第十八期:证券行政执法实效研究--美国、英国和香港地区的经验与启示.pdf
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1上证联合研究计划第18期课题报告上证联合研究计划第18期课题报告证券行政执法实效研究证券行政执法实效研究美国、英国和香港地区的经验与启示美国、英国和香港地区的经验与启示课题指导:
刘洪涛课题主持人:
邵亚良、汤欣、郭洪俊研究人员:
叶柯、吴孝勇、赵耀罡、杜惟毅、王鲁、裴胜春、徐志展、李丰、杜丽、桑士东2目目录录一、美国证券行政执法实效研究.4一、美国证券行政执法实效研究.41、美国证券执法体系概述.42、寻求联邦与州执法体系的平衡.63、明确执法原则,有效分配资源.74、扩大执法权限、丰富惩戒措施.94.1调查权.94.2处罚权.115、缩短执法时间.185.1简化执法程序.185.2严格控制执法步骤及期限.215.3借助科技力量提高执法效率.226、和解:
促进当事人的合作.236.1和解的规则规定.236.2和解制度的主要内容.256.3和解的效率与优势.266.4和解协议的可能存在的问题与对策.276.5小结与评价.297、对人力资源的投资及管理.29二、英国证券行政执法实效研究.30二、英国证券行政执法实效研究.301、英国证券执法体系概述.302、金融服务管理局的执法原则.322.1繁重的执法与有限的资源.322.2金融服务管理局的执法政策(enforcementpolicy).322.3“执法”之外的违规行为阻却机制.342.4小结.353、金融服务管理局的执法以敦促被监管对象合作为核心.353.1执法行动的启动阶段.363.2执法行动过程中的和解程序(SettlementProcedure).383.3执法行动的处罚阶段.393.4小结.414、与外部机构的分工与合作.415、执法活动免责.436、日常监管.446.1风险识别.456.2风险评估并标定等级.466.3选择监管应对措施.496.4分配监管资源与监管效果的分析评估.50三、香港证券行政处罚效率.51三、香港证券行政处罚效率.5131、证监会行政处罚体制与程序介绍.512、违法线索的发现.542.1日常交易的监察.542.2对上市公司(listedcorporation)的监管.572.3对持牌法团及其有联系的实体的监管.592.4互联网监察.602.5受理公众投诉.612.6小结.613、调查.623.1调查的实施.623.2调查权力的保障.624、纪律处分.644.1概述.644.2政策和处分公开.654.3鼓励当事人合作.664.4和解.675、执法合作.685.1与本地其他执法机构的合作.695.2与内地证券监管机构的合作.705.3与其他司法管辖区证券监管机构的合作.70四、美国、英国和香港地区的执法经验总结.72四、美国、英国和香港地区的执法经验总结.721、理念:
高度重视证券执法.722、制度:
不断加强证券执法基本规章建设.723、规则:
优化证券执法体制和资源配置.734、人力资源:
着力提高证券执法整体素质.74五、提高中国证券执法效率的若干建议.74五、提高中国证券执法效率的若干建议.741、推进证券执法基本法律制度建设.751.1进一步完善稽查执法基本规章制度.751.2适时地将两个“指引”纳入立法规划,加紧出台相关办法.762、改革和完善证券执法体制.772.1进一步完善“查审分离”体制.772.2组建快速反应的证券稽查执法队伍.792.3巩固和发挥独特的“三位一体”稽查组织体系优势,集中统一使用稽查资源803、建设提高证券执法效率的新举措.813.1加大人力资源的投入,改进证券执法的信息管理.813.2完善证券执法流程,加快工作节奏.823.3探索具有中国特色的和解制度.833.4积极改善执法环境,加强跨境合作.844一、美国证券行政执法实效研究一、美国证券行政执法实效研究证券法重在执行。
由于证券市场的特殊性,社会公众通常处于信息不对称的一方,很难发现诸如欺诈、内幕交易、操纵市场等证券违法行为,因此,证券执法意义重大,其实效直接影响着证券市场的稳定与繁荣。
本节将通过介绍美国证券交易委员会(SecuritiesExchangeCommission,以下简称SEC)的证券执法状况,对其执法实效进行简要分析,以为它山之石。
所谓“执法实效”,笔者认为至少包括两个方面的内容,一是执法的“效率”(efficiency),指在单位时间内、用单位资源完成的执法工作量,主要体现为执法环节的繁简、执法行为时限的长短、反应的快慢,以及执法成本的高低等;二是执法的“效果”(effect),是指执法行为对证券市场产生的作用,主要体现为处罚决定与违法行为是否相当,处罚决定能否得到有效的执行,能否对潜在的违法现象产生阻却效果等。
下文将结合美国SEC的证券执法状况,从“效率”、“效果”两方面一一分析。
1、美国证券执法体系概述、美国证券执法体系概述SEC是负责美国联邦证券法律执行工作的行政执法机构,建立于1934年。
此前,证券市场的监管、执法主要依赖各州的证券监管体制。
1929年股市大崩溃之后,美国先后颁布了1933年证券法和1934年证券交易法,建立起了联邦证券监管体制,SEC也应运而生。
SEC进行证券监管的主要目的是保护投资者,保持证券市场的公正、有序及有效,促进资本的形成。
为了达到这一目的,SEC的监管内容主要包括三个方面:
对证券的发行和例如,2005年10月15日,美国SEC新任主席考克斯(ChristopherCox)在北京接受记者采访时表示,中国证券法的重点不在于法律有多正确,而在于执行法律的力度。
见国际金融报2005年10月17日第2版,美证交会主席考克斯表示:
证券法重在执行。
参见SEC对自身职责的政策宣示投资者的保护人:
SEC如何保护投资者、维持市场公正及促进资本形成(TheInvestorsAdvocate:
HowtheSECProtectsInvestors,MaintainsMarketIntegrity,andFacilitates5销售进行监管,对信息披露进行监管,以及对违背联邦证券法的行为采取执法行动。
其中,执法活动是SEC监管职能的核心,SEC绝大部分的人力资源和财政预算都用于执法活动。
1972年,SEC成立了独立的执行部门(DivisionofEnforcement)。
SEC的执法权力来自于法律的授权,该授权的范围逐步扩大,如今已包括调查权、传唤权、账户冻结权、搜查权、起诉权、刑事案件移送权、行政处罚权等诸多权力。
从执法程序上讲,SEC通常先通过其执行部的市场监督处(marketsurveillanceunit)、互联网监督处(internetsurveillanceunit)等部门发现可能存在的违法行为,或者从其他政府机构、自律性监管机构移送的案件、公众的投诉、知情人的举报等途径获得此类信息。
获得违法行为可能存在的信息后,SEC通常会展开非正式的调查程序(informalinquiry,或称informalinvestigation)。
在非正式的调查程序中,调查人员不能强迫有关人员作证,只能在有关人员自愿配合的前提下,通过非正式会面、电话询问等方式收集信息。
非正式调查可能导致三种后果:
(1)如果调查结果显示不需要采取进一步行动,调查人员经同意后可以结束非正式调查程序;
(2)如果非正式调查无法获得足够信息,如相关人员拒绝合作,或者调查结果显示需要进一步调查,调查人员将启动正式调查程序;(3)如果调查结果显示已经获得足够证据,调查人员可以建议SEC直接进入执法程序,不需要再展开正式调查。
如果SEC调查人员决定进入正式调查程序(包括不经过非正式调查程序而直接开始正式调查),则必须向总部的最高决策机构五名委员组成的委员会申请正式调查令(FormalOrderofInvestigation)。
正式调查程序通常也是不公开的,在调查过程中,调查人员可以传唤证人、提取宣誓证言、强制要求提交文件等。
针对不同类型的案件,SEC的调查步骤、关注重点会有所不同,例如在内幕交易案件的调查中,SEC往往先查询交易价格记录,联系发行人,检索发布的信息,然后确定重大信息事前知情人的范围,审查可疑的交易记录,寻找知情人与交易人之间的联系,最后再证明其主观意图;而在不实披露类型的案件中,SEC的工作则主要是文件审查。
正式调查完成之后,SEC调查人员根据调查结果,可能会采取以下几种处理方式:
CapitalFormation)。
http:
/www.sec.gov/about/whatwedo.shtml#create,2007-1-15.可参考SEC官方网站上历年的年报和财政预算,http:
/www.sec.gov/about.shtml.SecuritiesandExchangeCommission,AbouttheDivisionofEnforcement,availableathttp:
l/www.sec.gov/divisions/enforce/about.htm.其权力来源包括:
1933年证券法、1934年证券法交易法、1935年公用控股公司法、1939年信托契约法、1940年投资顾问法、1940年投资公司法、1990年证券执法救济和小额证券改革法(TheSecuritiesEnforcementRemediesandPennyStockReformActof1990),2002年萨班斯-奥克斯利法(Sarbanes-OxleyAct)等。
SEC的最高委员会由五人组成(theCommissioners),由总统任命,参议院批准,位于华盛顿总部,其中一人为主席。
6
(1)建议SEC不采取行动。
特殊情况下,SEC可能会发出警告函(warningrelease),建议被调查人采取措施加强某些内部控制。
(2)建议SEC提起民事诉讼,向法院申请发布禁止令(injunction),以阻止违法行为继续进行。
(3)建议SEC自身采取行动。
SEC可能采取的行动包括暂停交易、签发警告信(cautionaryletter)、公开报道(issuepublicreport)、启动行政处罚程序(administrativedisciplineproceedings)等。
SEC最初对违法行为的处罚权非常有限,主要是向法院申请发布禁止令;后来,SEC认为禁止令程序被某些法院用来限制SEC的执法权限,有碍于执法效率,导致其不能更好地执行执法目标,因此说服国会通过立法赋予了SEC越来越多的授权,SEC可以选择通过自身的行政处罚程序对违法行为进行处罚,其拥有的行政处罚种类包括:
签发行政制止-终止令(Cease-and-DesistOrderProceedings);签发阻止令(StopOrder);撤销证券从业人员的从业许可(outrightrevocationoflicense)、禁止与券商合伙(barfromassociationwithabroker-dealer)、中止许可、限制某从业人员或机构的行为和业务种类,谴责(censure);对与证券市场相关的行业(如律师业、会计业)的从业人员进行谴责或取消其在SEC前从业的资格;返还违法所得;罚款;禁止担任公开公司的高级管理人员(officeranddirectorbar)等。
(4)建议移送其他机构处理。
SEC可以将案件移交司法部(DepartmentofJustice),由后者进行刑事调查、提起刑事起诉;也可以将某些案件移交给自律性机构,由自律性机构进行处理。
值得一提的是,在非正式调查、正式调查、行政处罚以及民事诉讼阶段,SEC都有可能与被调查人达成和解协议。
在SEC的执法过程中,和解的利用率非常高,被认为能够有效地发挥执法资源,提高执法效率。
对此下文将进一步做出介绍。
2、寻求联邦与州执法体系的平衡、寻求联邦与州执法体系的平衡1934年SEC的建立并没有排除各州证券委员会或类似机构的监管权,从提高证券执1934年证券交易法第12(k)条规定,出于公共利益和保护投资者的需要,SEC可以即刻暂停某只证券的交易不超过10天,无论该证券是否登记。
如果不是出于新情况,SEC不能延长该10天的暂停交易期,除非经过适当的通知并举行听证,才可以延长暂停交易期间。
1934年证券交易法第21(a)条授权SEC可以“对其认为已经违反、正在违反或者可能违反证券法的行为进行调查,并且发布与此违法行为相关的信息”。
根据1933年证券法第18条、1934年证券交易法第28(a)条的规定,该两法不影响各州证券委员会对任何证券或者个人的管辖权。
目前美国各州仍享有反证券欺诈的执法权。
7法的实效的角度讲,联邦与州两套执法体系并存的监管模式有利有弊。
一方面,由于各州证券监管机构的权利比较灵活,其行动有时会比SEC更为迅速,更具效率,但另一方面,由于证券执法结果会对证券行业今后的运作模式产生影响,联邦与州执法标准、处罚结果的差异会导致市场缺乏行为预期,滋长侥幸心理,难以达到阻却效果。
正因为如此,美国也一直在探索联邦与州之间监管权限如何划分、执法行动如何配合。
1996年,美国国会通过了全国证券市场改进法(NationalSecurityMarketsImprovementActof1996),该法开宗明义,指出“现对联邦证券法律进行修改,目的是为了促进金融市场的效率和资金形成,为了修改1940年投资公司法,以便提高共同基金的管理效率,保护投资者,提供更有效、更简明的监管”。
为了提高执法实效,该法排除了各州对证券登记、证券商额外监管的权力,1933年证券法也进行了相应修改,于是,各州证券监管机构只保留了反证券欺诈方面的行政执法权。
1996年全国证券市场改进法并没有彻底解决联邦与州两个执法体系并存所产生的问题,如何在两者之间寻求执法效率与效果的协调和平衡,仍然是美国证券监管者需要继续思索的课题。
由于篇幅与资料的限制,下文仅就SEC的执法体系展开讨论。
3、明确执法原则,有效分配资源、明确执法原则,有效分配资源SEC的执法资源历来非常有限。
SEC监管的对象非常广泛,包括证券交易所、证券发行人、证券经纪人与经销商、投资顾问、共同基金等。
据SEC的年报数据显示,在2006财政年度内,SEC启动调查案件914件、民事诉讼程序218件及行政程序356件,主要的执法领域为公司财务欺诈,自律机构、经纪人-经销商违规以及与共同基金有关的欺诈;在2005财政年度,共启动调查案件947件、民事诉讼程序335件及行政程序294件,案件主要集中在共同基金、投资顾问欺诈案,财务欺诈以及自律性机构的违法行为。
虽然监管范围广泛、工作量巨大,但是以联邦政府机构的一般标准来看,SEC的规模并不大。
截止2006年9月30日的统计数据显示,SEC共有员工3,590人,其中41人为临时员工,总人数比2005年下降了275人;SEC总部位于华盛顿,共有公司金融部(DivisionofCorporationFinance)、市场监管部(DivisionofMarketRegulation)、投资管理部(Division例如2002年揭露出来诸多投资银行丑闻,就是由纽约州检察官EliotSpitzer率先展开调查。
1933年证券法第18c
(1)条修改为:
各州的证券委员会(或类似机构)保留按照该州的法律对涉及证券或者证券交易的欺诈、欺骗行为或者券商非法行为的调查和提起执法行为的管辖权。
ChristopherR.Lane,HaltingtheMarchTowardPreemption:
ResolvingConflictsBetweenStateandFederalSecuritiesRegulators,39NewEng.L.Rev.317(2005).SeeSECAnnualReport2006,page8;AnnualReport2005,page7.8ofInvestmentManagement)以及执法部(DivisionofEnforce)四个部门,行政审裁法官办公室(OfficeofAdministrativeLawJudges)等19个职能办公室,此外还有11个地方机构。
SEC的年度预算也比较有限,2001年仅为41,200万美元,2005年升至88,800万美元,2006年又上涨了11.7万美元,2007年为90,484.6万美元。
为了尽可能平衡繁重的执法任务和有限的资源之间的矛盾,SEC必须制定阶段性的工作计划,选择优先执法的领域,才能增强执法效率,更有效地配置执法资源。
根据1993年政府业绩与成果法(GovernmentPerformanceandResultsActof1993),SEC从1994年开始制定五年战略计划。
现行的2004年-2009年战略计划(以下简称为计划)在重申了SEC的目标、使命和价值观之外,仔细分析了当前的执法环境和外部因素(包括投资者信心、市场流动性、全球化、相关科技技术、国会及政府部门的行为等),在此基础上,设定了2004年至2009年的四个战略目标:
通过执法确保联邦证券法律得到遵守,保持一个有效的、灵活的监管环境,鼓励并促进投资者在获得充分信息的基础上做出投资决定,以及最大化地利用SEC的资源。
同时,计划还详细列举了SEC为实现战略目标需要采取的各种行动,更值得一提的是,还制定了衡量战略目标是否实现的标准。
例如,SEC将“最大化地利用资源”的战略目标细分为三个小目标,包括调整人力资源战略以实现SEC的使命及目标,实现良好的财务管理和内部控制,以及通过创新性地运用信息技术提高业务水平;在此基础上,又分别为每个小目标制定了详细的初步行动方案(SupportingInitiatives),仅第三个小目标项下的初步行动方案就达9项之多;最后,又列举了11项监控进程的措施,包括职务空缺数量及比例,会计师、律师、监管者的任期长短、人员减缩率(Attritionrate),参加培训项目的管理层及职工的百分比,完成文件申报所需时间的降低率等。
对战略计划的执行情况进行衡量、评价,可以及时总结经验、教训,做出适当的调整,确保计划目标得以实现,其重要性并不亚于制定或者执行计划本身。
在此问题上,SEC的做法可供借鉴。
SEC不仅在计划中列举了可能用于衡量、监控计划实施的具体方法或指标,还注重收集数据,对计划下的各个项目进行独立的评价。
例如上一个五年战略计划发布后,从2000年开始,SEC先后对其项目或证券业相关问题进行了120多次审计、调研及评估。
这些评估为改进项目、支持战略计划提供了重要的信息。
在每年的年报中,SEC也分别针对计划制定的四个战略目标,罗列各种数据和表格,对当年的执行情况进行评估。
http:
/www.sec.gov/about/whatwedo.shtml#create.数据根据年报进行了更新。
可参考SEC的年度预算,http:
/www.sec.gov/about.shtml.SEC“2004-2009StrategicPlan”,availableathttp:
/www.sec.gov/about.shtml.同上,第56页。
9此外,从处罚案件的类型上看,SEC的执法重点也在随着证券市场上主要违法行为类型的变动而做出相应调整。
SEC早前的执法对象以内幕交易为主,2002年安然事件之后转向了虚假财务报告,从2005年末开始,SEC的执法重点又开始转向其一度非常关注的网络欺诈案件。
4、扩大执法权限、丰富惩戒措施、扩大执法权限、丰富惩戒措施执法权限的大小是影响SEC执法效率和实效的一个重要因素,也正是因为这个原因,SEC从建立之日起就一直积极地寻求更多的执法权限。
本节第一部分已经对SEC的执法权限进行了简单介绍,并且列举了其处罚权限内的各种惩戒措施,本部分则将进一步介绍各种执法权的内容和发展历史,分析其对SEC执法效率和实效的影响。
1933年证券法、1934年证券法交易法、1935年公用控股公司法、1939年信托契约法、1940年投资顾问法、1940年投资公司法、1990年证券执法救济和小额证券改革法(TheSecuritiesEnforcementRemediesandPennyStockReformActof1990),2002年萨班斯-奥克斯利法(Sarbanes-OxleyAct)等联邦证券法律都是SEC执法权的权力来源。
为了方便论述,笔者把SEC的执法权限大致分为调查权和处罚权。
总的来说,调查权越大,SEC发现、收集违法信息的速度就越快,获得的信息也越全面;处罚权越大、越灵活,对违法行为的处罚就越有力,也越能有效地阻却违法行为。
4.1调查权调查权SEC对于已经发生或者可能发生的违反联邦证券法的行为拥有广泛的调查权。
1933年证券法第20(a)条规定,当SEC通过投诉或其他渠道、发现有人违反或者即将违反本法或SEC依授权制定的任何规则或规章,SEC可以自由决定要求或批准该人提交一份经宣誓或未经宣誓的书面声明,用以说明SEC认为事关公众利益、需要进行调查的所有有关事实及情况。
SEC也有权主动调查这些事实。
1934年证券交易法第21(a)
(1)条、1940年投资顾问法第209(a)条、1940年投资公司法第42(a)条、1935年公用控股公司法第18(a)条等也作了类似的授权性规定。
证券交易法第21(a)
(1)条还授权SEC就其调查结果发布公开报导。
此外,证券交易法“SECProbeWebSitesOfferingLargeReturnsforLookingatAds”,WallStreetJournal(Feb.10,2006)10第21(a)
(2)条还授权SEC代表外国证券监管机构对违反或可能违反该外国证券法律的行为展开调查,即使美国证券法律并未被违反。
至于具体的调查权力,联邦证券法律也做出了明确的规定:
证券交易法第21条第(b)款规定,为调查之目的,SEC的任何职员或其指派的官员都有权提取宣誓证词(oaths)或证词(affirmations),传唤证人作证(subpenawitnesses),强制证人到场,提取证据,要求制作任何与调查有关的账目、文件、信件、备忘录或者其他档案。
SEC有权在任何指定的听证场所、要求美国任何地方或任何州的证人到场作证或者制作档案。
证券法第19(c)条、证券法第8(e)条、1939年信托契约法第321(a)条也有类似规定。
SEC还有权获取调查对象的银行账户记录、电子通讯记录等信息,但必须遵守相关法律的规定。
值得一提的是,SEC对调查对象的配合程度非常重视,因为这一点对SEC调查活动的效率有直接的影响。
调查对象的配合程度可能是SEC在以后决定采取何种处罚程度和处罚手段时考虑的因素,同时也是SEC考虑和解协议的重要条件。
2001年10月,SEC发布了关于与SEC执法合作关系的调查报告及声明(简称“海岸21(a)报告”,Seaboard21(a)Report),该报告明确显示SEC将在执法活动中对已采取某些合作行
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