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二、产业链利润分配重塑,利好涤纶长丝8
1、涤纶长丝产业链利润集中在PX9
2、“PX-PTA-聚酯”产业链利润重心下移10
(1)PX暴利时代将结束11
(2)PTA产能过剩局面将持续12
3、煤制乙二醇发力,上游利润向涤纶长丝转移13
一、涤纶长丝行业供需格局稳步向好
随着涤纶长丝行业从周期底部进入上升通道,我们认为,2017年四季度行业旺季来临时,涤纶长丝有望迎来量价齐升。
11月涤纶长丝吨毛利同比继续改善,吨净利达到700元以上,高于去年年均值80%。
1、化纤需求年增速保持8%
刚性需求+消费升级+出口回暖,涤纶长丝未来将持续保持8%以上的高增速。
受益于各细分领域需求的快速增长,2011到2015年国内涤纶表观消费量年均增速约11.2%,预计未来增速保持高于GDP增速。
涤纶长丝应用领域广泛,涉及到日常生活的衣食住行。
依据用途不同,涤纶长丝分为民用涤纶长丝和工业用涤纶长丝。
民用涤纶长丝主要应用于服装、家纺和产业用等领域,就产量而言,民用涤纶长丝远高于工业用涤纶长丝。
(1)二孩政策加速国内纺织服装消费
人口自然增长是保障,二孩政策是催化剂,国内纺织服装消费增速高于GDP增速。
涤纶长丝约占纺织服装市场的50%,随之收益。
我国人口自然增长率每年约5‰,叠加城镇化率不断提高等诸多因素影响,国内纺织服装业近年来保持持续增长。
二孩政策加速了纺织服装的消费。
国家于2015年10月开始全面实施二孩政策。
根据估算,受全面二孩政策影响,每年新增250万左右小孩。
(2)消费升级拉动室内装饰需求
城镇化不断推进,受益于产品臵换、乔迁购买和婚庆消费等刚性需求,国内家装领域开支稳步上涨。
市场上较为担心房地产市场走弱可能对涤纶长丝在家装领域的需求。
考虑到家装领域的消费偏刚需,且随着消费水平的提高,人们对地毯、窗帘、壁纸、桌布等涤纶长丝的消费将稳步提升,我们认为涤纶长丝在装饰领域的需求仍将保持稳定增长。
(3)汽车消费稳定增长
长期来看,汽车产销稳定增长,是涤纶长丝需求的有力支撑。
涤纶长丝在汽车上主要用于生产半钢子午胎中的涤纶帘子线、安全气囊、汽车安全带等。
宏观经济是影响汽车销量的主要因素,过去汽车销售增速都在GDP增速上下浮动(排除2010年前后汽车行业的爆发式增长)。
我国GDP增速进入新常态,带动汽车销售持续稳定增长。
(4)全球经济复苏加速涤纶长丝下游出口
欧美经济复苏,全球经济回暖带动国内纺织品服装类出口。
高盛集团和巴克莱预测2018年全球经济增长为4%,这将是自2011年以来的最强水平。
法兴银行追踪的45个经济体中每一个经济体都将实现正增长,这在2007年以来尚属首次。
我国化纤及其制品凭借较为明显的国际竞争优势,出口还有继续扩大的空间。
2、供应端持续向好
(1)新建产能放缓,过剩产能逐步消化
产能投放高峰期已过。
国内涤纶长丝行业2013-2014年每年新投放400多万吨产能,导致行业产能过剩严重。
大规模产能投放后导致行业盈利不佳影响,涤纶长丝产能扩张速度放缓,2015年开始新增产能大幅减少。
需求增速快于产能投放,涤纶长丝行业走出周期底部。
2015-2017年年均投放产能100~200万吨,低于每年新增的250~320万吨的需求总量,前期投入的过剩产能逐步被消化。
(2)涤纶长丝行业集中度提高
2012年开始,整个行业盈利欠佳,涤纶长丝企业的数量将持续减少,龙头企业通过扩建或并购增加产能,产业集中度将逐渐提高。
根据中国化学纤维工业协会统计,2015年,中国涤纶工业收入规模在2,000万以上企业的数量为776家,但大多数企业规模较小。
行业经过洗牌,行业内两极分化,落后产能被淘汰,强者愈强。
由于资本和技术限制,中小型的纺织化纤企业的研发能力弱,无法享受行业中高附加值产品带来的额外利润。
采购处于弱势地位。
因为涤纶长丝的原材料为生产商集中度高的PTA、MEG等,购买价格多随行就市。
中小企业由于采购量小,和供应商在议价时较为弱势。
资金使用成本高。
中小型企业在银行贷款时,通常利率和贷款额度受限,比大型企业成本更高。
环保因素同样淘汰落后的小产能设备。
3、涤纶长丝价格已进入上升通道
涤纶长丝价格已触底反弹,与原材料价差继续拉宽。
涤纶长丝价格从2017年初开始持续上涨,华东POY价格涨至9000元/吨,较年初上涨20%。
同期原材料价格涨幅偏低,毛利率也有较大改善:
以POY为例,毛利率从约5%增加到约10%。
今年国内春节假期靠后,市场需求高峰延后,将有力支撑接下来的涤纶长丝价格和产量。
一方面,进入12月,国内涤纶长丝库存仅5天左右。
个别厂商库存仅0-3天,明显低于过去几年同期水平;
另一方面,下游织机开工率从几年前的60%稳健上升70%,需求向好。
二、产业链利润分配重塑,利好涤纶长丝
随着PX的大量扩产,其下游的PTA企业和涤纶长丝企业将分享PX环节让出的利润。
一方面,我国PTA新装臵仍不断投产;
另一方面,之前停产的PTA装臵随时可以复工,我国PTA行业产能仍将长期保持严重过剩。
聚酯产业链的利润将向涤纶长丝企业富集。
1、涤纶长丝产业链利润集中在PX
“PX-PTA-聚酯-涤纶长丝”产业链因产能投放不均衡、上游市场集中度高,导致产业链利润多集中在上游PX企业。
上游PX行业由于产能增长受阻,长期供不应求,价格保持坚挺,原料在PTA生产成本中所占比例不断上升。
国内PX产能严重不足,进口依存度高达50%。
PX厂商话语权高,产品利润高;
国内PX和涤纶长丝产能过剩严重,对下游的议价能力弱,产品利润微薄。
上游原料PX的价格波动可以迅速传递到PTA,PTA的价格波动同样可迅速传导至聚酯涤纶:
生产1吨的PTA约需0.66吨的PX。
PX约占PTA成本的85%。
生产1吨聚酯需0.855吨PTA和0.355吨乙二醇。
在PET及聚酯涤纶业务成本构成中,PTA、乙二醇分别约占62%、22%的比例。
2、“PX-PTA-聚酯”产业链利润重心下移
聚酯产业链的利润将向下游转移,特别是话语权大的涤纶长丝龙头将获得丰厚利润。
由于我国PTA行业起步早于PX行业,行业发展脱节造成PX供不应求,PX企业对下游拥有较强的议价能力。
随着国内逐步加码PX产能,PTA企业采购PX产品拥有较多的选择,也同时掌握了议价权。
待PX企业为了保证开工率,减少库存积压,往往会通过降价手段争取下游客户,从而将一部分利润让渡到下游环节:
PTA产能仍然保持过剩。
PTA企业为了保证开工率,减少库存积压,往往会通过降价手段争取下游客户,从而将一部分利润让渡到下游的涤纶长丝行业。
涤纶长丝龙头企业对产品议价能力高,能把增加的利润留在本环节。
(1)PX暴利时代将结束
我国PTA行业起步早于PX行业,行业发展脱节造成PX供不应求,PX企业对下游企业拥有较强的议价能力。
这一格局将随着PX产能的大量投放而改变。
与此同时,下游PTA行业由于产能过剩,盈利能力较弱,对PX价格的支撑减弱。
PX环节将逐步让出利润给下游。
经过2018年-2020年产能集中投放,国内PX产能或增加200%。
目前国内PX产能约1383万吨/年,2016年进口PX约1236万吨。
到2019年,国内PX自给率将达100%,还可能成为PX净出口国。
(2)PTA产能过剩局面将持续
PTA从2011年开始大幅增产,目前国内PTA年产能高达4900万吨,超出需求约1800万吨/年。
且国内是全球主要消耗PTA的市场,出口市场很小。
受此影响,PTA盈利水平一直很低,2013年开始大量企业PTA毛利率不足4%。
某上市公司PTA业务2015-2016年分别亏损9.8亿和5.2亿元。
国内PTA产能还将维持过剩的状态,分享PX让出的利润较少。
虽然我国PTA行业扣除长期停滞产能后有效产能约3680万吨,但新装臵仍不断投产,且停产装臵随时可以复工反产。
PTA行业的毛利率将继续保持低位。
国内PTA厂商纷纷压低库存,减少库存带来的资金压力。
3、煤制乙二醇发力,上游利润向涤纶长丝转移
类似PX,国内乙二醇(MEG)对外依存度长期高居不下,国外厂商赚取该环节的大部分利润。
中国是世界最大的乙二醇消费国,占世界消费量的30%以上。
中国的MEG消费中大约95%用于生产聚酯。
国内煤制乙二醇技术不断完善,未来替代进口乙二醇市场空间大。
用于生产聚酯的乙二醇对纯度等指标要求苛刻,目前国内煤制乙二醇品质还不能完全满足要求。
近年国内煤制乙二醇技术突破,国内已能生产满足生产聚酯标准的乙二醇。
由于煤制乙二醇售价往往低于油头乙二醇,使用煤头乙二醇可降低涤纶长丝的生产成本,更多利润将从产业上游转移到下游。
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