1、制冷剂R22行业分析报告2015年制冷剂R22行业分析报告2015年1月目 录一、2015年R22生产配额削减3.4万吨，总额降为27.4万吨 51、为何独有制冷剂R22 一年内上涨50% 52、R22用途广泛，即可以用作制冷剂又可以用作氟聚合物的原料 63、R22制冷剂用途实施配额生产，供给受限是R22 提价的重要原因 74、2015年核发R22生产配额27.4万吨，较2014年消减3.4万吨 10二、2015年R22内需不减，出口有配额托底，预计总需求26万吨 121、国内空调R22需求测算 132、出口空调 R22需求测算 153、维修市场需求测算 164、R22制冷剂出口量有配额政策托
2、底，8.5万吨出口配额不允许内用 17三、投资策略 201、配额消减提升行业集中度 202、配额交易使R22 生产配额向龙头企业集中 20四、风险因素 221、配额制监管乏力的影响 222、R22空调用制冷剂需求不及预期 223、其他制冷剂替代超预期 22近年来被誉为“黄金产业”的氟化工行业风光不再，整个行业陷入盈利的边缘。制冷剂作为氟化工产业链的中坚力量，既可以做商品直接使用，又可以做下游氟聚合物的原料，也没有逃脱盈利一路下滑的宿命，究其原因无疑最主要的是以下两点：一是需求增速下降，2010 年起经济增速下滑，同时2009 年“家电下乡”、2010 年“以旧换新”补贴政策的实施，透支了未来的
3、部分需求；二是产能集中释放，2010 年行业景气高点时凡是有萤石资源的地区纷纷上马氟化工项目，2010-2012 年产能集中释放，导致产能过剩严重。然而，就在各型号制冷剂处于盈亏边缘时，制冷剂R22 却一枝独秀，2014年内价格同比上涨近50%。我们认为R22 供需偏紧是其上涨的重要原因：R22 作为过渡制冷剂，2013 年开始实施配额生产，供给受到限制，同时，2014 年生产企业为了避免类似2013 年上半年过渡使用配额造成下半年紧张的局势，有意降低开工负荷，供给趋紧。2015 年是HCFCs真正开始淘汰的第一年，即便是下游需求增长停滞，也势必将给供需原本紧张的格局火上浇油。2013、201
4、4 年R22 制冷剂的生产配额都为30.8 万吨，其中内用生产配额20.8 万吨。依据蒙特利尔议定书规定2013 年HCFCs 的生产量、消费量冻结在09、10 年的平均水平，至2015 年消减10%的产量。2014 年9 月15 日环保部公布了第一批含HCFCs 生产线关闭项目企业清单，其中有2 条R22 生产线（鹰鹏化工、浙江东阳化工），合计生产配额3.3 万吨（2015 年1 月1 日停止生产并拆除），与削减的要求十分吻合。2014 年12 月2 日，环保部正式公布2015 年制冷剂R22 的生产配额27.4 万吨，内用生产配额18.9 万吨。R22 制冷剂的需求来自下游空调产业，我们分
5、拆国内外空调生产、维修市场和直接出口需求，结合对氟化工企业和下游空调企业的调研数据，分别对三块市场需求进行测算，中性情形下，测算2015 年R22 制冷剂总需求约26 万吨， R22 制冷剂供需之差1.4 万吨，与2014 年1.9 万吨的差值相比，供需紧张的格局进一步加剧。R22 价格走势预测：基于以下两方面原因：1）2015 年1-2 月份恰好是春节期间，空调生产企业的重心并不在生产上，而是放在产品销售去库存上；2）在1、2 月份申请的出口证陆续下发之前，产品多集中在国内销售；国内R22 的价格将会有小幅下滑。我们预计3 月份左右，随着空调销售旺季的到来，国外出口的放量，R22 价格重拾上
6、涨的概率非常大。一、2015年R22生产配额削减3.4万吨，总额降为27.4万吨近年来被誉为“黄金产业”的氟化工行业风光不再，整个行业陷入盈利的边缘。制冷剂作为氟化工产业链的中坚力量，既可以作为商品直接使用，又可以作为下游氟聚合物的原料，但也没有逃脱盈利一路下滑的宿命，究其原因无疑最主要的是以下两点：一是需求增速下降，2010 年起经济增速下滑，同时2009 年“家电下乡”、2010 年“以旧换新”补贴政策的实施，透支了未来的部分需求；二是产能集中释放，2010 年行业景气高点时凡是有萤石资源的地区纷纷上马氟化工项目，2010-2012 年产能集中释放，导致产能过剩严重。1、为何独有制冷剂R2
7、2 一年内上涨50% 制冷剂 R22 一枝独秀。通过对四大纯工质制冷剂、R410a 混合制冷剂近年来的市场价格进行比较，R32、R134a 和R125 受产能过剩的影响，开工率不足50%，产品价格一直在底部徘徊；仅有R22 的市场价格从2011 年价格回落后的底部企稳反弹。R22 市场价格自2013 年11 月份的9000 元/吨一路上涨，截至2014 年11 月R22 的上涨至13500 元/吨，同比上涨50%。目前主流厂家的出厂报价在14000 元/吨左右。根据调研情况，接近年底，各生产企业配额基本用完，生产厂家不急于出货，而且部分经销商进行存货，对价格形成有力支撑。2、R22用途广泛，即
8、可以用作制冷剂又可以用作氟聚合物的原料R22 仍是我国目前用量最大、应用范围最广的制冷剂。目前我国的氟制冷剂主要有四大品种，分别是R22、R134a、R125 和R32。R134a 主要应用于汽车空调，其它品种主要应用于家用空调、中央空调、冰箱、冷库及工商制冷领域。2013 年R22 产量49.22 万吨，其中制冷剂R22生产配额为30.8 万吨，远高于其它制冷剂品种，主要得益于R22 性价比高，替代品入市缓慢，目前仍是定频空调市场的主流制冷剂。同时，R22 可用作中间原料，生产制冷剂R125 和氟聚合物。1）变频空调使用的制冷剂 R410a 是由R125 和R32 按1:1 比例混配而成，而
9、合成R125 最主要的一条路线就是以R22 为原料（合成1 吨R125 需要1.67 吨R22）；2）R22 可作为原料，生产四氟乙烯单体（TFE），进而生产聚四氟乙烯树脂（PTFE）；四氟乙烯单体与其他单体共聚，生产氟树脂或氟橡胶，是生产各种含氟高分子聚合物的基本原料；同时，R22还可用作聚合物（塑料）发泡剂等，应用范围十分广泛。3、R22制冷剂用途实施配额生产，供给受限是R22 提价的重要原因R22 制冷剂因对臭氧层有破坏作用，生产受控。R22（ODP 0.034；GWP1700）化学名二氟一氯甲烷，属于第二代制冷剂，作为含氢氯氟烃（HCFCs）类物质，由于释放的氯自由基会破坏大气臭氧层，
10、同时还具备一定的温室效应，因此其作为过渡制冷剂将逐渐被淘汰使用。2013 年8 月环保部下发关于加强含氢氯氟烃生产、销售和使用管理的通知，通知规定：HCFCs 生产企业生产量包括受控用途生产量和原料用途生产量，用作原料用途的生产量不受生产配额限制。受控用途生产量包括用于国内使用的生产量和用于出口的生产量。内用生产配额可以用于出口，但本应出口的HCFCs 不得转销国内或增加企业库存。根据 2007 年9 月在蒙特利尔举行的第19 次关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书缔约国大会上通过的加速淘汰HCFCs 物质的调整方案，强制规定发达国家必须在2030 年前全面禁用，发展中国家不迟于2040年。根据
11、削减时间进程，我国2013 年HCFCs 的生产量、消费量冻结在09、10 年的平均水平，至2015 年消减10%的产量。制冷剂是高度同质化的产品，价格完全取决于供需关系。2013 年11 月正式施行氢氯氟烃配额生产管理，供需格局紧平衡状态下，R22 价格走上了上涨之路。2013 年11 月20 日环保部下发关于核发2013 年度含氢氯氟烃生产配额的通知，对R22 的生产企业实行配额制管理。2013、2014 年的生产配额一样，都是30.8 万吨，其中内用配额20.8 万吨，出口配额10 万吨，由各地环保部门对执行情况进行监督检查。我们认为目前制冷剂R22 处于供需偏紧的格局：1）2013 年
12、政府部门在制定政策的时候会考虑当时的供需平衡情况，制定合适的配额量；2）产品价格完全取决于市场供需，2013 年11 月份产品价格开始上涨，目前价格仍能够维持在近两年的高位，也印证供4、2015年核发R22生产配额27.4万吨，较2014年消减3.4万吨2013 年以来国内R22 产能维持在73 万吨左右，目前除江西理文有4万吨在建新增产能（原料用途）外，国内无新产能规划申请。同时，部分企业检修停产降低负荷，四川昊华鸿鹤重组停产，估计实际有效产能不足70 万吨。2014 年9 月15 日环保部公布了中国第一批含氢氯氟烃（HCFCs）生产线关闭项目企业清单。首批共有5 家企业关闭5 条HCFCs
13、 生产线，淘汰HCFCs 生产配额量58864 吨，淘汰相应的HCFCs 生产能力8.8 万吨/年。其中有2 条R22 生产线（鹰鹏化工、浙江东阳化工），按照2014年这两家企业的生产配额计算，合计淘汰生产配额量3.3 万吨（占总配额10.8%），影响产能约5 万吨左右。2014 年12 月02 日环保部环境保护对外合作中心对2015 年HCFCs 生产配额核发情况进行公示，与2014 年相比，除上文提到的关闭两条生产线外，阿克玛（常熟）消减生产配额925 吨，其余企业生产配额不变， 2015 年核发生产配额总计27.4 万吨，较去年消减3.4 万吨。二、2015年R22内需不减，出口有配额托
14、底，预计总需求26万吨依我们前文叙述，2015 年R22 制冷剂生产配额消减3.4 万吨，那需求量是否会有相同程度的消减呢？我们预计1）2015 年新增空调（受需求增速放缓、定频空调占比下降）对R22 的需求量在下降，悲观情景下需求量下降1.6 万吨；2）然而，空调的更新换代不可能一蹴而就，并且随着时间的推移，存量的R22 空调的维修市场仍然很大，2007、2010 年左右的空调处于加氟周期，维修市场用R22 增加1.2 万吨左右；3）出口有8.5 万吨出口配额保底。中性情景下，预计需求量消减2.9 万吨，总需求量维持在26 万吨。我们将制冷剂 R22 按照定频空调生产、维修以及直接出口三部分
15、进行分拆测算，具体假设测算过程如下：1、国内空调R22需求测算对制冷剂 R22 需求进行测算，空调用R22 需求量=空调销量定频空调占比单耗，涉及两个主要的变量：1）空调的销量；2）定频空调的占比。单耗：根据调研，1P 的定频空调单耗在1-1.2Kg，2013 年以来市场上对于空调功率关注度85%集中在1P 以上型号，1.5P 最受关注，因此给予单耗1.5Kg。销量：国内空调的需求主要包括1）更新换代需求；2）新增需求。更新需求：考虑到之前国家“以旧换新”、“节能补贴”等政策，以及格力等大企业以旧换新的推广，可能提前消耗了部分更新需求，因此中性下给与和2014 年持平的更新量；新增需求：考虑到
16、受一系列补贴政策退出及2014 年房地产的景气下行影响，空调行业整体增速或将有所放缓，且目前空调库存维持高位，有可能影响后续内销增长，但农村空调正处于快速普及期，乡镇市场的增速高于城市，也在一定程度上对冲房地产成交量下滑对空调销售的负面影响。根据我们调研情况，空调生产商对2015 年市场销售并不乐观；但终端销售商对2015 年空调的销量增速预测在5%-7%。我们中性假设2015 年空调销量增速为0.7%，乐观情境为4.8%。变频空调占比：2014 年市场变频空调销量占比约50%，通过调研目前国内空调生产商的变频空调生产情况，生产变频空调占比在50%-60%之间。悲观假设2015 年市场销售的变
17、频空调达到60%，中性假设变频空调占比56%。2、出口空调 R22需求测算销量：中国已经成为全球空调市场的制造中心，承担了世界85%以上的空调制造，出口量受到全球经济、房地产市场等的影响最为直接。我国出口空调约80%集中在美洲和亚洲。美国是仅次于中国的全球第二大家用空调消费市场，主要以窗式空调（定频空调）为主，我国出口的窗式空调占美国市场的85%左右。根据国际货币基金组织的预测，2015 年美国GDP 的增速为3.1%，同时美国成屋销售数量也保持稳定的增长，经济形势的好转将提升对空调的需求。日本是亚洲最大的空调出口市场，中国向日本出口的空调占向亚洲出口空调总量的25%左右。根据国际货币基金组织
18、的预计，2015 日本GDP增速为0.83%，宏观经济继续下滑，受日本宏观经济低迷以及房地产市场开工增速放缓的影响，预计未来日本空调需求量将有所下滑。但日本出口量仅占整个出口量的10%左右，影响程度有限。综合考虑到海外经济形势及新兴市场需求释放，出口增速预计小幅回暖，中性假设下测算的出口销量增速为2.88%。变频占比：出口美国空调以窗式机（定频空调）为主，日本99%以上是变频空调。2014 年出口变频空调占比预计17.2%，考虑到未来美国销量增速较快，但变频替代较慢，中性假设2015 年出口变频空调占比达21%。3、维修市场需求测算维修空调数量：空调的更新换代不可能一蹴而就，未来一段时期内，存
19、量的R22 空调维修市场仍然很大。根据调研结合日常使用空调经验，假设新空调5 年后第一次充氟，然后隔3 年加一次用至更换新产品，空调维修量简单按照时间推移至5 年、8 年前的销售量。2009 年以来国家实施了“家电下乡”、“以旧换新”和“节能补贴”等家电推广优惠政策，空调产销量大幅增长。这些空调保有量大，而且80%以上是定频空调，逐渐进入加氟周期，构成了巨大的制冷剂维修市场。根据我们的调研，给空调充一次氟最少收费100 元左右，而制冷剂材料成本才15 元，利润空间很大，贸易商走货比较顺畅。4、R22制冷剂出口量有配额政策托底，8.5万吨出口配额不允许内用2015 年核发R22 制冷剂内用生产配
20、额18.9 万吨，出口配额8.5 万吨。国外目前几乎没有 R22 产能，空调用制冷剂需求通过国内出口或者采用其他制冷剂。2013 年R22 出口量为13 万吨，通过2014 年前10 个月的数据来看，2014 年全年R22 出口量预计与2013 年基本持平。 2015年欧盟、日本、印度、印度尼西亚等国家陆续限制、禁止进口R22 制冷剂，出口制冷剂需求将会逐渐减少；但出口R22 还可以用作原料，这部分需求并不会减少，因此2015 年R22 出口量大幅下降的概率不是很大，中性假设2015 年出口量在9 万吨左右。配额生产规定，8.5 万吨出口配额不允许国内使用，起到政策托底的作用，后期我们将密切关
21、注2015 年R22 月度出口数据。根据我们前文的分拆测算，中性假设下，2015 年R22 制冷剂的总需求在26 万吨左右，2015 年的R22 制冷剂供需之差1.4 万吨，与2014 年1.9 万吨的差值相比，供需紧张的格局进一步加剧。R22 价格走势预测：基于以下两方面原因：1）2015 年1-2 月份恰好是春节期间，空调生产企业的重心并不在生产上，而是放在产品销售去库存上；2）在1、2 月份申请的出口证下发之前，企业会加大国内销售；国内R22 的价格会有小幅下滑。我们预计3 月份左右，随着空调销售旺季的到来，国外出口的放量，R22 价格将会重新走上上涨之路。三、投资策略1、配额消减提升行
22、业集中度配额削减的过程中，产能小的一些企业在政策补贴下，申请选择关闭生产线，有利于东岳集团、巨化股份等企业R22 产能集中度的提升。2、配额交易使R22 生产配额向龙头企业集中环保部下发的生产配额，企业之间是可以进行配额交易的。例如，2014 年11 月份公布的交易后生产配额中，东岳交易后的生产配额为8.8 万吨，相比年初的生产配额增加10%，占总生产配额的28.6%。配额量较少生产成本较高（或搬迁、停产）的企业通过出售自己的生产配额赚取部分稳定利润，在这个过程中，我们认为交易后的配额将向行业龙头集中，因为1）龙头企业产能大，能够承接交易配额生产；2）下游客户丰富能够将新增配额量顺利销售。东岳
23、和巨化分别拥有20 万吨和10 万吨的R22 产能，具备交易配额承接的能力。根据前文对 2015 年生产配额和消费量的测算，中性情形下，2015 年R22 制冷剂的供需之差仍然在缩小，因此我们认为在配额生产制度严格执行的情况下， R22 制冷剂仍有较大的涨价空间。随着R22 价格上涨，比较相关公司业绩弹性，受益公司依次排序为东岳集团、巨化股份和三爱富。四、风险因素1、配额制监管乏力的影响因R22 原料用途与制冷剂用途产品存在1000-2000 元/吨的价差，监管乏力，企业及贸易商偷产、倒卖的风险。2、R22空调用制冷剂需求不及预期尽管R22 用于空调制冷性价比明显，但是空调的产销量受到宏观经济及天气变化的影响，R22 在这方面的需求可能不及预期。3、其他制冷剂替代超预期目前R22 在空调制冷剂中性价比较高，但是国家在推出各种政策提倡其他制冷剂，有替代超预期的可能。
