3企业融资决策.pptx
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企业融资成本与融资决策,CorporateFinanceConsultantCertificate,融资基本理论,资本成本与资本结构,资本结构优化及融资决策,目录CONTENTS,融资基本理论Partone,1,融资基本理论,不对称信息理论下的融资结构理论,净收益理论,净收益理论的核心思想是,公司增加负债时,债务资本成本与权益资本成本都将保持不变。
可是,随着成本较低的债务资本在总资本中的比例的增加,公司加权平均资本成本降低。
公司价值,负债比率,Ks,Kd,WACC,O,100%,负债比率,资本成本,O,100%,V,净营业收益理论,净营业收益理论的核心思想是,无论公司负债多少,其加权平均资本成本都不变,因此,公司的总价值也不变,即公司的资本成本和公司价值都与公司的资本结构无关。
传统的资本结构理论,传统资本结构理论认为,公司增加债务会增大权益资本风险,从而导致权益融资成本的上升。
在负债率较低的阶段,权益资本成本的上升并不会完全抵消债务融资带来的好处,因此,公司的加权平均资本成本呈现下降趋势,公司价值因此而增加。
MM定理,MM定理,无税MM定理1:
公司价值模型,如果两个公司处于相同的风险等级,且具有相同的息税前利润,则负债公司的价值等于无负债公司的价值,即:
MM定理,无税MM定理2:
公司股本成本模型,无公司税MM理论,=,公司的价值就像是一块大饼,无论负债和权益怎么划分,都只是影响如何去切这块大饼,但是不会影响这块大饼的大小,也就是公司的价值。
MM定理,有税MM定理1:
公司价值模型,负债公司的价值等于具有同样风险等级但无负债的公司的价值加上负债的节税利益,即,有税MM定理1:
公司价值模型,负债公司的股权成本等于具有同样风险等级但无负债公司的股权成本加上一笔风险溢价,即,MM定理,MM定理,MM定理,有公司税MM理论,MM理论综合练习,例题:
ABC公司的财务资料如下:
1.公司目前未进行债务融资,资本结构完全由普通股权益资本构成。
2.公司处于零成长状态,在未来各年度中,它的EBIT固定等于6000000元。
3.公司将所有的赢利都当做股利发放给股东。
4.若公司开始使用负债,不管负债融资的程度多高,它所需负担的债务利率都固定为10%。
此外,由举债而来的资金将被用来取代部分的普通股权益,因而公司的总资产保持不变。
5.如不进行负债融资,普通股股东所要求的收益率等于15%。
试用MM定理解释ABC公司的资本结构与公司价值、资本成本之间的关系。
是不是应该分为无公司税和有公司税来思考呢?
解:
(1)分析不存在公司所得税时的状况。
根据MM定理,在任何的负债水平下,ABC公司的价值都应该等于40000000元,即:
假设公司决定改变其现有的融资政策,借入20000000元的债务并替换部分普通股,由于公司总价值不变,因此,资本结构改变后,其普通股的价值必然等于20000000元,即:
此时公司的权益资本成本和加权平均资本成本为:
MM理论综合练习,MM理论综合练习,下表列出了在无公司所得税时,ABC公司在不同负债水平下的公司价值与资本成本。
该表数据表明在没有公司所得税的情况下,负债融资程度不会影响公司价值和加权平均资本成本。
ABC公司的资本结构、公司价值和资本成本测算表单位:
百万元,MM理论综合练习,MM理论综合练习,
(2)分析存在公司所得税时的状况。
设公司的所得税税率为25%,其他假设不变。
若无负债,公司价值为:
若公司负债20000000元,根据MM定理,公司价值上升为:
公司普通股价值下降为:
公司普通股资本成本和加权平均资本成本为:
MM理论综合练习,MM理论综合练习,下表列出了存在公司所得税时,ABC公司不同负债水平下的公司价值与资本成本。
存在所得税时ABC公司的资本结构、公司价值和资本成本测算表单位:
百万元,MM理论综合练习,MM理论综合练习,进一步比较有负债与无负债时的公司债权人与股东权益价值。
无负债时,股东净收益为=6000000*(1-0.25)=45000000负债20000000元时,股东净收益=(6000000-20000000*0.1)*(1-0.25)=3000000此时股东的净收益比不负债时减少了150万元,即:
4500000-3000000=1500000而公司股东和债权人的净收益之和比不负债时多50万元,即:
3000000+2000000-4500000=500000这笔钱恰好是政府税收的减少额。
尽管公司为借入2000万元的债务,每年要多支付200万元的利息,但股东的实际收入只比无负债时减少了150万元,也就是说股东只用150万元的利息支出支付了200万元的利息,余下的50万元的利息以向政府少缴纳所得税的方式转移支付给债权人。
因此,在存在公司所得税的情况下,公司息税前利润不再仅仅由股东和债权人两类利益所有者分享,而是由政府、股东和债权人三方共享。
因此,如果能减少政府税收,就可以提高公司价值。
MM理论综合练习,MM理论综合练习,米勒模型,MM定理所得到的结论是公司的价值会随着负债比率的上升而增加,负债越多,公司价值越大,而这明显与常理相悖。
米勒(1997)针对上述问题,探讨公司所得税与个人所得税同时存在时,负债对企业价值的影响。
米勒模型的主要论点是说,个人可以有效地降低或是避免股票投资的资本利得税,而使得个人的股票所得税低于投资负债的所得税,因此降低了公司使用负债以享受减少税收的利益。
米勒模型:
米勒模型还描述了债券市场的均衡状况。
模型指出,当市场不均衡时,公司会通过改变资本结构来吸引具有不同税率的投资者。
权衡理论,预期财务危机成本的现值代理成本的现值,不对称信息理论下的融资结构理论,信号模型认为,企业的经营者要通过适当的行为向市场传递有关信息,向外部投资者表明企业的价值,而外部投资者在对企业发行的证券进行评估时,也会试图分析企业采取的财务政策、股利政策和投资政策所传递的信号。
资本成本与资本结构Parttwo,2,资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,资本成本含义,资本成本的作用,资本成本计算公式,鉴于短期资本的筹措对企业的长期投资决策和资本结构决策影响不大,因此,多数情况下,企业往往更多考虑长期负债、优先股、普通股及留存收益等长期资本要素所表现的资本成本。
资本成本计算公式,资本成本可以理解为公司未来资本清偿额的现值等于筹资净额时的贴现率,也就是净现值为零时的贴现率。
对于金额大、时间超过一年的长期资本需要考虑资金时间价值,可以采用贴现模式计算资本成本。
式中:
NPV净现值P0在n=0时公司筹集的资本总额f筹资费用率(即筹资费用与筹资总额的比率)CFn第n年支付的现金流出K资本成本在未来现金流不相等的情况下,采用现值公式求资本成本需要采用采用“逐次测试法”求解。
这种模式下,它的计算结果比不考虑资金时间价值的资本成本更加准确。
它被广泛地用于普通股、优先股、留存收益等资本成本的计算。
资本成本的计算,资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,债务资本成本,银行借款成本,债务成本债务利息具有减税效应。
因债务利息而导致现金流出为利息(1所得税税率)。
长期借款资本成本的计算案例:
2011年初,海峡公司向银行借入1000万元长期借款,年利率为10%,期限为4年,每年付息一次,到期一次还本。
假定筹资费率为2%,公司所得税率为25%。
则海峡公司的该笔银行借款每年的资本成本为多少?
=7.65%,债务资本成本,债务资本成本,银行借款补偿性余额问题案例:
某企业按年利率4.5%向银行借款2000万元,银行要求保留10%的补偿性余额,若该企业为一般性企业,则该项贷款的实际融资成本为多少?
实际融资成本=名义利率*(1-企业所得税税率)/(1-补偿性余额比例)实际融资成本=4.5%(1-25%)(1-10%)100%=3.75%,债务资本成本,债务资本成本,年内多次结息问题在借款年内结息次数超过一次时,借款实际利率小于名义利率,从而借款成本降低。
此时,借款成本计算公式:
案例:
某公司借款100万元,年利率5%,期限3年,每季度结息一次,到期一次还本。
公司所得税率33%。
请问,该笔借款的资本成本是多少?
债务资本成本,债务资本成本,债务资本成本,债务资本成本,债券资本成本,债券成本中的利息在税前支付,具有减税效用。
费用较高:
发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费及推销费等。
按照一次还本,分期付息的方式,债券成本计算公式:
案例1:
某企业等价发行面值1000元、期限5年、票面利率8%的债券4000张,每年结息一次。
发行费率为5%,所得税税率为33%。
若不考虑时间价值,则该批债券筹资成本为:
债务资本成本,若债券溢价110元发行,若债券折价50元发行,债务资本成本,若债券平价发行,案例2:
某公司发行一笔期限为10年的债券,债券面值总计为1000万元,票面利率12%,每年年末付息一次,发行费率为3%,所得税率40%,债券按面值等价发行,请问该笔债券资本成本为多少?
债务资本成本,若债券溢价或折价发行,为更精确计算资本成本,应以实际发行价格作为债券筹资额。
债务资本成本,企业债权融资案例,青岛海尔的债权资本成本估算:
从2012年报表中,29209400600元的长期负债,年利率为6.55%,此为债权资本成本。
使用CAPM模型的股权资本成本估算:
Rf=7日银行间国债回购利率=0.02Beta=与市场股指的相关性=0.325Rm=2012年A股市场年收益率=0.0371Re=0.02+0.325*(0.0371-0.02)=2.56%,青岛海尔(600690),公司全称为青岛海尔股份有限公司,是以白色家电知名的中国企业,其前身是成立于1984年的青岛电冰箱总厂,于1993年11月在上交所上市交易。
“青岛海尔”连续入围上证180指数和道中88指数,连续入选“上市公司50强”、“中证亚商中国最具发展潜力上市公司50强”等,曾在2001年度“中国令人尊敬的上市公司”评选的当中高居榜首,是证券市场蓝筹绩优股的典型代表,所以其业绩表现比较符合我们所采用模型的一些基本条件,作为我们的案例研究对象应该是比较合适的。
资本成本的计算,企业债券融资案例,青岛海尔的债权资本成本估算:
从2012年报表中,29209400600元的长期负债,年利率为6.55%,此为债权资本成本。
青岛海尔的总资产成本估算:
WACC=2.56%*31.05%+6.55%*68.95%*(1-15%)=4.63%其中平均税率为15%,使用CAPM模型的股权资本成本估算:
Rf=7日银行间国债回购利率=0.02Beta=与市场股指的相关性=0.325Rm=2012年A股市场年收益率=0.0371Re=0.02+0.325*(0.0371-0.02)=2.56%,企业债券融资案例,在2009年以前,债权融资成本低,通过债权融资降低融资成本!
2009年之后,由于债权融资成本上升,海尔债权融资占比基本维持不变。
概念:
融资租赁(FinancialLeasing)又称设备租赁(EquipmentLeasing)或现代租赁(ModernLeasing),是指实质上转移与资产所有权有关的全部或绝大部分风险和报酬的租赁。
种类:
简单融资租赁杠杆融资租赁委托融资租赁项目融资租赁融资转租赁返还式租赁,债权融资融资租赁融资,凯信机械厂制造水泥机械破碎反击机,需直径1.3米的大齿轮。
这类齿轮原委托上海加工,但因期限、成本、质量和运输问题经常影响正常生产经营。
厂方决定添置滚齿机自己制造大齿轮。
滚齿机价格52万元,估计使用年限10年。
该厂可以向固定资产租赁公司中小企业融资租赁,预计租赁期8年内每年末要文付102000元。
厂方也可以向银行申请借款购置,估计需借款52万元,平均年利率12,要求8年内还本付息,使用期间每年还要平均支付维修费用1000元。
该厂资金成本平均为11使用直线折旧,所得税率为33。
中小企业融资租赁年现金流出量:
102000元租金年税后收益:
1020003333660(元)税后现金流出量:
102000(1-33)68340(元)税后现金流出量现值:
68340年金现值系数68340(PA,11,8)351678(元),融资租赁案例,若举债购置设备,融资租赁案例,融资租赁案例,若融资租赁设备,举债购置的税后现金流出量现值为379776元,远大于中小企业融资租赁的351678元。
这说明中小企业融资租赁支出少、收益好,应被选择。
应指出,涉及长期资本的决策分析,应从现金流量,货币时间价值、资金成本和风险价值等方面差异,还要结合各方案税负(能否取得税上收益)等因素分析,除了借助于等量指标进行定量分析外,还必须借助经验判断,结合现实经济生活中各种因素进行定性分析。
唯其如此,决策才能客观、科学、公正、可靠。
融资租赁案例,资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,权益资本成本,预计未来将要支付给股东的股利及当前筹资费用股利长增模型法,公司的角度,遵循收益与风险相对等的原则,计算股东的回报(公司的成本)资本资产定价模型,资本市场的角度,股利贴现模型法,零增长股,稳定增长股(增长率g),式中:
KS普通股成本;Dt固定股利;P0普通股市价;f普通股筹资费用率,普通股资本成本就是未来各期股利现值之和与净筹资额相等时的折现率。
股利贴现模型的公式为:
(1)普通股资本成本,普通股资本成本,普通股资本成本,案例1:
某公司拟1.32元。
请求解其资本成本?
发行一批普通股,发行价格为13元每股,每股发行费用2元,预定每年分派现金股利,普通股资本成本,案例2:
某公司普通股每股发行价为100元,筹资费率5%,第一年末发放股利12元,以后每年增长4%,则其普通股成本为多少?
普通股资本成本,
(2)优先股资本成本优先股股息税后支付,无抵税作用,资本成本计算公式为:
优先股资本成本,优先股资本成本,案例:
某公司发行的优先股面值100元,年股息率利率为14%,发行价格125元,筹资费率6%,则该优先股的资本成本为多少?
优先股资本成本,优先股资本成本,(3)留存收益成本资本成本与普通股类似,只是无筹资费用。
留存收益成本,留存收益成本,几种权益筹资方式资金成本比较:
优先股留存收益普通股,案例:
假设小肥羊普通股目前市价为56元,估计股利年增长率为12%,上年已发放股利2元,则其留存收益资本成本为多少?
留存收益成本,Dc=2*(1+12%)=2.24元Ks=2.24/56+12%=16%,留存收益成本,资本资产定价模型法,以风险大小作为计算普通股资本成本的依据。
一项风险资产的报酬应该等于无风险资产的回报加上风险报酬。
案例:
BBC公司流通在外的普通股股数为650万股,每股面值10元,目前每股市场价格11.625元,假设目前短期国债利率为5.7%;历史数据分析表明,在过去的5年里,市场风险溢价在6%-8%之间变动,根据风险分析,在此以8%作为计算依据;根据过去5年BBC股票收益率与市场收益率的回归分析,BBC股票的系数为1.13。
筹资费率为发行价格的6%,请计算该公司的股票资本成本?
资本资产定价模型法,假设筹资费率为6%,则资本成本:
资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,加权平均资本成本,以个别资本成本为基数,以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数,计算企业筹集全部长期资金的加权平均资本成本(WACC)。
加权平均资本成本的计算公式:
案例:
假设某公司债务税前成本为8%,所得税率为40%,权益资本成本为14%,公司计划按照以下比例筹集资金:
30%的债务和70%的股权,则其加权平均资本成本为多少?
加权平均资本成本,资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,计算公式:
追加筹资的资本结构,边际资本成本,边际资本成本,指企业每增加一个单位量的资本而形成的追加资本的成本。
当公司筹资规模扩大和筹资条件发生变化时,公司应计算边际资本成本以便进行追加筹资决策。
个别资本成本和资本结构的变动对边际资本成本的影响,边际资本成本,边际资本成本,实际上,企业的筹资总额越大,资金供应者要求的报酬率就越高,这就会使不同追加筹资总额范围内的边际资本成本不断上升。
资本成本与资本结构,财务杠杆与财务风险,财务杠杆,由于固定财务费用(利息、优先股股利、融资租赁租金)的存在而导致每股收益变动率大于息税前利润变动率的杠杆效应。
普通股股利=息税前利润-利息-所得税-优先股股利,财务杠杆利益:
利用负债和优先股筹资这个杠杆而给普通股股东带来的额外收益。
财务杠杆与财务风险,2012年,案例:
甲、乙公司2012、2013年资本结构与普通股利润如下,财务杠杆与财务风险,2013年,财务杠杆与财务风险,财务杠杆与财务风险,1,财务风险大,说明企业破产或获得更大收益的机会越多。
2,DFL=1,说明企业没有负债也没有优先股。
3,企业负债越多,DFL越大,财务风险大。
DFL的意义,财务杠杆与财务风险,DFL=EBIT/(EBIT-I),对于同时存在银行借款、融资租赁,且发行优先股的企业:
财务杠杆与财务风险,财务杠杆与财务风险,财务杠杆与财务风险,固定财务费用,财务杠杆,普通股每股利润变动率,息税前利润变动率,大于,财务杠杆的形成原理,财务风险又称筹资风险,是指企业为获得财务杠杆利益而利用负债资金,导致普通股利润大幅度变动甚至企业破产的风险。
影响财务风险的主要因素:
资金供求状况企业获利能力市场利率水平财务杠杆的利用情况,财务杠杆系数与财务风险的变动关系:
其他因素不变的情况下,企业负债越多,财务杠杆系数越大,财务风险越大。
财务杠杆与财务风险,资本结构优化及融资决策Partthree,3,资本结构优化及融资决策,资本结构的含义,资本结构与财务结构,杠杆资本结构,如果企业同时采用债务筹资和股权筹资,由此形成的资本结构称作“杠杆资本结构”(LeverageCapitalStructure),从企业资本结构控制的角度,最直接的问题就是如何确定负债比率,并保证企业价值最大化的财务管理目标的实现。
杠杆资本结构,资本结构的意义,降低企业的综合资本成本率,获得财务杠杆利益,增加公司的价值,资本结构的意义,一般而言,公司的现实价值等于其债务资本的市场价值与权益资本的市场价值之和,用公式表示为:
V=B+S,资本结构优化及融资决策,资本结构优化目标,最佳资本结构是指企业在一定时期内,使综合资金成本最低、企业价值最大化的资本结构。
筹集资金要考虑:
财务风险:
由于企业筹集资金而带来的风险,资本成本:
企业使用资金的代价与费用,最佳的资本结构,资本结构优化目标,最优资本结构的一般标准,综合资本成本最低,股票市价和企业总体价值最大,EPS最大,资本结构决策目标:
通过资本结构的合理安排,在风险不显著变化的前提下求综合资本成本最低的融资组合,以实现企业价值最大化。
资本结构优化目标,国别差异实质在于各国金融市场的差异,导致筹资环境的差异行业性质制造业的负债率通常低于非制造业利益关系人态度股东:
当企业经营良好时偏向于提高负债率,既不分散控制权,又可获取财务杠杆利益。
经营者:
取决于在公司的所有权,较低的所有权使他们对财务杠杆利益无兴趣。
影响资本结构的因素,资本结构优化及融资决策,资本结构优化原则,优化资本结构的原则,资金成本最低原则企业最优的资本结构首先应先使企业价值最大的结构,而企业价值最大的资本结构应满足加权平均资金成本最低的要求。
最优的资本结构,就是在不降低经营企业的条件下使整个企业的平均资金成本最低。
资本结构优化原则,时机是企业筹资时必须考虑的因素如果筹资时机选择不当,就有可能因募股不足难以筹措到足够的资金,或者即使筹措到足够的资金也可能持有资金而无法及时、有效地投入使用。
企业在筹资时,必须根据自身的实际情况随时调查国内外政治经济环境以及国家的财税政策、金融政策和产业政策的变化,捕捉到适宜的时机筹措资金。
筹资时机适宜原则,资本结构优化原则,最佳筹资组合包括筹资规模的确定、筹资方式的选择、资金成本的取舍、风险的衡量以及财务杠杆的运用等。
具体:
在企业筹资总规模的基础上保持内外结合的策略;在偿还方式上选择最低成本方案;在偿还期限上采取分散化方式;在资金形态上坚持长短期相结合的方针等等。
最佳筹资组合原则,资本结构优化及融资决策,资本结构优化的方法,资本结构优化的方法,资本成本比较法,资本成本比较法是指企业在筹资决策时,首先拟定多个备选方案,分别计算各个方案的加权平均资本成本,选择综合资本成本率最低的资本结构作为最佳资本结构的方法。
拟定几个筹资方案;确定各方案的资本结构;计算各方案的加权资本成本;通过比较,选择加权平均资本成本最低的结构为最优资本结构。
资本成本比较法将资本成本的高低,作为选择最佳资本结构的唯一标准,简单实用,因而常常被采用。
资本成本比较法,海峡公司拟筹资5000万元成立一家子公司开展进出口新业务,现有如下两个筹资方案可供选择,请用资本成本比较法确定最优初始资本结构。
资本成本比较法案例,每股收益无差别点法,每股收益无差别点法是将息税前利润和每股收益联系起来,分析资本结构与每股收益之间的关系来确定最优资本结构的方法。
这种方法确定的最优资本结构亦是每股收益最大的资本结构。
基本做法:
计算出不同资本结构下每股收益相等时的息税前利润,即筹资无差别点的盈利水平。
然后对照企业的盈利能力强弱来选择适宜的资本结构。
每股收益无差别点法,每股收益无差别点法,其中:
息税前利润无差别点;I1、I2两种筹资方式下的年利息;D1、D2两种筹资方式下的优先股股利;N1、N2两种筹资方式下的流通在外的普通股股数。
每股收益无差别点法案例,江夏公司目前的所得税税率为25,资金总额为1000万元,其结构为负债资金200万元,年利息率为10%,权益资金800万元,无优先股(公司的原资本结构见表1)。
现因生产发展需要准备再筹资400万元,公司预计该项目投产后公司的息税前利润将达到200万元。
现有两种备选筹资方案:
方案一:
发行股票,发行价10元/股;方案二:
发行公司债券,利率不变,仍为10%。
每股收益无差别点法案例,江夏公司资本结构变化情况表,计算过程如下:
求得:
140(万元)在此时,两种筹资方案下的每股收益均为0.67元。
当盈利能力EBIT140万元时,利用负债筹资有利;当盈利能力EBIT140万元时,不应再增加负债,以发行普通股为宜;当EBIT为140万元时,采用两种方式无差别。
每股收益无差别点法案例,可以绘制息税前利润与每股收益分析图,更能一目了然地说明问题。
可以采用简单的方法绘图:
以纵坐标为EPS,以横纵标为EBIT。
确定每股无差别点的坐标(140,0.67);再计算出两种筹资方式EPS为零时的EBIT,从而得出每股收益为零时,两种方式的坐标股票筹资为(20,0),债券为(60,0)。
根据两点成一线的原理,分别作出两个方案的直线,并相交于(140,0.67)。
每股收益无差别点法案例,每股收益无差别点法案例,江夏公司预计的息税前利润为200万元,大于筹资无差别点。
故应采用发行公司债筹资。
因为此时,预计的每股收益将达到最大。
每股收益无差别点法案例,江夏公司不同资本结构下的每股收益,Thanks!
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