耍求:
计算目前的每股股权价值并判断股票被市场高估还是低估了。
T正确答案』
企业实体价值
=614X(P/F,11%,1)+663.12X(P/F,11%,2)+716.17X(P/F,11%,3)+773.46X(P/F,11%,4)+835.34X(P/F,11%,5)+[1142.4/(10%-5%)JX(P/F,11%,5)=16180.54
(万元)
股权价值=16180.54-4650=11530.54(万元)
每股价值=11530.54/1000=11.53(元/股)
股票市价12元,高于每股价值11.53元,所以股票被市场高估了。
【知识点】相对价值评估模型
(•)相对价值模型的基本原理★
相对价值法是将目标企业与可比企业对比,用可比企业价值,衡量目标企业价值。
是•种相对价值,而非内在价值。
(二)最常用的股票市价模型★★★
1.市盈率模型
(1)市盈率的驱动因素分析
【公式推导】根据股利折现模型,稳定状态下每股价值:
E每骰唱利每脸收益「
毎廉收益厂般权成龙-增長枣
耳二每肢收亀*(Et曾长率”股利支付率/每脸收氫每殷收益。
二般权成本-暗乞若
注:
内在市盈率推导是除以“预期的每股收益”。
(不仅具有相同关键因素是增长潜力驱动因素包扌舌增潜力、股利支付率和股权资本成本,其中増长率,并且增长模式类似)。
【捉示】可比企业应当是这三个比率类似的企业,同行业企业不i定都具有这种类似性。
2()市盈率估值模型
目标企业每股价值=可比企业市盈率X目标企业每股收益;
.
,即“本期市盈率”对应“本期每股收益”:
“内在(预必须遵循匹配原则【捉示】估值模型期)市盈率”对应“预期每股收益”。
其他估值模型类同。
)市盈率估值模型的适用性(3
①计算市盈率的数据容易取得,并且计算简单②市盈率把价格和收益联系起来,戊观地反映投入和产出的关系优点③市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响,具有很高的综合性局限性如果收益是负值,市盈率就失去了意义市盈率模型最适合连续盈利的企业适用范围
(4)市盈率模型的修正
”)①修正平均市盈率法(思路是“先平均后修正
匕丄:
吏:
好豎;
史目标企业加期壇长率y目标企业旬脸收註
三可比企业预期常长率九
》競舗Hr目标企业预期瞅五目标企业钿轴
元,如0.40.8元,每股分配现金股利【例题•单选题】
(2013年)甲公司2012年每股收益
)。
,股利支付率不变,公司的预期市盈率为(果公司每股收益增长率预计为6$,股权资本成本为10%D.13.25B.11.79C.12.50A.8.33
C『正确答案」(资本成本一增长预期市盈率=股利支付率/=50%,I•答案解析]股利支付率
=0.4/0.8X100%12.50)=10%(-6%率)=50%/
年)应用市盈率模型评估企业的股权价值,在确定可比企业时需耍考2009【例题•多选题】
()。
虑的因素有(
销售净利率B.A.收益增长率
D.股利支付率未来风险C.
『正确答案」相似的未来风
ACD
1■答案解析」应用市盈率模型评估企业的股权价值,目标公司与可比公司将具有
险(即相似的股权资本成本〉、股利支付率和收益增长率。
市净率模型
2.)市净率的驱动因素分析(1
寸曲:
—4帼静禾库严瞬U支付率g创秋率)杓'
股权成本一秋卑
占心4*—“曲十s权益净利岑別删支付率内如曄感蹦肺松碍A瞅率
o其中增长率、股利支付率和股权资本成本,关键因素是权益净利率驱动因素包括权益净利率、【提示】可比企业应当是这四个比率类似的企业。
2)市净率估值模型(目标企业每股价值=可比企业市净率X目标企业每股净资产
)市净率估值模型的适用性(3
①市净率极少为负值,可用于人多数企业②净资产账面价值的数据容易取得,并且容易理解优点③净资产账而价值比净利稳定④如果会计标准合理并且各企业会计政策•致,市净率的变化可以反映企业价值的变化①企业执行不同会计标准或会计政策,市净率失去可比性②固定资产很少的服务性企业和高科技企业,净资产与企业价值的关系不人,比局限性较市净率没有什么实际意义③少数企业的净资产是负值,市净率没有意义适用范的企业主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值围
)市净率模型的修正(4
”)①修正平均市净率法(思路是“先平均后修正
〜一?
汀护]二二•目标企业血期枫总净利率泪标企业旬腿净笛产
P可比企业境期较总净利車h
50%,权益净利率20$【例题•单选题】
(2016年)甲公司进入可持续增长状态,股利支付率
)□10%,甲公司内在市净率(股利增长率5%,股权资本成本D.2.1
C.10A.2B.10.5
A『正确答案]=)=220%/(10%-5%『答案解析」内在市净率=50霜X
年,甲201450%。
【例题•单选(2015年)甲公司采用固定股利支付率政策,股利支付率没有优先股。
10元,股权资本成本12%,期末每股净资产公司每股收益2元,预期可持续增长率4%,)。
2014年末甲公司的本期市净率为(D.1.35
C.1.30B.1.25A.1.20
C
[正确答案打4%12%—)1+4%/(,本期市净率=『答案解析】权益净利率=2/10X100%=
20%50%X20%X(。
=1.30
年)市净率的关键驱动因素是(【例题•单选题】
(2006销售净利率B.A.增长潜
力
股利支付率D.C.权益净利率C
『正确答案」『答案解析」市净率的驱动因素有股利支付率、增长率、股权资本成本和权益净利率,但关键
驱动因素是权益净利率。
,人工高科技企业,固定资产较少2014年)甲公司是-家尚未上市的【例题•计算分析题】
(成本占销售成本的比重较犬。
为了进行以价值为基础的管理,公司拟采用相对价值评估模型对股权价值进行评估:
万元,年末股东权益万元,年初股东权益总额为年度实现净利润)甲公司
(12013300020000;
年年末普通2013万元,2013年股东权益的增加全部源于利润留存。
公司没有优先股,总额为21800年及以后年度的20147J股,公司当年没有增发新股,也没有回购股票。
预计甲公司股股数为10000,权益净利率保持不变。
利润增长率为9%家上市公司作为可比公司,并收集了以下相关数据:
(2)甲公司选择了同行业的3
预期利润增长预期权益净利可比公每股市价(元)每股净资产(元)每股收益(元)率率司8%20.421.20%8A公司
6%公司0.538.117.50%B10%
2.2
24.30%
C公司0.5
11
)使用市盈率模型下的修正平均市盈率法计算甲公司的每股股权价值。
<1
)使用市净率模型下的修正平均市净率法计算甲公司的每股股权价值。
(2
)判断甲公司更适合使用市盈率模型和市净率模型中的哪种模型进行估值,并说明原因。
<3
(元)=0.31)甲公司每股收益=30004-10000T正确答案」(19.4=)*3可比公司平均市盈率=(8/0.4+8.1/0.5+11/0.5
8%3=)4■可比公司平均预期增长率=(8%^6%+10%
6.55(元)9%X0.3=甲公司每股股权价值=19.4/8%X年及预计甲公司201410000万股;
甲公司2013年度实现挣利润3000万元,年末普通股股数为9%o以后年度的利润增长率为预期利润增长率每股市价(元)可比公司每股收益(元)8%0.4公司8A6%B公司0.58.1
10%
0.5
C公司
甲公司毎股净资产=21呦010000=2.18(元)
由于枚益净利率保持不変加14年权生净利$^14.34%
)(2
21800万元,年末股东权益总额为30007J元,年初股东权益总额为200002013年度实现净利润10000年年末普通股股数为公司没有优先股,2013年股东权益的增加全部源于利润留存。
2013万元,,权益净利率保持不变。
2014年及以后年度的利润增长率为號万股。
预计甲公司
可比公B]平均市冷卑二)-3=39
2322
可比公司平均应期枚益净利宰=(21.2U41?
.5%42^・g%“3=21%
qo
甲公说毎股股权^"
7777^435%x2.1S-581(jt)
每股市价(元)预期权益净利率每股净资产(元)可比公司8A公司221.20%
&
1317.50%公司B11
C公司24.30%
)由于甲公司的固定资产较少(或者由于甲公司属于高科技企业),净资产与企业价值关系3(不大,因此,市净率模型不适用:
由于甲公司是连续盈利的企业,因此,用市盈率模型估值更合适。
市销率模型3.
(1)市销率的驱动因素分析
誉讷利勇x股利衷付率
其中关键因素是营业净利率O驱动因素包括营业净利率.增长率、股利支付率和股权资本成本,
【
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