1、，而在此前百年间最严重的一次危机中，时任美国总统的罗斯福曾说：我们最大的恐惧就是恐惧本身。关键字：金融危机 两房 次贷一、2007-2008金融海啸主要大事纪：1 2007年（a） 4/02美国第二大次级房贷公司新世纪（New Century）金融公司申请破产保护，埋下次级房贷风暴之引子。（b） 8/03 欧美股市全线大幅下挫，跌幅均超过1%。贝尔斯登称目前美国的信贷市场状况为20多年来最差。8/06/2007美国第十大房地产投资公司American Home Mortgage申请破产保护。8/09全球大部分股市指数下跌，欧洲三大股市下跌，美股暴跌，金属原油期货和现货黄金等价格大幅下跌，法国最
2、大银行巴黎银行宣布卷入美国次贷风暴。8/15纽约股市三大股市大幅下挫，标准普尔500指数回吐今年以来的全部涨幅，道琼指数跌破13000点关口。自8/9-8/30，美联准会已累计向金融系统挹注1472.5亿美元，以防次贷危机恶化。2 2008年（a） 7/13 美国最大房贷机构房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）爆发财务危机。美国财政部和联邦准备会宣布救助二房，提高其信用额度，并承诺必要情况下购入两公司股份。（b） 9/07/2008：美国财政部接管二房，同时对这两家抵押贷款公司各挹注1000亿美元资金。（c） 9/15/2008：华尔街投资银行雷曼兄弟公司在政府拒绝
3、纾困后，申请破产保护。同日，陷入经营困境的华尔街美林投资公司，同意以500亿美元价格由美国商业银行（Bank of America）并购。遭债信评等降级的全美最大保险公司美国国际集团（AIG），股价大跌，导致AIG亏损加剧。（d） 9/18：联准会与全球各中央银行对信用市场挹注3000亿美元；美国政府金融纾困案消息释出后，股价反弹；道琼指数大涨3.86。（e） 9/29：众议院以228票对205票拒绝纾困计划，共和党议员主导反对。美国道琼暴跌778点。（f） 10月1日：美国参议院通过修正版纾困方案，增添税赋优惠及提高联邦对银行存款保险上限，从10万美元提高至25万美元。（g） 10/03：众
4、议院以263票对171票通过修正版纾困计划。（h） 10/10 冰岛面临破产危险，前三大银行皆遭接管。日本保险业者大和生命净负债高达115亿日圆申请破产。3 历年来股市之表现：过去一百年，扣除通货膨胀后，每年报酬率股票约6,债券2，存款1。金融海啸的远因（美国为主）：4 过度消费负债：财政、贸易双赤字，国债超过10兆。5 过度自由放任；1980年代开始经济自由化及松绑政策。6 金融过度松绑（a） 金融改革法案后患无穷i. 1999年11月美国国会通过金融服务业现代化法案（Financial Modernization Act），推翻1933年国会通过的Glass-Steagall法案，让一般银
5、行亦可成立投资银行，但并没有用管理银行的法令的配套措施严格管理，是造成金融危机的原因之一。当时认为金融界为了自利及股东权益，会比法规更谨慎地管理自己的资产，忽视人性贪婪之本性。美国金融管理当局过去几年来，也不愿面对这个问题。ii. 但1999金融改革法案通过之后，所有的金融服务业都落入几家大控股公司手里，包括保险公司，退休基金及证券公司等。他们也是高科技公司、国防产业、及主要的石油及矿业公司的信贷提供者及股东，及联邦和地方公债的承销商，对政客也有影响力。华府的政客推波助澜增加这些大金控公司及其对冲基金公司的权力。商业银行、股票经纪商、对冲基金、机构投资人、退休基金及保险公司都可以自由彼此投资持
6、股，将所有的金融营业整合起来，美其名为增进效率及竞争力。实际却由华尔街金控巨头来运作全球金融超市，可说是纵横天下；以前银行不能跨州设立的现在也允许了，因此与之竞争的银行纷纷被并购或倒闭。货币当局监控能力大大被削弱。（b） 金融改革促使衍生性商品泛滥，但又缺乏风险预警机制：高度错综复杂之衍生性财务工程商品，目的在避险，至终却爆破。7 道德危机及金融界之贪婪（a） 美国经济建基在信用上借钱购屋、购车、企业营运、甚至买卖证券。但如果信贷膨胀，没有监管，就会失控。（b） 衍生性商品获利甚高，吸引投资银行及投资者盲目跟进。而华尔街以高额薪资奖励各大公司的执行长（CEO），甚至即使企业为获利，CEO及高级
7、经理人都坐领巨额报酬。公司旗下的金融从业人员也，待遇很高，吸引名校MBA蜂拥而入。当股市价格上扬时，金融从业人员及投资人都获利。贫富差距也因而加大。（c） 过去几任之财政部长都出自华尔街，可说是金融风暴之始作俑者，现在却由他们出面解决。8 全球化运动（a） 国际机构如国际货币基金（IMF）鼓吹资本移动自由化，各国资金可以自由进出，以利自由贸易。世界银行推动民营化。（b） 资本自由化之影响金融风暴的前例。拉美及东亚之金融危机。（c） WTO谈判多年后逾1995年成立，推动全球化，目的在使物畅其流，各国受惠。1997，WTO通过全球金融服务业自由化协议。逾1999年生效，开放各国金融市场，资金可以
8、自由流动，风险因而增加。（d） 美国科技泡沫与政治事件：卷入阿富汗与伊拉克战争，耗损国力与资源。9 美国货币当局的先松后紧的信用政策是导致房价升跌。（a） 由于格林斯潘的信用宽松政策，助长投机金融风潮，对冲基金及短卖大行其道，也获利累累。这些操作只是现象，而非原因。（b） 2001开始为刺激经济，美国联准会连续11次降息，使房价大幅上升；之后又开始因为打击通货膨胀开始一连串17次的升息，使次贷违约大幅增加，引发不久之后之房贷危机。二 金融风暴之近因次贷危机1 美国两大房贷公司（二房）简介（a） 美国联邦国民抵押贷款协会（Fannie Mae房利美）及美国联邦住宅贷款抵押公司（Freddie M
9、ac房地美）是美国最大的两个房贷金融机构。（b） 政治目的：1990年代开始，柯林顿政府给二房压力，降低贷款标准给较弱势的购屋者少数族裔及低收入者，也是次贷成长的原因。国会议员及政府官员也有责任。他们受许多利益团体包围，赞成松绑，但却缺乏监督，包括对二房的监督。（c） 营运：两大房贷公司的经营方式雷同，都未直接提供购屋者抵押贷款，而是透过向银行和房贷放款业者收购抵押贷款，并将这些贷款重新包装为证券化产品，再由他们担保售予投资人，以利融通规模高达数兆美元的房贷市场。二房也藉由对全球投资人发行债券，以提高流动性及扩大提供房贷资金，而透过此种发债方式筹集的资金随后再注入抵押放款融资市场，如此一来，放
10、款业者可获取更多资金。（d） 7/13/2008美国财政部介入拯救二房，提出纾困方案，规划向两家公司分别注入1000亿美元，助其度过难关，以免破产。根据纾困案，二房将由民营改为国有，须接受联准会监督。2 次贷（次级房屋信贷）危机是这次金融风暴的引爆点。（a） 次贷指一些贷款机构，向信用程度较差和收入不高的借款人（多为蓝领阶级）提供的贷款。近年美国等国家放松购房信贷标准（不用付头期款，不用收入证明，也不评审抵押单位的质量等），形成次级房贷市场，但其利率比一般抵押贷款高二至三个百分点（因此也加大还款难度）。（b） 衍生性商品助长危机。i. 二房购买商业银行和房贷公司流动性差的贷款后，通过资产证券化
11、将其转换成债券在市场上发售，吸引投资银行等金融机构来购买，而投资银行利用金融工程技术，再将其进行分割、包装、组合，再出售。在这个过程中，最初一元的贷款可以被放大为N倍的金融衍生产品，产生虚拟经济超过实体经济N倍的效果。当泡沫破灭时，其影响就是倍乘的效果。ii. 例如一间银行从房贷公司买进次级房贷，转卖给像雷曼兄弟、贝尔斯登等华尔街的大型券商，后者再发售以房贷作担保的不动产抵押担保证券（MBS）并加以包装、设计出各种抵押债务债券（CDO）。而投资银行、退休基金、避险基金、市政基金、校务基金等机构投资人依照信评公司给出的评等，买进以为是高评等、高收益、风险分散的CDO商品。估计2006年有1000
12、亿美元次级房贷包装进总额3,750亿美元的CDO，在美国市场销售。而信用评等机构不负责任的评等也误导投资人。（c） 联准会升息促使衍生性商品泡沫化i. 当联准会在2004开始升息，利率大幅攀升，加重了以机动利率为主的次贷购房者的还贷负担，再加上因油价上涨导致景气减缓，美国住房市场开始大幅降温，失业率增高，很次级房贷的借款人首当其冲，特别是蓝领阶级被裁员，付不出房贷，加上房子资产价值缩水，购房者难以将房屋出售，或者通过二贷抵押获得融资，违约还款及房子变成法拍屋的数目急速上升。ii. 受此影响，房地产贷款有关债券的评估价格下跌。一旦抵押资产价值缩水，很多金融公司资产负债表的平衡就会产生危机，而且透
13、过连动债波及整个链条，情况更加恶化。iii. 至2007年房市次贷问题终于爆发。1994年时美国抵押贷款只有5被视为次级房贷；但在2006年该比率已经上升到20。三 金融风暴的立即冲击1 全球化使全球金融都绑在一起，也是使金融危机有骨牌效应，有如1997-98的亚洲金融危机。2 美国金融危机成为金融海啸，在全球化经济下，迅速蔓延到其它国家。3 危机来时，资金迅速外流，使国内信用紧缩，货币贬值，没有能力支付外债。4 其它与美国经济关系愈密切，金融愈开放的国家，或体质不佳的国家，在措手不及的情况下被波及。冰岛濒临破产；欧洲各国、南韩、乌克兰、匈牙利、俄罗斯等国股市也随之崩盘。四 美国之纾困计划（B
14、ailout Plan）1 通过过程（a） 国会众议院于9/30拒绝通过7000亿美金之纾困计划，10/3参议院在修改加上一些措施后，通过，包括将存款保险从每一账户10万美元增加到25万美元。（b） 纾困计划目的在恢复对金融市场之信心，放松银根，恢复股市活力，经济恢复景气，减少失业人口。不过这笔支出最后还是纳税人买单。2 美国纾困计划主要内容（a） 美国财政部、联准会、与联邦存款保险公司（FDIC）共同宣布金融纾困方案之细节，主要目的在确保资金的流动性及增强金融体系之稳健度，避免系统性风险导致银行倒闭及保护投资人。财政部将以2500 亿美元投资银行优先股，其中1250 亿美元将购买9 家大型银
15、行之优先股。另外，1250 亿美元将投资到小银行和互助储蓄银行，预计参与计划的金融公司总数将达上千家。优先股没有投票权也不参与经营，每年有5%股利，5 年之后股利提升至9%。政府也鼓励参与计划之金融机构在市场稳定及可自市场取得资金时，向政府买回这些股份。（b） 财政部委任芝加哥投资顾问公司Ennis, Knuppand Associates，作为7000 亿纾困案的顾问公司，合约为期一年。同时，财政部也雇用Bank of New York Mellon 担任纾困案之管理机构，提供财政部处理问题资产时，涉及复杂投资组合所需的管理、会计、拍卖与其它基础服务。3 有没有必要纾困?（a） 纾困主要目的
16、是让金融体系恢复正常运转，恢复投资人的信心。（b） 1930年的大萧条美国政府赤字财政，起步较晚，虽然终于使美国恢复景气但最后的功劳却是二次大战。五 金融风暴的未来影响1 金融资产缩水（a） 股市和债市泡沫化崩盘，投资人投资在证券上的资产都大幅缩水，减少消费，特别是将退休金放在证券资产上，又靠其孳息生活的人，收入减少，更不敢多消费。（b） 房产价格下滑，也使房主资产缩水，特别是在房价上涨时勉强购屋者。未来房价应该降到合理价位，与一般人收入相当。2 经济成长衰退（a） 基本面经济成长依照下列指标之贡献程度。国民所得（国内总生产GDP）消费投资贸易顺差（即出口进口）所得的增加或经济成长率的增加要靠
17、上述三种经济指标。此外，GDP利润利息租金工资（b） 由于工业国家减少消费，导致生产者减少投资，也影响对外贸易减少进口；也连带影响出口国家之出口减少。全球经济不景气，也使各国减少进口，造成恶性循环。（c） 预计美国的不景气回持续一两年。最坏的情况甚至可能出现有如日本在1990年代至今的情况一样，长达十年的成长停滞。（d） 因为进口减少，美国贸易赤字（入超）可能减少，算是好处。（e） 经济衰退伴随失业率的提高，消费更为紧缩。美国失业率10/2008已达14年新高的6.5。预计2009将再升高到7.4。（f） 为刺激经济，各国竞相降低利率。预测美国联准会将继续调降隔夜拆款利率到0.5。（g） 如果
18、一般人不敢消费，可能造成经济景气恢复迟缓。（h） 经济不景气及失业率提高，下一波可能引发信用卡债危机。3 政府财政赤字扩大。（a） 美欧各国拯救金融的巨额支出，将缩减各国政府未来的支出能力。本来可以用来支应其它项目的财源现在要移作打消呆帐，是无谓的损失。据最近估计，2009联邦预算赤字将达GDP之12.5。（b） 2009联邦政府预算估计赤字可能达US$2兆，为GDP（US$14.3兆）之12.5，为1983史上最高6之两倍。因而，政府可能削减社会福利例如缩减补助老人的医疗保险及学校补助。（美国纽约州政府最近宣布，政府预算赤字在2010年3月前将达125亿美金，因此宣布上述削减）。（c） 金融
19、信贷可能减少。虽然各国竞相降息，银行可能因为需求减少而减少放贷。降息措施也使依靠固定利率生活的族群生活水平下降。4 普遍要求各国加强金融改革，强化监督机制，避免高阶经理人得到高报酬，及防止衍生性商品过度操作，成为赌博式投资。5 发展中国家的发言权增加，美国国势下滑：（a） 最近有G20国家开会，与世界银行和国际货币基金共商解决金融危机。（b） G20美、日、德、英、法、义、加（G7） 俄（G8）中（G9）印度巴西（以上四国为金砖四国）阿根廷、澳洲、印度尼西亚、墨西哥、沙特阿拉伯、南非、南韩、土耳其欧洲联盟。G20成员国总人口占全球2/3；国民生产毛额（GNP）占90，贸易总额占80。（c） G20国家要求增加管制、遵守共同会计原则、寻找能恢复对新兴及发展中国家的信贷，要求IMF加强预警能力、监视各国经济情况及提供政策建议。国际间发展中国家和发达国家如能携手合作，较能一起度过难关。4
