高级会计实务第二章 企业投资融资决策与集团资金管理.docx
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高级会计实务第二章企业投资融资决策与集团资金管理
第二章 企业投资、融资决策与集团资金管理
【考情分析】
1
2016
投资决策方法;企业集团财务公司
2
2017
融资规划与企业增长率预测;企业可持续增长与增长管理策略
3
2018
投资决策方法;融资规划与企业增长管理;资本结构调整的管理框架;企业集团财务公司
主要考点:
企业融资方式决策、企业集团财务风险控制、单一企业外部融资需要量预测、融资规划与企业增长率预测、企业可持续增长与增长管理策略、投资决策方法的内含报酬率、现金流量的估计、权益再融资中关于定向增发的相关规则、企业资本结构决策与管理中的EBIT-EPS(或ROE)无差别点分析法。
涉及分值:
每年10分至15分。
考查方式:
每年至少涉及一道案例分析。
投融资决策只是计算吗?
一个心理学视角
投融资决策中的心理陷阱:
兽性的冲动与恶性增资
第一节 建设项目投资决策
一、投资决策概述
(一)投资决策的重要性
1.企业的价值取决于未来现金流量的折现值。
而企业的资本预算在一定程度上决定了企业未来的现金流量,也就决定了企业价值。
2.资本预算将企业的战略明确化、具体化。
重大投资决策的失误,将会使企业遭受重大的经济损失。
3.投资决策一般都是企业战略性的、重大的经营活动的调整或加强,投资项目一般也会持续很多年,重大项目的投资在不同程度上减弱了企业的财务弹性,影响到企业的融资决策。
(二)投资决策的步骤
1)进行企业内外环境分析
2)识别投资机会,形成投资方案
3)估算投资方案的现金流量和各种价值指标,如NPV、IRR、PI等
4)进行指标分析,选择投资方案
5)严格投资过程管理,动态评估投资风险
6)评估投资效果,进行项目后评价
(三)投资项目的类别
1.企业的投资项目一般分类:
①独立项目;②互斥项目;③依存项目。
2.根据企业进行项目投资的原因分类:
①固定资产投资项目;②研发投资项目;③其他投资项目。
二、投资决策方法
(一)回收期法
1.非折现的回收期法
投资回收期指项目带来的现金流入累计至与投资额相等时所需要的时间。
回收期越短,方案越有利。
回收期=收回投资前的年限+该年初未收回投资额/该年现金净流量
【案例】
假设某公司需要对A、B两个投资项目进行决策,相关资料如下:
0
1
2
3
4
项目A
-1000
500
400
300
100
项目B
-1000
100
300
400
600
要求:
计算两个项目的非折现的回收期,并进行决策。
『正确答案』
(1)计算项目A的非折现回收期
年限
0
1
2
3
4
现金流量
-1000
500
400
300
100
累计现金流量
-1000
-500
-100
200
300
回收期=2+100/300=2.33(年)
(2)计算项目B的非折现回收期(过程略)
回收期=3+200/600=3.33(年)
结论:
如果A、B为独立项目,则A优于B;如果为互斥项目,则应选择A。
2.折现的回收期法
折现的回收期法是传统回收期法的变种,即通过计算每期的现金流量的折现值来明确投资回报期。
【案例】
以项目A为例。
年限
0
1
2
3
4
现金流量
-1000
500
400
300
100
折现系数(10%)
1
0.9091
0.8264
0.7513
0.6830
现金流量现值
-1000
454.55
330.56
225.39
68.3
累计现金流量现值
-1000
-545.45
-214.89
10.5
78.8
折现回收期=2+214.89/225.39=2.95(年)
同理,项目B的折现回收期为:
折现回收期=3+360.65/409.81=3.88(年)
3.回收期法的优缺点
优点:
①通过计算资金占用在某项目中所需的时间,可在一定程度上反映出项目的流动性和风险;
②在其他条件相同的情况下,回收期越短,项目的流动性越好,方案越优;
③一般来说,长期性的预期现金流量比短期性的预期现金流量更有风险。
缺点:
①未考虑回收期后的现金流量;
②传统的回收期法还未考虑资本的成本。
(二)净现值法
1.净现值法概念
净现值指项目未来现金净流量现值与原始投资额现值之间的差额。
2.净现值法内含的原理
①当净现值为零时,说明项目的收益已能补偿出资者投入的本金及出资者所要求获得的投资收益;
②当净现值为正数时,表明除补偿投资者的投入本金和必需的投资收益之后,项目仍有剩余收益,使企业价值增加,即当企业实施具有正净现值的项目,也就增加了股东的财富;
③当净现值为负数时,项目收益不足以补偿投资者的本金和必需的投资收益,也就减少了股东的财富。
再投资假设:
项目现金流入再投资的报酬率是资本成本。
【案例】
以项目A为例。
年限
0
1
2
3
4
现金流量
-1000
500
400
300
100
折现系数(10%)
1
0.9091
0.8264
0.7513
0.6830
现金流量现值
-1000
454.55
330.56
225.39
68.3
累计现金流量现值
-1000
-545.45
-214.89
10.5
78.82
项目A的净现值NPV=78.82(万元)
同理可得,项目B的NPV=49.18(万元)
结论:
如果A、B为独立项目,则均可接受;如果为互斥项目,则应选择A。
3.净现值法的优缺点
优缺点:
①净现值法使用现金流,而非利润,主要因为现金流相对客观;
②净现值法考虑的是投资项目整体,在这一方面优于回收期法;
③净现值法考虑了货币的时间价值,尽管折现回收期法也可以被用于评估项目,但该方法与非折现回收期法一样忽略了回收期之后的现金流;
④净现值法与财务管理的最高目标股东财富最大化紧密联结;
⑤净现值法允许折现率的变化,而其他方法没有考虑该问题。
(三)内含报酬率法
1.传统的内含报酬率法
内含报酬率指使项目未来现金净流量现值恰好与原始投资额现值相等的折现率。
决策原则:
①如果IRR>资本成本,接受项目能增加股东财富,可行。
②如果IRR<资本成本,接受项目会减少股东财富,不可行。
【案例】
已知某投资项目的有关资料如下表所示:
年份
0
1
2
现金流量
-20000
11800
13240
要求:
计算该项目的内含报酬率。
『正确答案』
NPV=11800×(P/F,i,1)+13240×(P/F,i,2)-20000
采用试误法(逐步测试法):
(1)适用18%进行测试:
NPV=-491
(2)使用16%进行测试:
NPV=13
经过以上试算,可以看出该方案的内含报酬率在16%—18%之间。
采用内插法确定:
贴现率
净现值
16%
13
IRR
0
18%
-491
解之得:
IRR=16.05%
再投资假设:
项目现金流入再投资的报酬率是内含报酬率。
一般认为现金流量以资金成本进行再投资的假设较为合理。
在市场竞争较充分的情况下,企业投资能获得超出资本成本的报酬率的现象是暂时的,超额报酬率会逐步趋向于零。
即:
项目报酬率=资本成本
或:
超额报酬率=0
NPV法与IRR法再投资假设的区别:
2.修正的内含报酬率法
修正的内含报酬率法认为项目收益被再投资时不是按照内含报酬率来折现的。
【案例】
假设某项目需要初始投资24500元,预计在第一年和第二年分别产生净现金流15000元,在第三年和第四年分别产生净现金流3000元,项目的资本成本为10%。
要求:
(1)计算传统的内含报酬率;
(2)计算修正的内含报酬率。
『正确答案』
(1)
年限
现金流
折现系数(10%)
现值(10%)
折现系数(25%)
现值(25%)
0
-24500
1
-24500
1
-24500
1
15000
0.909
13635
0.800
12000
2
15000
0.826
12390
0.640
9600
3
3000
0.751
2253
0.512
1536
4
3000
0.683
2049
0.410
1230
净现值
5827
-134
折现率
净现值
10%
5827
IRR
0
25%
-134
(2)
年限
现金流
折现系数(10%)
现值(10%)
折现系数(25%)
现值(25%)
0
-24500
1
-24500
1
-24500
1
15000
0.909
13635
0.800
12000
2
15000
0.826
12390
0.640
9600
3
3000
0.751
2253
0.512
1536
4
3000
0.683
2049
0.410
1230
净现值
5827
-134
3.内含报酬率法的优缺点
优点:
①内含报酬率作为一种折现现金流法,考虑了货币的时间价值,同时也考虑了项目周期的现金流;
②内含报酬率法作为一种相对数指标除了可以和资本成本率比较之外,还可以与通货膨胀率以及利率等一系列经济指标进行比较。
缺点:
①因为内含报酬率是评估投资决策的相对数指标,无法衡量出公司价值(即股东财富)的绝对增长;②在衡量非常规项目时(即项目现金流在项目周期中发生正负变动时),内含报酬率法可能产生多个IRR,造成评估的困难;③在衡量互斥项目时,传统内含报酬率法和净现值法会给出矛盾的意见,在这种情况下,采用净现值法往往会得出正确的决策判断。
(四)净现值法与内含报酬率法的比较
1.净现值法与资本成本
一个项目净现值的大小,取决于两个因素:
一是现金流量;二是资本成本。
当现金流量既定时,资本成本的高低就成为决定性的因素。
①当资本成本高于7.2%,应当选择项目A;
②当资本成本低于7.2%,应当选择B。
2.独立项目的评估
对于独立项目,不论是采用净现值法,还是内含报酬率法都会得出相同的结论。
3.互斥项目的评估
对于互斥项目,NPV法与IRR法可能导致不同的结论。
此时应该采取净现值法。
理由:
NPV法假设现金流入量还可以当前的资本成本进行再投资;而IRR法则是假设现金流量可以当前的内部收益率进行再投资。
一般认为,现金流量以资本成本进行再投资的假设较为合理。
4.多个IRR问题
内含报酬率法的另一个问题就是多重根的问题:
即每次现金流改变符号,就可能产生一个新的内含报酬率。
也就是说,IRR法在非常态现金流的情况下,会有多个内含报酬率,而这多个内含报酬率往往均无实际的经济意义。
(五)现值指数法
1.含义
现值指数是项目未来现金净流量现值与原始投资额现值之比,亦称获利指数法、贴现后收益/成本比率。
2.决策原则
如果PI大于1,则项目可接受;如果PI小于1,则应该放弃。
即PI值越高越好。
(六)会计收益率法
1.含义
会计收益率是项目寿命期的预计年均收益额与项目原始投资额的百分比。
2.决策原则
比率越高越好。
会计收益率法的主要缺点是未考虑货币的时间价值。
【案例】
计算项目A、B的会计收益率。
0
1
2
3
4
项目A
-1000
500
400
300
100
项目B
-1000
100
300
400
600
『正确答案』
项目A的会计收益率=[(500+400+300+100)/4]/1000=32.5%
项目B的会计收益率=[(100+300+400+600)/4]/1000=35%
(七)各方法的应用情况
在1980年以前,净现值法并没有得到广泛使用,但到了20世纪末,净现值法的使用达到了高峰。
而且在2009年所做的非正式调查中表明净现值法仍然是企业的首选方法。
内含报酬率法在20世纪末的使用频率略高于净现值法,而其最近几年使用的增长趋势逐渐落后于净现值法。
回收期法在早期曾风靡一时,但截至1980年其重要性降至最低点。
其他方法主要包括现值指数法和会计收益率法,其重要性随着内含报酬率法,特别是净现值法的出现开始下降。
三、投资决策方法的特殊应用
(一)规模不同(寿命周期相同)的互斥方案优选
【补充】
扩大规模法:
小规模方案扩大投资至规模相同,然后比较NPV。
【案例】
有A、B两个项目,现在的市场利率为10%,投资期为四年。
各期的现金流和计算出的内含报酬率、净现值如表所示。
年限
0
1
2
3
4
IRR
NPV
项目A
-100000
40000
40000
40000
60000
26.40%
40455
项目B
-30000
22000
22000
2000
1000
33.44%
10367
【答案】
扩大规模法:
就是假设存在多个B项目,这些项目总的投资、预期的现金流基本相同。
在这些假设下,我们再计算其净现值与项目A比较。
年限
0
1
2
3
4
IRR
NPV
项目B
-30000
22000
22000
2000
1000
33.44%
10367
扩大后
-100000
73333
73333
6667
3333
33.44%
34557
年限
IRR
NPV
项目A
26.40%
40455
项目B
33.44%
10367
项目B(扩大后)
33.44%
34557
由上可以看出,尽管扩大后的项目B的内含报酬率仍为33.44%,大于项目A的内含报酬率26.4%,但其净现值依然小于项目A。
因此,当两个项目为互斥项目时,应该选择项目A。
【提示】扩大后,IRR不变,NPV变为原来的10/3。
(二)寿命周期不同的互斥方案优选
如果项目的周期不同,则无法运用扩大规模方法进行直接的比较。
1.重置现金流法
亦称期限相同法,运用这一方法的关键是假设两个方案的寿命期相同。
2.等额年金法
亦称年度化资本成本法。
这一方法基于两个假设:
(1)资本成本率既定;
(2)项目可以无限重置。
在这两个假设基础上,通过净现值和年金现值系数计算出项目净现值的等额年金,等额年金较高的方案则为较优方案。
【案例】
某公司需增加一条生产线,有S和L两个投资方案可供选择,这两个方案的资金成本率为8%。
项目的寿命期及各年的现金净现量如表所示。
0
1
2
3
4
5
6
NPV
IRR
S方案
-1000
400
450
600
232.47
19.59%
L方案
-2000
300
400
500
600
700
500
250.14
11.6%
【答案】
如何解决这一问题,以做出正确的选择呢?
有两种方法:
重置现金流法和等额年金法。
1.重置现金流法
0
1
2
3
4
5
6
S方案
-1000
400
450
600
-1000
400
450
600
重置后
-1000
400
450
-400
400
450
600
根据上表,计算出S方案的NPV=417.02;IRR=19.59%。
NPV
IRR
S方案(重置后)
417.02
19.59%
L方案
250.14
11.6%
这样我们就可以得出应该选择项目S方案的结论。
2.等额年金法
在上例中:
S方案净现值的等额年金=232.47/(P/A,8%,3)=90.21(万元)
L方案净现值的等额年金=250.14/(P/A,8%,6)=54.11(万元)
计算结果显示,S方案净现值的等额年金为90.21万元,L方案净现值的等额年金为54.11万元。
因此,S方案优于L方案。
这样我们就可以得出应该选择项目S方案的结论。
四、现金流量估计
(一)现金流量的概念
现金流量指一个项目引起的现金流入和现金支出的增量部分。
1.现金流出量:
是指项目引起的现金流出的增加额。
2.现金流入量:
是指该项目引起的现金流入的增加额。
3.现金净流量:
是指一定期间该项目的现金流入量与现金流出量之间的差额。
流入量大于流出量时,净流量为正值;流入量小于流出量时,净流量为负值。
(二)现金流量的估计
1.现金流量估计中应该注意的问题
(1)假设与分析的一致性。
(2)现金流量的不同形态。
常规的现金流量模式
是由最初一次的现金流出与以后连续的现金流入组成。
许多资本支出项目都是这种模式。
非常规的现金流量模式
是指最初的现金流出并没有带来连续的现金流入。
(3)会计收益与现金流量。
对于大型的、较为复杂的投资项目,实务中对现金流量的估计,一般根据损益表中的各项目来进行综合的考虑直接估计出项目的现金流量,或者通过预测的损益表加以调整。
通过对净利润进行调整得出项目的现金流量时,应注意以下几点:
①固定资产的成本。
在计算现金流出时,需要注意两点:
一是固定资产的成本,不仅仅指厂房、机器设备的成本,而且包括运输、安装、税金及其他费用在内的全部成本;二是固定资产一般都有残值,在计算项目现金流时,应考虑残值出售后的现金流入量。
【案例】
某企业准备投资新建一条生产线,预计生产线寿命为5年。
已知购置固定资产的投资为1000万元(包括运输、安装和税金等全部成本),固定资产折旧采用直线法,按10年计提,预计届时无残值;第5年末估计机器设备的市场价值为600万元。
所得税率为25%,则5年后项目终结时机器设备处置相关的现金净流量为多少?
『正确答案』
出售时固定资产的账面价值=1000-1000/10×5=500(万元)
出售固定资产的税收=(600-500)×25%=25(万元)
相关现金净流量=600-25=575(万元)
②非付现成本。
在计算项目各期的现金流量时,若是通过损益表中净利润为基础调整计算现金流量的话,需要加回每年估计的该项目购置的固定资产折旧费用和已摊销的费用。
③净经营性营运资本的变动。
【案例】
某项目寿命期为3年,投产后各年的收入分别为100万元,200万元,300万元,预计净经营性营运资本投入为收入的10%,要求计算各年的净经营性营运资本投资以及项目终结时收回的净经营性营运资本。
『正确答案』
第1-3年的需要量为:
10万元,20万元,30万元。
第0年的净经营性营运资本投资=10(万元)
第1年年末的净经营性营运资本投资=20-10=10(万元)
第2年年末的净经营性营运资本投资=30-20=10(万元)
第3年收回的净经营性营运资本=30(万元)
④利息费用。
在计算投资项目的收益率时,由于使用的折现率是加权平均的资金成本,包括债务资本和权益资本的成本,因而,利息费用不应作为现金流出,应该加回。
【案例】
利息费用100万元,所得税率25%。
利息费用导致税前利润减少100万元,利息抵税=100×25%=25(万元),导致税后利润减少:
100-25=75(万元)。
利息费用导致净利润减少=利息费用-利息费用×所得税率=利息费用×(1-所得税率)
税后经营净利=税后净利+税后利息=税后净利+利息费用×(1-所得税率)
2.现金流量的相关性:
增量基础
现金流量的相关性是指与特定项目有关的,在分析评估时必须考虑的现金流量。
在确定投资方案相关的现金流量时,应遵循的基本原则是:
只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量。
增量现金流量指接受或放弃某个投资方案时,企业总的现金流量的变动数。
在考虑增量现金流量时,需要区别以下几个概念:
(1)沉没成本。
沉没成本指已经发生的支出或费用,它不会影响拟考虑项目的现金流量。
沉没成本不属于采用某项目而带来的增量现金流量,因此,在投资决策分析中不必加以考虑。
(2)机会成本。
在互斥项目的选择中,如果选择了某一方案,就必须放弃另一方案或其他方案。
所放弃项目的预期收益就是被采用项目的机会成本。
机会成本不是我们通常意义上所说的成本,不是一种支出或费用,而是因放弃其他项目而失去的预期收益。
(3)关联影响。
当采纳一个新的项目时,该项目可能对公司其他部门造成有利的或不利的影响,经济学家一般称为“外部效应”。
关联影响有两种情况:
竞争关系和互补关系。
3.折旧与税收效应
项目税后营业现金流量的计算有三种方法:
根据现金流量的定义直接计算
营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税
推导公式1
营业收入-付现成本-折旧-所得税=税后(经营)净利
营业现金流量=税后(经营)净利+折旧
税后经营净利=税后净利+利息费用×(1-税率)
推导公式2
(营业收入-付现成本-折旧)×(1-税率)=净利
营业收入×(1-税率)-付现成本×(1-税率)-折旧+折旧×税率=净利
营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧×税率
如果营业期间涉及营运资本变动,则:
年度现金净流量=营业现金流量-营运资本增量
【提示】增量为负,意味着营运资本的收回。
【案例】
2005年方舟科技公司欲投资建设一个专门生产教学用笔记本电脑的生产线,预计生产线寿命为五年,2003年曾为建设该项目聘请相关咨询机构进行项目可行性论证花费80万元。
该项目的初始投资额及有关销售、成本的各项假设如下:
1.购置机器设备等固定资产的投资1000万元(包括运输、安装和税金等全部成本),固定资产的折旧按10年计提,预计届时无残值;第五年估计机器设备的市场价值为600万元。
2.项目投资后,营运资本投入为下一年销售收入的5%。
3.销售数量、单价
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