1、各类电商纷纷入局，竞争日趋激烈 . 12 1、垂直特卖电商：优胜劣汰，向全品类平台发展 . 14 2、垂直电商特卖频道：自身流量较少，品类经营存在局限 . 16 3、综合电商特卖频道：阿里系多方布局，京东闪购GMV贡献尚小 . 17 （1）阿里系特卖：限时团购、二三线品牌/奢侈品牌多方位布局 . 17 （2）京东闪购：业务模式与唯品会相近，预计GMV贡献尚小 . 19 三、唯品会：尾货市场天花板明显，商品品类/周期扩展成必然选择 . 20 1、运营模式：名牌折扣+限时抢购+正品保障，自营占比超过97% . 21 （1）国内率先引入名牌折扣+限时抢购+正品保险的商业模式 . 21 （2）自营代销
2、模式为主，买手团队提供专业支持 . 23 2、用户数据分析：用户数量高速增长，客单价、活跃用户购买频次相对平稳 . 25 （1）用户数量保持高速增长，活跃用户/重复购买用户占比逐渐提升 . 25 （2）客单价、活跃用户购买频次近5年均无明显变化 . 27 3、财务数据分析：费用率改善不抵毛利率下降，平均物流/获客成本高于京东 . 27 （1）销售毛利率下降拖累综合毛利率下行，仓储费用改善带动期间费用率下降 . 27 （2）平均物流成本下降，活跃用户引流成本高于京东 . 30 4、唯品会服装“尾货”市场空间测算：预计2019年前后即达天花板 . 31 5、商品品类拓展：借助客群协同，向母婴、化妆
3、品等品类延伸 . 33 （1）搭乘母婴市场高速发展期，童装与唯品会原有服装业务协同性高 . 33 （2）发力跨境业务，带动美妆品类高速增长 . 34 （3）家电、超市等多品类扩张，但2016年其他商品营收出现下滑 . 37 6、商品周期拓展：向新品、热销品进行延伸，但与天猫相比优势并不明显 . 38 （1）限时特卖具备营销与预售能力，产品周期延伸成为可能 . 38 （2）唯品会进军新品与热销品销售，综合电商平台将成竞争对手 . 39 四、行业总结与展望：尾货市场已成红海，差异化营销能力创造新机 . 40 上游库存积累&下游消费者追求高性价比商品，特卖模式应运而生。网络限时特卖一般具有“精选、品
4、牌、折扣、限时、限量”等特点，由供给端与需求端共同驱动产生。从供给端看，我国上游制造业库存积压严重，厂商存在强烈去库存需求；从需求端看，限时特卖电商同时满足消费者商品品质与廉价需求，因而受到了广大网购用户的欢迎。女性消费易受打折信息影响，二三线品牌更适合国内限时特卖模式。打折促销容易引发女性冲动消费，据零点调查公司及艾瑞咨询数据显示，受打折影响而购买过不需要或不打算买的商品的女性比例高达56，且这一现象在服饰、鞋包等商品中更为明显。另一方面，特卖电商的低折扣导致其客单价较低，因而需要依靠高购买频率以提升营收，品类以消耗品为佳。综上，服饰鞋包、化妆品成为特卖电商的主要品类，据易观数据，唯品会女性
5、用户占比接近70%，显著高于其他主流B2C电商。从品牌定位看，由于奢侈品牌库存较少，且不愿意大幅降价削弱品牌定位，同时我国消费者对线上奢侈品信任度低，因此二三线品牌更适合国内限时特卖模式。垂直特卖电商优胜劣汰，综合电商纷纷入局。特卖电商主要可分为垂直特卖电商、垂直电商特卖频道和综合电商特卖频道三类。垂直特卖电商在经过前期的高速发展与行业洗牌后格局日渐清晰，目前知名者仅剩唯品会、聚美优品等少数玩家；垂直电商特卖频道由于其平台本身流量较少且商品品类较为有限，所占市场份额一直处于较低水平；综合电商天猫、京东纷纷介入闪购业务，但GMV占比尚小。唯品会：服装尾货业务天花板明显，商品品类/周期扩展成必然趋
6、势。从财务数据看，由于行业竞争日趋激烈，公司毛利率自2015年起开始下降，虽然同期订单履行费用改善带动整体费用率下降，但净利率仍呈下行趋势。通过我们测算，公司服装尾货业务在2019年前后即将达到天花板，因此唯品会必须进行商品品类/周期的拓展。品类扩展方面，公司借助客群重叠优势与行业发展红利发力母婴、跨境化妆品等品类，目前已取得一定成效；此外，由于限时特卖模式具备较好的营销效果，特别是限时和少量的属性使得对价格体系冲击有限，使新品/热销品销售成为可能，但此方面唯品会与天猫等综合电商相比优势并不明显。行业总结与展望：唯品会传统品类占优，综合电商平台优势明显。从行业发展格局看，对于服装尾货等传统闪购
7、品类而言，我们认为唯品会已通过品牌效应与供应链优势在行业中占据领先地位。而对于综合电商而言，闪购业务的价值更多在于提升公司原有品类销售与推广的灵活度，闪购品类/客群与原有品类/客群的协同性更为重要。天猫、京东等综合电商具备的更为丰富的商品定位和更为优质的平台资源，将使其在新品/热销品推广方面发挥更好的效果。网购市场新入口 特卖一般指在特定的时间段里以优惠的价格出售指定的商品。网络限时特卖缘起于2001年成立的法国奢侈品特卖电商Vente privee，与线下奥特莱斯对应，可称为线上奥特莱斯，一般具有“精选、品牌、折扣、限时、限量”等特点。2008年，唯品会率先在国内引入网络限时特卖模式，随后聚
8、美优品、卷皮等专业特卖电商先后出现。根据我们对几大主流网站初步统计，目前网络特卖市场约2000亿左右市场规模，从龙头唯品会增速看（2016年唯品会营业收入增长40%），目前该类型电商增长快于网购市场整体增速。上游企业库存积累，下游消费者追求高性价比商品 上游生产企业存货累积，去库存诉求强烈 从供给方面看，网络限时特卖商品主要源于上游生产商的去库存需求。以特卖市场主要品类服装为例，我国服装生产制造企业普遍采取以量取胜的粗犷式生产方式，上游通过大规模生产以防止缺货，而在销售渠道上普遍采用“品牌商代理商零售商”的多层级模式，各环节主要以预估销量方式决定订货量，供应链信息化建设落后，容易产生存货积压。
9、根据国家统计局数据，截止2017年7月底我国纺织服装、服饰业存货累计值达2069.7亿元，同比增长5.50%。面临大量的存货累积，服装业具备强烈去库存需求，在过去往往通过线下门店打折的方式清理库存。随着电子商务的迅速发展，电商亦成为了服装业去库存的重要渠道，而“限时”的属性使得打折促销对品牌价格体系冲击非常有限。消费者追求高性价比商品，限时特卖同时满足品质与廉价需求 随着居民生活水平的不断提升，居民网络购物不再仅仅着眼于商品的廉价属性，而对商品的品质提出了更高的要求，高性价比成为消费者在网络购物的重要追求。根据艾瑞咨询2016年中国网购用户行为及偏好研究报告，商品质量与价格为网购用户最为看重的
10、两大因素。而限时特卖电商既通过深度折扣，满足了消费者对商品的廉价要求，又通过品牌特卖、提供正品保险等措施保障了商品品牌与质量，满足了消费者对商品的品质要求，因而受到了广大网购用户的欢迎。女性消费者占比高，二三线品牌为主打 女性消费易受打折信息影响，服饰、化妆品成为主流 从消费心理上看，限时限量特点营造了“饥饿营销”氛围，更符合女性消费心理。根据零点调查公司对北京、上海、广州三地进行的针对1835岁青年女性的都市青年女性消费面面观系列研究报告显示，打折促销容易引发女性冲动消费，受打折影响而购买过不需要或不打算买的商品的女性比例高达56。从特卖电商用户性别构成看，根据易观千帆数据，唯品会女性用户占
11、比接近70%，显著高于其他主流B2C电商。同时，为使购物体验更好地符合女性“爱逛街”的心理，特卖电商官网界面设计上普遍去除了搜索引擎（部分app因移动端屏幕限制加入了搜索功能），一定程度上减少了“登陆-搜索-下单”直接性的购物现象，弱化了顾客购物目的性。取而代之的是以品牌特卖频道为单位的呈现方式，顾客通过不断下拉浏览各品牌相关特卖频道，逛到合适品牌则进入浏览具体商品，看中满意商品即买，此种呈现方式相对传统电商而言更好地创造了类似线下卖场“逛街式”的体验。而从商品品类上看，特卖电商的低折扣导致其客单价较低，因而需要依靠高购买频率以提升营收，品类以消耗品为佳。此外，根据艾瑞咨询中国女性数字时尚用户
12、白皮书，女性对服装、鞋包等商品品类的购买更易受打折促销因素的影响。因此，定位于女性用户群体的服装、化妆品、母婴等品类成为特卖电商的主流品类。二三线品牌更适合国内限时特卖模式 因奢侈品牌拿货困难，且消费者对线上奢侈品信任度较低，目前国内特卖电商的主营商品集中在二三线品牌。以唯品会为例，2008年12月上线时，唯品会仿照美国奢侈品闪购平台Gilt的模式，以限时限购的模式售卖打折奢侈品。但国内奢侈品闪购行业不同于美国，同时面临着上下游的压力：一方面，上游奢侈品牌库存量较小，品牌商不愿为了处理少量库存而大幅降价打折，削弱品牌定位，影响线下销售，且上游品牌商订货规模要求较大，对唯品会资金规模和周转要求较
13、高；另一方面，网上假冒伪劣奢侈品横行，消费者对刚上线的奢侈品电商平台信任度较低。2009年4月，唯品会引入女装品牌欧时力进行限时特卖，自此将产品定位转型为以二三线及大众品牌尾货，并获得成功。截至目前，国内奢侈品限时特卖是相对利基市场，如京东通过“自营”以及天猫通过入股魅力惠，在这一领域持续运营。我们对唯品会商品的价格区间段进行了统计，目前唯品会的商品以1-599元价位为主，以女士连衣裙和女士包袋为例，该价格区间内商品数量占比分别为88.6%和87.1%，1200元以上的占比分别仅为2.99%与3.22%。而从消费者构成看，与天猫、京东等B2C电商相比，唯品会中等消费能力消费者（包括中低消费者、
14、中等消费者、中高消费者）占比以及二三线城市消费者占比均为最高，这也在一定程度上反映出了主流特卖电商非一线的商品定位。各类电商纷纷入局，竞争日趋激烈 按特卖电商是否独立以及商品品类的集中度，特卖电商主要可分为垂直特卖电商、垂直电商特卖频道和综合电商特卖频道三类。垂直特卖电商和垂直电商特卖频道起源时间较早，集中在2008-2013年间，前者以唯品会、聚美优品等为代表，后者以洋码头限时抢、麦乐购天天特卖等为代表。2013年前后，综合电商电商纷纷上线特卖频道，包括天猫聚划算和魅力惠、京东闪购、当当尾品汇等。从发展态势来看，早期的垂直特卖电商在经过成立之初的高速发展后，目前发展速度已放缓甚至部分已显露疲
15、态，但后期崛起的一些垂直特卖电商紧扣母婴、低价、海淘商品等市场新需，随行业一同实现了迅猛增长，在各自垂直品类领域占山为王。垂直电商特卖频道因自身平台较小，吸引流量较少等原因，除小红书福利社外其余市场份额均较小。综合电商特卖频道的发展则更多依托于整体电商的运营、渠道和客流。优胜劣汰，向全品类平台发展 2008年底，唯品会和俏物悄语的成立拉开了国内特卖行业的序幕，随后各类垂直特卖电商纷纷涌现。这些垂直特卖电商或效仿欧美奢侈品特卖电商Gilt与Vente-Privee，或效仿唯品会，低价限时限量出售奢侈品及二三线品牌商品，以刺激消费者购物欲望。随着行业参与者逐渐增多，竞争加剧，大型特卖电商开始与品牌
16、商签订独家销售授权协议，建立行业壁垒并稳固自身地位，而小型电商在特卖价格战和供应链中往往不敌电商巨头，营运效果差而最终黯然退场。以专注海淘品牌特卖的蜜淘网为例，由于其平台规模较小且知名度低，而拿不到一线品牌的官方授权，只能和二三线品牌甚至经销商合作，同时因其资金短缺，不能建立保税仓以解决库存周转成本大、物流配送时间长等问题，重重压力下2016年3月蜜淘网因资金周转失衡而倒闭。与此同时，唯品会、聚美优品等特卖电商则通过先发优势迅速做大规模。以聚美优品为例，聚美优品成立之后即开始高速发展，2011年营收增速高达968%，截止2016年年底，聚美优品活跃用户达1,540万人，重复购买客户的订单占比高
17、达91.2%。但由于消费者信任危机、电商巨头纷纷切入美妆特卖和海淘盛行等原因，聚美优品发展已显露疲态，2016年营收和利润均已呈负增长。另一特卖电商卷皮则在2016年迎来高速增长。卷皮成立于2012年9月，以9.9元包邮起家，主要销售包括服装、母婴、美妆、家居、电器等泛生活品类白牌产品，定位平价，客群相对定向，目前搜索指数不高，表明营销投入相对较低。根据QuestMobile数据，2016年卷皮App月活跃用户数量超过1200万人，同比增长40.3%，位居网购App第十名。卷皮的核心竞争力主要有两点：（1）卷皮负责商品所有运营工作，厂家只需负责生产，实现工厂-卷皮-消费者的直线式商品流通模式。
18、（2）具备400余人专业买手与质检团队，确保所提供商品性价比过关。自身流量较少，品类经营存在局限 垂直电商的特卖频道在特卖市场里占比份额较小，一是由于垂直电商自身流量较少；二是由于垂直电商品类经营存在一定局限性。以洋码头限时抢与蘑菇街快抢为例：洋码头通过海外直邮/保税方式发货，因此平台很少售卖体积/重量较大容易被抽检的商品（如家电类），也不售卖国产美妆等国内外价差较小的商品。洋码头限时抢每天开放3个时段的抢购，每个时段只放出6-7件商品，数量极少。而蘑菇街快抢定位低端，绝大多数商品价格不超过100元，不少商品甚至为同款仿造品，因此很难吸引到知名品牌入驻。阿里系多方布局，京东闪购GMV贡献尚小
19、限时团购、二三线品牌/奢侈品牌多方位布局 阿里系特卖包括聚划算、俪人购和魅力惠，三者同属天猫旗下。其中，聚划算作为限时闪购的团购电商，商品主要来源于天猫和淘宝的优质店铺（卖家审核对店铺评分有要求）；魅力惠作为奢侈品闪购电商，主要定位于国际一二线品牌过季商品；俪人购是阿里推出的二三线品牌闪购电商，定位与唯品会类似，后于2016年12月被整合进聚划算旗下。聚划算于2010年推出，天猫和淘宝的卖家均可借此平台，通过打折促销活动挖掘新客户，提高品牌认知度。根据官网数据，目前每天有1,200万消费者在聚划算上发起品质团购。自2016年12月份阿里巴巴将聚划算和天猫平台合并，升级聚划算为营销平台事业部后，
20、聚划算即不断调整平台定位，从模仿唯品会等垂直电商进行服装尾货闪购，到更注重品质商品的展示和促销，同时加大对电器等其他品类的投入，突显其营销平台定位。若参照京东闪购情况按聚划算占天猫总GMV比例5%-10%估算，则2016年聚划算GMV可达780-1565亿元，即千亿左右体量。魅力惠是一家时尚奢侈品闪购电商，上线于2010年4月。2015年7月阿里巴巴宣布战略投资魅力惠，并将其打造成为阿里旗下奢侈品闪购频道，作为天猫进军奢侈品业务的重要布局，天猫官网与App均为其提供了入口。魅力惠客户定位为一二线城市25-45岁年轻女性，产品品类以时尚服饰鞋包类为主，主要定位于过季1-2年的奢侈品或是过季几个月
21、后的轻奢品,客单价在1000元以上。目前，魅力惠已与超千家知名品牌达成官方合作。俪人购成立于2010年11月，其售卖产品定位和客户群定位均与唯品会类似。在2016年底天猫和聚划算合并后，为避免俪人购分流天猫聚划算的人流，也为消费者提供更便捷的商品分类页面，俪人购的业务被天猫聚划算整体承载。业务模式与唯品会相近，预计GMV贡献尚小 京东闪购上线于2014年1月。据2014年底时任京东闪购事业部总经理王丽杰的访谈，京东闪购业务模式与唯品会相似，以服装、鞋包等女性用品为核心品类，折扣集中为3-5折，用户以25-35岁的一二线城市女性为主。京东闪购与唯品会相比的优势则在于可借助京东优质的自营服务体系，
22、在仓储、物流、客服方面都可以享受等同京东商城自营的服务。根据京东2015年3季度财报分析师会议，公司透露闪购占GMV的比例超过1%。但京东此后未再对外披露数据，预计京东闪购业务对GMV贡献尚小。尾货市场天花板明显，商品品类/周期扩展成必然选择 唯品会成立于2008年12月，为国内最大的B2C限时特卖电商。受益于其国内率先实施的“名牌折扣+限时抢购+正品保障”的商业模式与电商发展红利，近年来唯品会收入与利润均保持了较为快速的增长，截止2017年Q2已连续19个季度实现盈利，为国内为数不多的具备连续盈利能力的电商。2016年，唯品会实现营业收入565.91亿元，同比增长40.76%；实现归属母公司
23、净利润20.37亿元，同比增长28.13%。与国内其他主流电商相比，唯品会2016年营收（唯品会未单独披露GMV数据，且自营收入占比达97%以上，此处用唯品会营业收入与其他电商GMV作比较）增速高于天猫GMV增速（28.81%），但低于京东（47.41%）与苏宁易购（60.14%）。从市场份额看，唯品会在我国B2C网购市场的市占率从2012年起稳步提升，2016年市占率达3.5%，位居电商行业第四位。注：唯品会为营业收入数据，其余为GMV 数据 名牌折扣+限时抢购+正品保障，自营占比超过97% （1）国内率先引入名牌折扣+限时抢购+正品保险的商业模式 唯品会在国内率先引入了“名牌折扣+限时抢购
24、+正品保险”的商业模式。名牌折扣：公司主营服装、母婴、化妆品等品牌商品，目前已累积一万多个合作品牌，超过1600多个独家合作品牌，采取低至原价1折的超低折扣。限时抢购：公司于每天早上10点整开启抢购,100个品牌准时上新，涵盖时装、配饰、鞋、美容化妆品、箱包、家纺、皮具、香水、3C、母婴等多个品类，且在每晚增加移动端“晚8点专场”满足夜间网购人群需要。每人每件商品限购2件，购物车20分钟清零，特卖限时3-5天，抢完即止，未售罄也不再上架。正品保障：公司首创太平洋保险公司正品保险模式，由第三方的专业保险公司中国太平洋财产保险股份有限公司为唯品会销售的每一件商品进行承保，保障用户获得100%正品体
25、验。（2）自营代销模式为主，买手团队提供专业支持 特卖模式可分为自营模式与平台模式两类。由于名品折扣模式需要保证商品为正品，且对采购环节具备较高要求，因此自营模式成为特卖电商的主要选择。唯品会自创立之初即以B2C自营模式为主，公司平台业务占比极低，2016年平台业务收入仅占公司营业收入的2.3%。唯品会自营模式以商品代销为主。在代销环节中，唯品会通过买手团队选择合适的品牌与商品数量，通知供应商将商品入库后进行销售，未售完商品可退还给供应商，因此自身库存风险较低。代销模式的商品定价可分为供应商定价与唯品会定价两类：1）供应商定价，唯品会收取一定比例代销佣金；2）供应商与唯品会制定结算价格，唯品会
26、自主定价，毛利率具备一定提升空间。此外，唯品会自营模式负责商品选择、特卖档期安排、市场营销、物流配送、售后服务等多个运营环节，对整体运营过程实现了重度把控。买手团队的建立是唯品会实施自营模式的另一大保障。目前唯品会买手团队人数已超过1600人，团队成员大多来自于时尚杂志编辑及传统渠道从业人员。唯品会买手团队基于对时尚潮流的理解分析与对商品的专业知识，直接决定采购品牌与数量，从而保证了合作品牌的水准与商品的质量。用户数量高速增长，客单价、活跃用户购买频次相对平稳 （1）用户数量保持高速增长，活跃用户/重复购买用户占比逐渐提升 从用户数量看，唯品会注册用户数、年活跃用户数（年内在唯品会至少购买过一次
