海外并购驱动因素分析-以上市公司为例.doc
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海外并购驱动因素分析-以上市公司为例
摘要:
随着全球经济的发展,企业之间的竞争愈演愈烈。
为了在竞争中获得优势,海外并购作为一种促进企业自身发展,扩展国际市场的重要手段之一,已经被广泛使用。
然而海外并购的驱动因素是多种多样的,本文通过两种类型的企业,民营企业和央企,选取案例来分析海外并购的驱动因素,希望为我国海外并购提供一些借鉴。
关键词海外并购并购因素驱动因素
Abstract:
Withthedevelopmentofglobaleconomy,thecompetitionbetweentheenterprisesintensified.Inordertogainadvantageincompetition,overseasm&aasakindofpromotethedevelopmentoftheenterpriseitself,oneoftheimportantmeanstoexpandtheinternationalmarket,hasbeenwidelyused.Drivingfactorsofoverseasm&aisvarietyof,inthispaper,twotypesofenterprises,privateenterprisesandstate-ownedenterprises,selectionofcasestoanalyzethedrivingfactorsofoverseasm&a,hopeforprovidesomereferenceinChina'soverseasm&a.
Keywords:
overseasm&a m&afactordrivingfactor
1绪论
1.1研究背景:
从19世纪末到21世纪伊始,全球出现了几次大规模并购,而在这一次又一次的并购过程中,发展中国家在并购中的地位也在逐步的上升。
随着世界经济不断的发展,尤其在WTO出现后世界的关系更为紧密。
随着改革开放的日益深入,国内“走出去”的呼声也愈发高涨,越来越多的企业开始把目光对准海外并购市场。
特别是在进入新世纪后,我国企业多次在国际并购舞台上出现,在金融危机后,许多优秀的资产因为经济不景气而削减,更是为我国的海外并购创造了机会。
根据2013年《世界投资报告》称,2012年全球经济依旧低迷,以美国为首的西方大国对外投资也下降到2009年低谷的水平,整体降幅达23%。
然而在全球对外投资相对不景气的背景下,中国对外投资的增长速度惊人,在2012年投资总额高达840亿美元的,比2011年增长了近13%,从全球排名第六位一下成为全球排名第三位,仅次于美国和日本。
1.2研究目的:
随着全球化脚步加快,海外并购已经成为了中国企业谋求自身发展的途径之一,但由于我国海外并购的起步较晚,缺乏实践经验,海外并购的失败率一直居高不下。
《金融时报》曾报道,就2009年和2010年来看,海外并购失败率达12%和11%,而在同期英美等发达国家的失败率只有2%。
虽然有着高失败率,但是在后几年中表现中,海外并购势头依旧强劲。
面对这种情况有必要对海外并购的驱动因素进行分析。
本文希望通过分析我国海外并购驱动因素和我国国情以及发展情况相关性,了解国民营企业和国有企业的驱动因素的侧重点,为我国以后的海外并购活动提供帮助
1.3研究意义:
并购的驱动因素是复杂而多样的,却又往往决定着企业并购的模式,对目标企业的选择从而影响最后的并购效果。
本文希望从源头出发,查找原因,帮助国内企业在以后的并购道路上少走弯路,降低风险,提高海外并购的成功率。
1.4研究的方法与技术路线:
本文将主要采取文献分析法,对比分析法,理论与实践相结合研究方法,定性与定量研究方法,描述性研究方法几种种方法相结合的形式来研究主题。
具体研究方法运用与技术路线如下:
第二章的理论铺垫中,将运用文献研究方法,对国内外文献理论进行分析和整理;第三章运用描述性研究方法分析中国并购现状,结合中国特有的国情与国外比较,找出差异;第四章将定性与定量研究方法对上市公司进行并购行为的分析,分析驱动因素对于公司海外并购行为的影响。
2国内外并购理论
2.1国外并购理论
从1897年到20世纪九十年代,美国已经经历了五次并购浪潮的洗礼,五次并购各有不同,对于企业并购现象,西方国家已经出现了很久,理论也相对比较成熟。
这些理论可能有些不太适合我国的国情,完全照搬理论可能会让研究结果失真,因此在运用这些理论时,需要结合我国的实际国情,不过这些理论对于研究我国的海外并购驱动因素还是有非常重要的借鉴意义和启示作用。
图表1美国五次并购的概况
项目
时间
并购特征
第一次
19世纪末
以横向并购为主,开始实现规企业拓张性发展和垄断
第二次
20世纪初
以纵向并购为主,开始实现寡头行业竞争
第三次
第二次世界大战后的50到60年代
以混合式收购为主,逐渐开始实现跨国重组,从而向海外扩张
第四次
1981——1989年
海外并购迅速增加,开始出现杠杆并购和敌意并购
第五次
始于1992年
战略驱动下走向联盟,并依然保持海外并购规模,并购更加健康,追求双赢的越来越多
2.1.1效率理论:
效率理论是从企业并购后的效果来看的,这个理论认为公司并购后给社会带来一个潜在的收益,即对参与者来说可以通过适当的运营方式来提高各自的效率。
该理论暗中包含鼓励并购行为,其中具体又可以分为,效率差异化理论,非效率管理理论,经营协同效应理论,多元化理论,策略性结盟理论和价值低估理论。
<2-3>
2.1.2信息与信号理论:
Desa和Kim(1983,,1988)提出了该理论,他们认为收购活动会散布目标企业股票价值被低估的信息,这样便传递给市场参与者一个信号,表明企业未来价值可以提高,促使市场对目标企业重新评估。
信息与信号理论试图说明为何无论并购是否成功,目标企业的股票价值在收购中总是被提高。
<4-5>
2.1.3规模经济理论:
规模就经济理论认为,扩大生产经营的规模可以扩大利润,降低成本。
而规模效益通过兼并形式来实现,主要分为两种,一种是横向兼并,另一种是纵向兼并。
横向兼并主要是加强一种产品的规模,降低多元化经营带来的负面效应。
而纵向兼并是将各种生产流程纳入一个企业,节省交易产生的金额。
该理论还认为,企业通过兼并扩大了规模不仅可以提供更专业更全面的生产服务,同时也能更加适应市场的多元化。
2.1.4市场势力理论:
市场势力理论认为,在企业兼并竞争者后,竞争者的市场份额就归兼并企业所有,从而达到将竞争者排挤出去的目的。
通过这种形式,企业就能获得一定程度的垄断。
威廉姆森认为:
企业持续购并,并借此来扩张规模并不是为了提高效率,而是为了追求、维持和加强他在市场上的垄断地位。
2.1.5经理主义和自负假说:
缪勒在1969年曾提出经理主义,又称为管理者主义。
这个理论认为管理者之所以热衷并购,是希望通过并购扩大公司规模,而公司的规模又往往和管理者的薪酬挂钩。
管理者出于对自身利益的考虑,很容易产生并购行为。
在缪勒之后,罗尔在1986年又提出了“自负假说”。
该理论以市场是高效率运行为前提的,企业的决策者往往过于相信自己的判断,高估自己的能力,对于未来预期太过乐观,导致并购了没有价值的企业。
虽然在现实生活中,虽然市场是高效率的这个假设难以实现,但是在一定程度上也解释了并购动因。
2.2国内并购理论
1.国家战略发展的需要,这之中以国有企业为代表,据商务部2012年统计,我国重要能源超过50%依靠进口,主要包括石油以及各类常规矿产资源。
<11>。
四大会计师事务所之一的毕马威也发布报告称,2009年-2011年中,国有企业海外并购金额和数量分别占国内企业总量的88.4%和56.4%<12>,另外由于我国的人均资源占用量较少,因此在这几年的并购案例中可以发现国企在海外并购的企业大多是以资源型为主。
付铁铮<17>就认为海外并购与国企国际竞争力没有明显关系,更多的是国家战略的需要。
虽然有国家作为后盾,但问题依旧不少,徐雅萍认为我国央企在并购时,目标企业规模过大,在涉及并购金额超过50亿美元以上的并购案例几乎都失败了,并购时更应该采取渐进式的策略。
2.企业自身发展的需要,是企业战略实施和利益的需要,是提高自身核心竞争力的需要,并购的往往取决于企业的文化,资本结构,市场结构和制度结构等。
<18-22>。
李自杰,李毅,曹保林<23>,通过归纳海外并购案例发现,海外并购主要分为资源导向型,市场导向型和技术导向型,2007年之前,企业的并购主要是市场导向型,而在2007年之后并购从市场导向型向技术导向型转变,说明国内企业越来越意识到核心技术对于一个企业自身发展和竞争力的作用。
虽然跨国并购看起来对于企业有许多好处,但是并购背后依旧还存在着许多问题,法律,融资途径,制度,文化,管理差异等等问题还有待解决<24-26>。
3.规避贸易壁垒,扩展市场。
在金融危机爆发之后各国为了应对危机带来的经济衰退,各国纷纷拿出了救市方案,可是其中也带有一些明显的贸易保护主义,2009年中国遭遇的贸易摩擦比2008年翻了一倍。
李辉<27>在例举中国如何应对贸易壁垒时就指出,金融危机后,无论是实体资产还是金融资产都给中国提供了并购的机会,鼓励中国企业多多“走出去”,同时也是为走向国际化的途径之一。
3国内海外并购现状
3.1探索阶段(20世纪80年代-1996年)
我国的海外并购活动产生于20世纪后期,主要是选择一些大型的国有企业进行海外并购的探索尝试。
20世纪80年代-1996年海外并购事件
图表2
并购时间
并购事件
涉及领域
1984年
中银集团和华润集团共同收购香港康利投资有限公司
能源资源
1985年
首钢收购麦斯塔工程设计公司70%权益
能源资源
1986年
中国国际信托投资公司和加拿大当地公司联手并购塞尔加纸浆厂
能源资源
1988年
中国化工进出口总公司并购美国太平洋炼油公司50%股份
能源资源
1989年
中信收购香港电讯20%股份
通讯
1990年
中信香港集团收购香港上市公司富泰发展
航空
1992年
首钢收购美国加州钢厂和秘鲁铁矿
能源资源
1993年
中信澳大利亚公司收购澳洲麦多肉类联合企业
食品
1996年
中信西林公司与两家新西兰公司收购新西兰林业公司
能源资源
1996年
中国国际航空公司并购香港龙航公司38.5%的股份
航空
期间比较有代表性的便是是首钢收购秘鲁铁矿事件。
1992——1993年,秘鲁铁矿公司像私有化的转型,首钢集团花费了1.18亿美元,收购了其98.4%的股权并取得了670平方公里的矿区内,各种金属,非金属,以及其它资源的采集,勘探权利同时,根据合同,还拥有了了采矿场,球团厂,自备电厂,海水淡化厂,运输设施等主要工业设备和辅助设备。
它既是我国第一家海外投资规模最大的企业,这次较为成功的海外投资经历,不仅为我国能源资源提供了支持,同时也积累的一定经验,为后续的并购提供了支持。
从上述并购事件来看,在这一阶段我国的海外并购有以下一些特征。
一.并购次数少,规模小。
联合当地企业或者联合有实力的企业收购,多次发生。
收购权益以及股份没有超过半数的较多。
投资金额不大,最大的并购案——首钢并购秘鲁铁矿的并购金额在1亿美金左右。
二.并购主体单一。
其行业主要包括钢铁,石油化工,电力,航空,而当时进行海外并购的公司大多是我国大型央企,例如首钢,中国化工等都具有垄断性质。
三.投资目标单一。
从并购目标来看,当时海外并购主要关注的领域是能源资源和航空,投资地区主要分布在香港,美国,澳大利亚等投资环境相对稳定的地区。
3.2发展阶段(1997至2007年)
自1996年后,中国海外并购开始平稳发展,并购次数开始稳定增长。
2001年至2007年主要海外并购事件
图表3
并购时间
并购事件
已披露交易金额
2001年
华立集团收购皇家飞利浦移动通信部门
1.8亿美元
2002年
中国海洋石油有限公司收购西班牙瑞普索公司在印度尼西亚的五大石油部分权益
5.85亿美元
中国石油收购美国戴文能源集团在印度尼西亚的油气资产
2.16亿美元
2003年
京东方收购韩国现代显示技术株式会社(薄膜晶体管液晶显示器件)业务
3.8亿美元
中海油、中石化均以6.15亿美元收购英国天然气在哈萨克斯坦里海北部项目的1/12的权益
12.3亿美元(合计)
中海油并购澳大利亚西北大陆架油气田项目
3.48亿美元
上汽集团收购韩国双龙公司
约5亿美元
中国五矿集团收购加拿大诺兰达矿业公司(失败)
出价60亿美元
2005年
联想集团收购IBMPC业务
17.5亿美元
海尔收购美国美泰格公司(退出)
12.8亿美元
中海油收购美国尤尼科石油公司(退出)
出价185亿美元
南汽成功竞购了英国罗孚汽车公司
8700万美元
中油国际100%收购哈萨克斯坦石油公司
41.8亿美元
2006年
中海油收购尼日利亚石油公司权益
22.68亿美元
中国移动收购移动运营商Millicom(退出)
53亿美元
中石化集团公司收购英国石油公司股权
35亿美元
中集集团收购荷兰博格工业公司(失败)
出价1.1亿欧元
中石化联手印度国家石油天然气公司收购哥伦比亚石油公司位于哥伦比亚的海滨油田50%的股份
4亿美元
2007年
中国铝业公司收购笔录铜业公司
7.6亿美元
华为集团收购3Com
22亿美元
中国工商银行收购南非标准银行20%的股份
56亿美元
平安保险收购比利时-荷兰银行保险集团富通银行4.2%的股份
27亿美元
中钢集团收购MidwestCorp.(澳大利亚)
11亿美元
这一时期的海外并购可以细分为两个阶段
第一阶段:
1997年至2002年。
96年后我国的海外并购数量已经有较为稳定的增长,政府批准的对外投资企业数也在以每年二百多的速度增长,虽然比早期的海外并购更为成熟,规模也更大,但是总体来说还是处于初级阶段,发展速度比较缓慢。
(1)央企领导的大型海外并购事件开始“零星”发生
在我国加入WTO之前,基本没有超过一亿美元的并购事件发生,直到2001年才开始出现,在2001年到2002年之间华立集团,中海油和中石油都以过亿美元进行了海外并购活动,但是数量极少。
而在这些大规模的并购活动中,中国石油巨头表现活跃,这也于国家制定了相关鼓励政策有关,2002年我国就制定了“国家石油安全储备战略”,鼓励石油企业在海外购买油田,以解决我国在高速的经济发展下,石油的供应安全问题
(2)政策支持,民营企业海外并购加快前进
在进入新世纪后,政府制定了一系列的政策,2000年党中央确立实施“走出去”战略,2001年中国加入WTO,中国市场进一步对外开放,2001年“走出去”战略作为一条重要建议被写入《“十五”计划纲要》。
党的十六大报告再次指出,实施“走出去”战略进一步开放的重要一步,自此海外并购获得了有利的政策支持,更加坚定了中国企业走出国门的决心。
而2001年开始海外并购舞台中多次出现了中国民营企业的身影,海尔,海信,广州美的,万象集团,TCL集团,这些在中国已经拥有较为雄厚实力企业开始寻求海外先进技术经验,扩大自身的途径。
但是就交易金额而言普遍不高,依旧采取小规模的并购方式。
第二阶段:
2003年到2007年,在这5年中,海外并购开始以惊人的速度发展起来,交易数量和交易金额不断攀升,但是问题也逐渐开始显现出来,其中不乏出资较大但是依旧失败的例子。
(1)并购规模迅速扩大,民营企业参与大型并购事件
2003年后,海外并购的规模明显扩大,交易金额增加速度非常快,超过10亿美元的交易开始出现,并且在后几年中以惊人的速度增长,除了国有大型企业之外,大型的民营企业也参与到可大型的海外并购活动中,其中也有令人瞩目的案例,2005年联想就以17.5亿美元收购了世界顶级电脑品牌IBM的个人电脑业务,成功与国际接轨。
(2)日渐活跃,遭遇挫折
也许是走出国门带来的新鲜感和刺激感,我国大型的国有企业海外并购案例数不断上升,但是遗憾的是,由于缺少相关的法律经验,以及并购双方的文化差异,以及一些政治因素,海外并购也遭遇了挫折。
中国五矿集团收购加拿大诺兰达矿业公司,中海油收购美国尤尼科石油公司,中集集团收购荷兰博格工业公司等都因为种种原因宣告并购失败。
3.3后金融危机抄底阶段(2007年-至今)
(1)海外资产缩水,“蛇吞象”式的海外并购增加
2007年,美国发生次贷危机,其影响波及了欧美这类主要经济市场,并且在2008年发展成为了波及全球的金融危机,之后还引发了2009年的欧债危机。
在连续的经济重创下,世界范围内的各行各业都都受到了前所未有的冲击。
国内外大量案例表明。
金融危机的发生往往伴随着老企业的兼并破产和新企业的重组。
2006年到2012年海外并购趋势数据来源:
清科数据
图表4
从2007年到2012年的海外并购趋势来看,自2007年后中国企业的海外并购活动呈现喷井式增长,2012年的并购案例数目是2007年的2倍多,金额总数是07年的近3倍。
吉利并购瑞典著名豪车品牌沃尔沃,三一重工并购德国普茨迈斯特,金亚科技收购英国老牌企业哈佛国际100%股份。
原来这些让中国企业渴望不可及的优秀资产,在金融危机的影响下不得不放低身段,“蛇吞象”成了海外并购中屡见报端的词。
(2)海外并购目标多元化
2007年后海外并购涉及的行业开始逐渐多元化,虽然传统的资源能源,工业行业依旧是我国企业竞相并购的对象,但是消费品,服务,高科技,媒体,金融等行业也逐渐开始成为国内企业关注的目标。
2012年海外并购行业分布数据来源普华永道:
2012年中国企业并购回顾与前瞻
图表5
从图表的中看出,2012年海外并购,原材料,工业以及资源能源是前三大行业模块,分别占总体的25%,20%和17%,总和超过全年并购数量的半数以上,由此可见中国企业对于这三大行业的偏爱。
在行业分布上消费品,服务,高科技,金融领域也占有一定的比重,行业出现多头并进的情况。
2011年中国海外并购数量数据来源普华永道:
2011年中国企业并购回顾与前瞻
图表6
2012年海外并购数量数据来源普华永道:
2012年中国企业并购回顾与前瞻
图表7
数据来源:
普华永道
总体而言,国资企业主要的并购对象是能源资源行业,并购的方向较为狭窄,而民营企业的并购对象更为广泛,涉及以工业,消费,高科技,原材料等行业的海外并购。
但是从2011年和2012年的对比来看,国有企业的并购目标也再逐步拓宽。
4海外并购驱动因素
4.1企业成长需求驱动
4.1.1寻求技术
中国素来有着制造也业大国的称号,这个是我们的优势,但是反之来说,也正透露出我国企业掌握的核心技术薄弱,由于缺乏核心技术,低端产品往往和中国制造联系在了一起,而这些产品往往很容易人模仿和复制,当我国的劳动力成本上升时,便无法赢得稳定的利润,同时,在技术革新越来越快的时代,没有先进的技术也无法跟上时代的脚步,掌握先进技术是改变现状的唯一途径,因此许多企业希望通过海外并购具有核心技术的企业来提高自身的研发能力。
企业在以寻求技术为目标实行的海外并购,是追求核心技术的成长,例如长虹集团通过并购了韩国第三大等离子制造商Orion,实现了对核心技术的突破。
在长虹并购Orion之后,长虹获得的是价值是各类核心技术和专利,同时长虹也实现了自主专利的增长,由原先的100多增加到400多项。
在掌握技术的同时,长虹M-PDP产品在中国市场的销售数量大幅增长。
技术创新一直是我国企业内心的痛,但是,在开发专利技术时往往投入大,周期长并且风险较大,许多企业愿意选择更快捷的方式,然而,国外对于技术的转让十分的谨慎,只有通过海外并购,我们才有可能得这些核心技术。
核心技术获得不易,懂得如何消化却更重要,避免“捡别人剩下的”,提高自主能力才是企业长久的生存之道。
4.1.2寻求市场驱动
随着全球经济一体化的不断发展,与世界接轨,走向国际化已经是势在必行的,在全球化的压力下,许多企业不得不面对这一挑战,开始走向国际市场,想要在国际市场中抢占一席之地,打开知名度。
在我国加入WTO之后,政府一直鼓励企业走出国门,其实行的一席列政策也让我国企业走出国门的决心更加坚定。
民生银行我国国内有较强竞争力的商业银行,然而在国内口碑不错的民生银行,海外市场却一片空白。
但是,民生银行一直希望打入国际市场,和国际同行同台竞争。
还将花旗银行做为目标,可见民生银行对于国际市场觊觎已久。
在次贷危机爆发后,民生银行把目光瞄向了美国联合银行。
2009年民生银行通过认购股票的方式,购买了美国一家本土银行——美国联合银行控股公司的19.9%的股份,借此进入了美国市场。
4.1.3寻求可靠供应驱动
随着竞争者的日益增加,供应链在企业发展中的地位日渐加重,越来越多的顾客要求企业提供更优质的服务,更快速的发货和更加低廉的价格。
而供应环节往往处在整个链条的源头,而在供应时往往又存在多个供应商,或者是多层供应,假如这些供应商的供应效率是百分之百,那么企业将不会受到影响,但是在实际中不可能都是百分百的效率,这时供应的缺陷就会不断放大,就供应效率来说,假设一个企业有10个上游供应,一个供应商,而每个供应的效率为98%,那么上游供应到供应商的供应效率81%,再转到企业那里供应效率连80%都不到。
同样,其它的一些缺陷也会以同样的方式扩大,可见稳定的供应是企业自身发展的重要一环。
上游供应1
上游供应…
上游供应10
供应商
企业
图表8供应模式
近期,双汇欲以71亿美元收购了史密斯菲尔德公司,如果成功,那么这将中国在美国完成的最大一起是食品行业海外并购案,并购目标史密斯斯菲尔德公司,每年有1585万头猪的出产量,是美国最大的猪肉生产商。
双汇此次并购也是为了克服自身在生产养殖上的弱点,解决供应问题。
2011年“双汇瘦肉精”事件家喻户晓,由于此事的影响,双汇的品牌形象严重受损,销量大幅跳水。
从双汇的运行模式中不难看出,自养的猪肉大概占全部供应十分一,大部分的猪肉来源由各个上游的供应商来提供,这些供应商的猪肉往往无法有效的在质量和安全上把关,根据供应缺陷的放大效果,最后在流通到消费者手中时的问题可想而知。
而相比自己扩大养殖生产的方式而言,通过海外并购获得稳定的供应更为便捷。
4.1.4寻求已建成的品牌驱动
中国素有世界加工厂的称号,廉价劳动力在其中扮演了重要角色,而然尽管世界上大部分商品都印上了“MADEINCHINA”的标志,但是利润却低之又低,大概只占整个利润的5%到8%,大部分的利润都被品牌商拿走。
可见品牌效应在整个价值链中的作用十分重要。
在这几年的并购活动中也不乏以品牌为目的的并购。
2004年联想集团收购了IBM的个人电脑业务,其中包括了ThinkPad品牌,另外在5年内可以无偿使用IBM品牌,永久保留使用全球著名的Think商标的权利。
之后,联想可以跃入世界前五百强之列,收购IBM功不可没,同时让其成为了了仅次于戴尔,惠普之后的第三大PC企业。
2012年,海尔集团以7.66亿美元成功并购了新西兰最大的电器公司斐雪帕克,为海尔的国际品牌战略又添了一个砝码。
海尔集团是我国国内较早走出国门的企业,然而多年过去了,海尔集团依旧表现平平,主要原因是由于海尔在品牌上给人以一种制造工厂的感觉,无法与三星,西门子等以品牌输出的公司并排竞争,而斐雪帕克正
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