金融衍生工具Chapt3套期保值交易.pptx
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第三章期货交易策略套期保值,1,主要内容,一、套期保值概述定义、工作原理二、套期保值策略套期保值分类、计算方法三、基差策略基差定义、基差风险、计算方法四、风险管理与风险对冲策略案例巴林银行、德国MGRM集团期货投资案、国债期货327事件,2,第一节套期保值,一、套期保值的概念指在现货市场某一笔交易的基础上,在期货市场上做一笔价值相当,期限相同但方向相反的交易,以期保值。
二、基本原理:
同一品种的商品,其期货价格与现货价格受到相同的因素的影响和制约,虽然波动幅度会有不同,但其价格的变动趋势和方向具有一致性。
随着期货合约到期日的临近,期货价格和现货价格逐渐聚合,在到期日,基差接近于零,两价格大致相等。
3,第一节套期保值,
(一)买入套期保值是指套期保值者先在期货市场买入与其将在现货市场上买入的现货商品数量相等、交割日期相同或相近的该商品期货合约,然后在现货市场上实际买入该种现货商品时,在期货市场上卖出原先买入的该商品的期货合约,从而为其在现货市场上买进现货商品的交易进行保值。
适用范围:
加工制造企业为了防止日后购进原材料时价格上涨的情况;供货方已经与需求方签订好现货供货合同,但供货方此时尚未购进货源,担心日后购进货源时价格上涨;需求方不能立即买入现货,担心日后现货价格上涨。
4,第一节套期保值,买入保值实例:
广东某一铝型材厂的主要原料是铝锭.2003年3月铝锭的现货价格为13000元/吨,该厂根据市场的供求关系变化,认为两个月后铝锭的现货价格将要上涨.为了保值,该厂在3月初以13200元/吨的价格买入600吨5月份到期的铝锭期货合约.到5月初,铝锭现货市场价格为15000元/吨,期货价格为15200元/吨.试分析该铝型厂的保值状况.,5,第一节套期保值,买入保值实例,6,第一节套期保值,多头外汇期货套期保值美国公司3月1日从澳大利亚进口价值100万澳元的农产品,3个月后付款。
使用外汇期货合约进行套期保值。
预期澳元升值,则先买后卖。
若预期正确,期货市场的赢利可弥补现货市场的亏损。
因为澳元期货合约合约规模为10万澳元,共需要购买100/10=10份澳元合约。
7,第一节套期保值,8,第一节套期保值,
(二)卖出套期保值是指套期保值者先在期货市场卖出与其将在现货市场上卖出的现货商品数量相等、交割日期相同或相近的该商品期货合约,然后在现货市场上实际卖出该种现货商品时,在期货市场上买入原先卖出的该商品的期货合约,从而为其在现货市场上卖出现货商品的交易进行保值。
适用范围:
直接生产商品期货实物的生产厂家,农厂,工厂等手头有库存产品尚未销售,担心日后出售时价格下跌;储运商,贸易商手头有库存现货尚未出售或储运商,贸易商已签定将来以特定价格买进某一商品但尚未转售出去;加工制造企业担心日后库存原料价格下跌。
9,第一节套期保值,卖出保值实例:
东北某一农恳公司主要种植大豆,2003年9月初因我国饲料工业的发展而对大豆需求大增,现货价格为3300元/吨,2004年1月初到期的期货价格为3400元/吨.该公司经过充分的市场调查,认为未来大豆价格将下跌,决定为其即将收获的50000吨大豆进行保值.于2003年9月初在大连商品交易所卖出50000吨2004年1月份到期的大豆期货合约,价格为3400元/吨.到2004年初,大豆现货家价格为2700元/吨,期货价格为2800元/吨.试分析该农恳公司的保值状况.,10,第一节套期保值,卖出保值实例,11,第一节套期保值,空头外汇期货套期保值实例:
6月1日,我国某进出口公司装船发货,收到12月1日到期的5000万日元的远期汇票,该公司担心日元到期时对美元汇价下跌,带来汇率风险,于是决定在期货市场作卖出套期保值交易。
预期日元贬值,则先卖后买。
因为日元的合约规模为1250万日元,则需日元期货合约5000/1250=4份。
12,第一节套期保值,空头外汇期货套期保值,13,第一节套期保值,套期保值策略小结,14,第一节套期保值,(三)交叉套期保值指将期货合约用于不可交割商品的套期保值,包括:
在白金的头寸上用银的期货进行套期保值。
使用股票指数期货对单只股票头寸进行套期保值。
使用国债期货对公司债进行套期保值。
使用甲地小麦期货对储存于乙地的小麦进行套期保值。
外汇的套期保值等。
15,第一节套期保值,(三)交叉套期保值9月10日,假定国际货币市场6月期法朗的期货价格为0.1660美元/法国法朗,6月期马克的期货价格为0.5500美元/马克。
法朗与马克之间的交叉汇率为0.1660/0.5500=0.3,就是1法郎=0.3马克。
某套利者据此在国际货币市场买入10份6月期法国法郎期货合约,同时卖出3份6月期马克期货合约。
由于两种货币的交叉汇率为1:
0.3,两种货币的期货合约每份都是125000货币单位。
因此,为保证实际交易价值相同,前者需要买入10份合约,而后者则需要卖出3份合约。
9月20日,套利者分别以0.1760美元/法国法郎和0.5580美元/马克的价格进行平仓交易。
请计算交易结果。
16,第一节套期保值,交叉套期保值,17,第一节套期保值,(四)、向前滚动的对冲如果企业持有风险头寸的时间长于期货市场上可选择的期货的到期期限,企业便可以采取展期策略,即连续购买期货合约,在上一期货合约到期时平仓,同时买入下一期合约,反复操作直至风险头寸到期,使整个交易平仓。
进行展期的好处是它在长期保护了原始资产的价值,即使期限较长的期货合约不存在。
然而,每一次展期就意味着付出一次交易费用,并且每一次期货合约的转换也意味着承担一次基差风险。
因此,当基差变化不稳定的时候,运用短期合约进行长期的展期交易时具有很大风险。
18,第一节套期保值,(四)、向前滚动的对冲例如某企业在6月15日持有100万人民币的股票,计划在18个月后卖出,期货市场上可供选择的期货合约到期月份分别是3月、6月、9月和12月。
企业决策者可以根据市场上交易的期货合约进行组合。
由于考虑到期限较长的合约的流动性比较差,我们可以选择3月、6月和9月的合约。
例如企业可以在6月份进行9个月后到期的空头期货交易,在转年的3月份平仓,同时又进行下一期9个月的展期,最终在12月平仓。
或者投资者可以采取3次6月期限的交易。
19,第二节基差策略,一、基差的含义指某一特定商品在某一特定时间和地点的现货价格与该商品在期货市场的期货价格之差。
即:
基差现货价格-期货价格当现货价格的增长大于期货价格的增长时,基差也随之增加,称为基差扩大或基差变强;当期货价格的增长大于现货价格的增长时,基差也随之减小,称为基差减少或基差变弱。
20,基差的含义(续),基差为正,基差为负,第二节基差策略,21,第二节基差策略,假设一个储藏者于9月1日买入1蒲式耳小麦,并通过卖出12月1日的期货合约来套期保值,且不考虑任何保证金、手续费、佣金及仓储费等的影响。
基差变动对空头套期保值的影响,22,第二节基差策略,基差减弱削弱了空头套期保值的作用,而基差增强则加强了这种作用。
对于多头套期保值来讲,基差的变化对保值作用发挥的影响正好相反:
基差增强削弱了多头套期保值的作用,而基差减弱则加强了这种作用。
23,基差风险应用举例,在2007年11月,一珠宝制造企业存有1000盎司的黄金,为防止黄金价格下降,公司决定采用如下套期保值策略。
在2007年11月15日,企业售出10份每份100盎司且12月到期的黄金期货合约,风险头寸在11月26日消失,因此公司将在11月26日从期货市场上买回相同数量的黄金期货合约。
交易日间黄金现货及期货价格的变动如表。
24,基差风险应用举例,25,在上述案例中,期货的10,500美元受益部分对冲了黄金现货11,700美元的损失,但是并没有对冲完全,其中的原因是基差的变化。
我们看到,在2007年11月15日,现货和期货的价差为0.1美元每盎司,而到了2007年11月26日,现货和期货的价差变为了-1.1美元每盎司,也就是说,基差的变化造成套期保值策略的最终结果并不是完全对冲。
基差风险应用举例(续),26,第二节基差策略,三、基差交易基差交易是指为了避免基差变化给套期保值交易带来不利影响所采取的以一定的基差和期货价格确定现货价格方法。
通常基差交易的双方至少有一方进行了套期保值,但其最终的实际现货交易价格并不是交易时的市场价格,而是根据下面这一公式确定的:
交易的现货价格商定的期货价格预先商定的基差,27,第二节基差策略,三、基差交易某食品批发商在1月份以3800元/吨价格购入白糖若干吨,欲在5月份销售出去,同时,该批发商以3900元/吨的价格做了空头套期保值,基差为-100。
据估计,在对冲时基差要达到-50才可以弥补仓储、保险等成本费用,并可保证合理利润。
28,第二节基差策略,29,第二节基差策略,二、基差风险的含义基差的变化是不确定的,这种基差变化的不确定性就被称为基差风险。
对于空头套期保值者利润b2-b1卖出套期保值资产获得的有效价格F1+b2-b1对于多头套期保值者利润b1-b2买入套期保值资产实际支付的有效价格F1-b1+b2,30,第三节套期比率,套期保值后,投资者所承担的是与基差相关的不确定性,被称为基差风险。
影响基差风险的关键因素有两个,即期货合约的选择和套期保值比率的确定。
套期保值比率HR(hedgeratio)是指保值者持有期货合约的头寸大小与需要保值的基础资产之间的比率。
实际上就是对每一单位现货部位保值者所建立的期货合约头寸。
31,套期比率(续),保值者在套期保值中所使用的期货合约数和套期保值比率关系如下:
N=h(Ns/Qs)
(1)其中Ns表示被套期保值的现货部位头寸大小;Qs表示每张期货合约的头寸大小;N表示套期保值中选择的期货合约数;h表示套期保值比率。
32,第四节风险管理与风险对冲策略:
三个案例,巴林银行的破产德国MGRM集团期货投资案国债期货327事件,33,巴林银行的破产,1995年2月27日,英国中央银行突然宣布:
巴林银行不得继续从事交易活动并将申请资产清理。
这消息让全球震惊,因为这意味着具有233年历史、在全球范围内掌管270多亿英镑的英国巴林银行宣告破产。
据国际金融报消息,具有悠久历史的巴林银行曾创造了无数令人瞠目的业绩,其雄厚的资产实力使它在世界证券史上拥有特殊的地位。
可以这样说:
巴林银行是金融市场上一座耀眼辉煌的金字塔。
然而,就是这座百年金字塔,竟会葬身于一个期货与期权结算方面的专家里森之手。
究其原因,这还得从1995年说起,当时担任巴林银行新加坡期货公司执行经理的里森,一个人身兼首席交易员和清算主管两职。
有一次,他手下的一个交易员,因操作失误亏损了6万英镑,当里森知道后,害怕事情暴露影响他的前程,便决定动用88888错误账户。
而所谓错误账户,是指银行对代理客户交易过程中可能发生的经纪业务错误进行核算的账户。
以后,他为了其私利,一再动用错误账户,造成银行账户上显示的均是盈利。
随着时间推移,备用账号使用后的恶性循环使公司的损失越来越大。
34,巴林银行的破产分析,巴林银行破产案充分显示了期货交易中存在的机构风险、投资风险和对交易行为监督不力而形成的各种危险等一系列重大问题。
巴林银行管理层对期货投机的管理失控、对风险的估计不足等等,特别值得投资者引以为鉴。
对于尚处在期货市场起步阶段的中国来说,尤其需要引起重视。
巴林银行破产案反映了国际金融市场瞬息万变,现代金融工具特别是衍生工具的投资具有极大的风险性。
即使是金融巨头稍有闪失,也会在一瞬之间倒闭破产。
巴林银行期货交易员的过度投机对人们的启示是:
投资者一定要正确认识期货投资的风险;机构则要深刻认识机构本身存在的风险,既要对期货交易加强管理,又要对机构自身加强管理。
35,德国MGRM集团期货投资案,MetallgeseschaftAG是德国最大的金属和能源公司。
MetallgeseschaftRefiningandMarketing,Inc(MGRM)是该公司旗下涉及原油业务的一家美国分公司。
MRGM公司在1991年底开始与客户签订了一系列长达10年的销售合约,合约中承诺在未来10年内以高于当时市价的固定价格提供给客户总量约1.6亿桶的石油商品。
由于当时能源价格较低,用户觉得可以通过这种形式在未来获得低价供给,而MGRM公司认为这样可以大规模切入美国能源市场,建立自己的长久客户源,以期建立一个产供销的完整供应链,获得一个稳定的市场份额。
为了规避这个合同可能产生的风险,MGRM不得不利用期货、远期、场外互换等形式进行风险管理。
MGRM公司采取了延展式套期保值。
因为当时的NYMEX最远的合约是18个月,但几乎没有交易。
MGRM这么大的头寸根本无法在冷清月份上实现,所以只能选择较短期限合约的延展交易来实现长期的套期保值。
36,德国MGRM集团期货投资案,MetallgeseschaftAG是德国最大的金属和能源公司。
MetallgeseschaftRefiningandMarketing,Inc(MGRM)是该公司旗下涉及原油业务的一家美国分公司。
MRGM公司在1991年底开始与客户签订了一系列长达10年的销售合约,合约中承诺在未来10年内以高于当时市价的固定价格提供给客户总量约1.6亿桶的石油商品。
由于当时能源价格较低,用户觉得可以通过这种形式在未来获得低价供给,而MGRM公司认为这样可以大规模切入美国能源市场,建立自己的长久客户源,以期建立一个产供销的完整供应链,获得一个稳定的市场份额。
为了规避这个合同可能产生的风险,MGRM不得不利用期货、远期、场外互换等形式进行风险管理。
MGRM公司采取了延展式套期保值。
因为当时的NYMEX最远的合约是18个月,但几乎没有交易。
MGRM这么大的头寸根本无法在冷清月份上实现,所以只能选择较短期限合约的延展交易来实现长期的套期保值。
37,德国MGRM集团期货投资案,在1993年后期,MGRM公司在NYMEX建立了相当于5500万桶的德克萨斯中质原油、无铅汽油和2号取暖油期货合约头寸(相当于55000张合约),头寸数量大约在1亿1.1亿桶之间。
这1.6亿桶相当于供货商3年半的产量,或者说,相当于科威特85天的石油产量。
而当时的NYMEX的无铅汽油和2号取暖油的每日交易量平均在1500030000张左右。
这些套保头寸都是多头。
1993年底,石油输出国组织(OPEC)未能在减产问题上达成协议,油价直线下滑,MGRM公司在期货市场出现了很大的损失。
庞大的资金缺口逼迫子公司向母公司寻求资金援助。
MGRM公司的母公司考虑到可能存在的风险,及时作出了撤换分公司高层并且平仓的决定,把损失减到最小。
尽管如此,MGRM在能源期货和互换交易上的损失仍高达13亿美元,其后,MG公司又花了10亿美元解除与Castle能源公司的合约。
150家德国和其它国际银行对MG公司采取了一个数额高达19亿美元的拯救行动,才使得MG公司避免了破产。
38,德国MGRM集团期货投资案思考,39,国债期货327事件,1993年10月25日,北京商品交易所率先推出国债期货交易。
同日,上海证券交易所也向全社会公众开放国债期货交易。
“327”是国债期货合约的代号,对应1992年发行,1995年6月到期兑付的3年期国库券,该券发行总量是240亿元人民币。
1994年10月以后,人民银行提高3年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补,国库券也同样进行保值贴补。
保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间,大量机构投资者由股市转入债市,在市场上多空双方对峙的焦点始终是围绕对“327”国债品种到期价格的预测,1992年3年期国库券到期的基础价格已经确定为1285元,但到期的预测价格还受到保值贴补率和是否加息的影响,市场对此看法不一,多空双方在148元附近大规模建仓,导致国债期货市场行情火爆。
40,国债期货327事件,1995年2月327合约的价格一直在147.80元148.30元徘徊。
1995年2月23日,提高“327”国债利率的传言得到证实,百元面值的“327”国债将按148.50元兑付。
一直在“327”品种上与万国联手做空的辽国发突然倒戈,改做多头。
“327”国债在1分钟内竟上涨了2元,10分钟后共涨了3.77元。
327国债每上涨1元,万国证券就要赔进十几个亿。
按照它的持仓量和现行价位,一旦到期交割,它将要拿出60亿元资金。
毫无疑问,万国没有这个能力。
其负责人铤而走险,当日16时22分13秒突然发难,砸出1056万口(每口面值20000元人民币的国债)卖单,把价位从151.30打到147.50元,使当日开仓的多头全线爆仓。
这个行动令整个市场都目瞪口呆,若以收盘时的价格来计算,这一天做多的机构,包括像辽国发这样空翻多的机构都将血本无归,而万国不仅能够摆脱掉危机,并且还可以赚到42亿元,41,当天夜里11点,上交所总经理正式下令宣布23日16时22分13秒之后的所有“327”品种的交易异常,是无效的,该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范围。
经过此次调整当日国债成交额为5400亿元,当日“327”品种的收盘价为违规前最后签订的一笔交易价格151.30元。
万国证券在劫难逃,如果按照上交所定的收盘价到期交割,万国赔60亿元人民币;如果按管金生自己弄出的局面算,万国赚42亿元;如果按照151.30元收盘价平仓,万国亏16亿元。
1995年5月17日,中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件,发出关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知,开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号。
中国第一个金融期货品种宣告夭折。
国债期货327事件,42,保证金规定不合理,炒作成本极低。
“327”事件前,上交所规定客户保证金比率是2.5%,深交所规定为1.5,武汉交易中心规定是1。
保证金水平的设置是期货风险控制的核心,用500元的保证金就能买卖2万元的国债,这无疑是把操纵者潜在的盈利与风险放大了40倍。
这样偏低的保证金水平与国际通行标准相距甚远,甚至不如国内当时商品期货的保证金水平,无疑使市场投机成分更为加大,过度炒作难以避免。
缺乏规范管理和适当的预警监控体系。
涨跌停板制度是国际期货界通行的制度,而事发前上交所根本就没有采取这种控制价格波动的基本手段,出现上下差价达4元的振幅,交易所没有预警系统。
当时中国国债的现券流通量很小,国债期货某一品种的可持仓量应与现货市场流通量之间保持合理的比例关系,并在电脑撮合系统中设置。
从“327”合约在2月23日尾市出现大笔抛单的情况看,交易所显然对每笔下单缺少实时监控,导致上千万手空单在几分钟之内通过计算机撮合系统成交,扰乱了市场秩序,钻了市场管理的空子。
国债期货327事件的思考,43,管理漏洞,透支交易。
我国证券期货交易所以计算机自动撮合为主要交易方式,按“逐日盯市”方法来控制风险,而非“逐笔盯市”的清算制度,故不能杜绝透支交易。
交易所无法用静态的保证金和前一日的结算价格控制当日动态的价格波动,使得空方主力违规抛出千万手合约的疯狂行为得以实现。
国债期货327事件的思考,44,视频材料,45,第一节套期保值,思考:
8月份,某油厂预计12月份需要用200吨大豆做原料。
当时大豆的现货价格为2700元/吨,该油厂预测未来大豆价格可能上涨,于是在期货市场上进行大豆套期保值交易,当时12月份大豆期货价格为2750元/吨,若4个月后,大豆的现货价格涨到2900元/吨,期货市场上当时交割的价格为2950元/吨,问该厂商如何套期保值?
46,第一节套期保值,作业1:
7月1日,一家服装零售公司看好今年的秋冬季服装市场,向厂家发出大量订单,并准备在9月1日从银行申请贷款以支付货款1000万美元。
7月份利率为9.75%,该公司考虑若9月份利率上升,必然会增加借款成本。
于是,该公司准备用9月份的90天期国库券期货(每张期货合约面值100万美元)做套期保值。
(a)设计套期保值方式,说明理由;(b)9月1日申请贷款1000万美元,期限3个月,利率12%,计算利息成本;(c)7月1日,9月份的90天期国库券期货报价为90.25;9月1日,报价为88.00,计算期货交易损益;(d)计算该公司贷款实际利率。
47,第一节套期保值,作业2:
某企业在2月15日持有价格为150元的股票多头,并且计划在3个月后卖出该股票,但是企业经营者担心在未来的3个月中该股票会下跌。
目前期货市场上该股票三个月后交割的期货价格为151元,为了对冲多头风险,企业应该采取卖出期货合约的策略,即空头对冲。
在5月15日,如果股票价格下跌到130元,期货价格也相应下跌至130元,由于最初期货合约时空头,此时可以用更低的价格买入期货合约进行平仓,这样就得到了(151-130)的利润,这部分利润可以用来弥补在股票现货市场上的损失。
因此在3个月后整个投资组合的价值V是:
现货价格+期货合约空头的收益=130+151-130=151(元),48,第一节套期保值,作业2:
上面的例子中期货合约在交割时平仓,使得基差风险为0,而一般情况下期货合约在交割之前就平仓(如上面的例子中企业决定在两个月后而不是三个月后卖出股票),那么很难保证基差为0。
49,第一节套期保值,作业3:
某企业在7月份需要购进棕榈油,在5月份时企业考虑到国内当前市场棕榈油的库存偏小,棕榈油进口成本逐步抬高,且随着后期气温逐渐升高,棕榈油的需求会出现明显的增加,担心届时棕榈油价格极有可能出现大幅度上涨,于是想即期买入10000吨的棕榈油现货,但企业的流动资金又显得有点紧缺,一时拿不出这么大笔的资金。
该公司高层了解到期货市场可以做远期,并且还是保证金交易,有利于企业资金的流动且完全符合企业的利益,便考虑在棕榈油期货市场进行保值。
5月15日在大连商品交易所买入棕榈油期货5月份合约进行保值,共计买入棕榈油8月份合约1000手,成交均价为6130元/吨,现货价格为6100元/吨,期货价格呈现远期升水。
50,第一节套期保值,作业3:
随着气温的升高和节后油脂需求的增加,棕榈油价格期货和现货价格都出现了明显上涨,且期货由于资金买入的推动,期货市场的涨幅大于现货市场的涨幅。
到7月15日,该企业选择在期货盘面卖出1000手8月份棕榈油期货合约平仓,期货成交均价为6480元/吨;同时向贸易商购买10000吨棕榈油现货,现货成交价格为6430元/吨。
51,买入对冲,作业3:
以上的例子中,基差从-30元转为-50元,作为企业的买入套期保值操作,由于期货盈利大于现货亏损,保值者得到了完全的保护。
并且还获得了(350-330)=20万元额外的收益。
52,
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