1、2、营业现金流量从净现金流量的角度考虑，交纳所得税是企业的一项现金流出，因此这里的损益指的是税后净损益，即税前利润减所得税，或税后收入减税后成本。折旧作为一项成本，在计算税后净损益时是包括在成本当中的，但是由于它不需要支付现金，因此需要将它当作一项现金流入看待。综上所述，企业的营业现金流量可用公式表示如下：3、项目终止现金流量项目终止现金流量包括固定资产的残值收入和收回原投入的流动资金。在投资决策中，一般假设当项目终止时，将项目初期投入在流动资产上的资金全部收回。这部分收回的资金由于不涉及利润的增减，因此也不受所得税的影响。固定资产的残值收入如果与预定的固定资产残值相同，那么在会计上也同样不涉
2、及利润的增减，所以也不受所得税的影响。但是在实际工作中，最终的残值收入往往并不同于预定的固定资产残值，它们之间的差额会引起企业的利润增加或减少，因此在计算现金流量时，要注意不能忽视这部分的影响。二、现金流量的计算在现金流量的计算中，应注意以下问题：（一）营业收入的估算。一般说来，营业收入是指收到现金的营业收入（即经营现金流入），因此必须注意两个问题：一是在存在折扣和折让的情况下，会计上对营业收入是采用总价法还是采用净额法进行账务处理；二是不同期间的应收账款。（二）固定资产投资与固定资产原值的估算。固定资产投资是指在固定资产上的原始投资额，表示由于固定资产投资而产生的现金流出；而固定资产原值则是
3、固定资产投资、固定资产投资方向调节税及资本化利息之和，是计算固定资产折旧的重要影响因素。（三）经营成本的估算。一般说来，经营成本是指经营期内所发生的、需要付出现金的成本和费用（即经营现金流出），其数额等于某一年度的总成本减去当年计提的固定资产折旧、无形资产摊销额、开办费摊销额、递延资产摊销额后的余额。因此，形成经营现金流出的经营成本是付现的经营成本，而不包括沉没的经营成本（过去支付过现金而在现在和未来摊入成本或费用的支出，如固定资产折旧、无形资产摊销额、开办费摊销额、递延资产摊销额等）。【例5-1】某企业计划年度拟投资A项目，经可行性分析，有关资料如下：（1）A项目共需固定资产投资450 00
4、0元，其中第一年年初和第二年年初分别投资250 000元和200 000元，第二年年末全部竣工交付使用。（2）A项目投产时需垫支相应流动资金320 000元，用于购买材料、支付工资等。其中第一年年末垫支200 000元，第二年年末垫支120 000元。（3）A项目经营期预计为五年，固定资产按直线法计提折旧。A项目正常终结处理时预计清理费用3 000元，残余价值123 000元。（4）根据市场预测，A项目投产后第一年营业收入为320 000元，以后四年每年营业收入均为450 000元。第一年的付现成本150 000元，以后四年每年的付现成本均为210 000元。（5）该企业适用所得税率为40%。
5、试计算A项目预计五年经营期的现金流量。首先，计算A项目的每年折旧额：其次，计算经营期净现金流量（见表5-1）：最后，在A项目经营期净现金流量计算出来后，便可通过加进项目建设期的投资现金流量和报废时的终结现金流量，一并计算该项目的全部现金流量。计算过程见表5-2。注：在表5-2中，t=0代表第一年年初；t=1代表第一年年末；t=2代表第二年年末。第二节 投资决策指标一、投资决策评价指标及其类型投资决策评价指标是用来衡量投资方案优劣的标准，主要有投资利润率、静态投资回收期、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率等指标。这些指标可以按不同的标志进行分类：（一）按是否考虑资金时间价值因素分为折现评价指
6、标和非折现评价指标非折现评价指标是指在指标计算过程中不考虑资金时间价值因素，主要有投资利润率和静态投资回收期，一般用于对众多投资方案的初选。折现评价指标是指在指标计算过程中充分考虑和利用资金时间价值，主要有净现值、净现值率、获利指数和内部收益率，一般用于对投资方案的最终选择。（二）按指标性质不同可分为正指标和反指标所谓正指标是指在一定范围内其数值越大越好的指标，如投资利润率、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率等均属于正指标；所谓反指标是指在一定范围内其数值越小越好的指标，如静态投资回收期就属于反指标。二、非折现评价指标的含义、特点及计算方法（一）静态投资回收期又叫全部投资回收期，简称回收期
7、，是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时间。该指标以年为单位，包括以下两种形式：包括建设期的投资回收期（记作PP）和不包括建设期的投资回收期（记作PP）。各投资方案的投资回收期确定以后，进行决策的标准是：投资回收期最短的方案为最佳方案。【例5-2】有三个投资机会，其有关部门数据如表5-3所示：投资回收期的计算一般可以用列表的方式计算（见表5-4）：合计回收时间（回收期）=1+4500/5500=1.82合计回收时间（回收期）=1+1+3000/3500=2.86合计回收时间（回收期）=1+1+6000/7000=2.86从表5-4可见，方案A的回收期最短，能最快收回投资，而方
8、案B与方案C的回收期相同。（二）投资利润率投资利润又称投资报酬率（记作ROI），是指达产期正常年度利润或年均利润占投资总额的百分比。其公式为：投资利润率的决策标准是：投资项目的投资利润率越高越好，低于无风险投资利润率的方案为不可行方案。根据表53的资料，方案A、B、C的投资报酬率分别为：方案A的回收期虽然最短，但它的投资报酬率最低。方案B与C的回收期相同，因此无法用回收期法来判断它们的优劣。但是方案B的投资报酬率高于方案C，因此在三个方案中，按照投资报酬率法来判断，应是方案B最优，方案C次之，方案A最差。非折现评价指标有计算简单、含义清晰等优点，但也有没有考虑时间价值，从而可能导致决策失败的缺
9、点。在学习中应注意以下几点：1、静态投资回收期指标只说明投资回收的时间，但不能说明投资回收后的收益情况。一般说来，在投资额相等的情况下静态投资回收期越短的方案越好，但是投资回收后有无收益及收益多少却无法揭示，从而造成决策失败。如A、B项目均投资50万元，A项目在未来两年内每年净现金流量为25万元，然后项目终结报废；B项目在未来五年内每年净现金流量为25万元，然后项目终结报废。如果仅从静态投资回收期看，似乎A、B两个项目都可取，但实际只有B项目可取。2、静态投资回收期没有考虑时间价值，也可能造成决策失败。如A、B项目均投资50万元，A项目在未来五年内第一年净现金流量为30万元，第二年净现金流量为
10、20万元，以后三年每年净现金流量为25万元，然后项目终结报废；B项目在未来五年内第一年净现金流量为20万元，第二年净现金流量为30万元，以后三年每年净现金流量为25万元，然后项目终结报废。如果仅从静态投资回收期及投资回收后的收益看，似乎A、B两个项目都可取，但如果考虑时间价值则实际只有A项目可取。3、投资利润率指标虽然以相对数弥补了静态投资回收期指标的第一个缺点，但却无法弥补由于没有考虑时间价值而产生的第二个缺点，因而仍然可能造成决策失败。4、当非折现评价指标的评价结论和折现评价指标的评价结论发生矛盾时，应以折现评价指标的评价结论为准。三、折现评价指标的含义、特点及计算方法（一）净现值净现值是
11、指在项目计算期内，按行业基准收益率或其他设定折现率计算的各年净现金流量现值的代数和，记作NPV。简单地说，就是按设定折现率计算的未来收益的现值与原始总投资的现值之差。净现值作为正指标其决策标准是：1、如果投资方案的净现值大于或等于零，该方案为可行方案；2、如果投资方案的净现值小于零，该方案为不可行方案；3、如果几个方案的投资额相同，且净现值均大于零，那么净现值最大的方案为最优方案。根据表53的资料，假设贴现率i=10%，则三个方案的净现值为：净现值（A）5500（P/A,10%,2）-1000055001.7355-10000-454.75净现值（B）3500（P/A,10%,4）-10000
12、35003.1699-100001094.65净现值（C）7000（P/A,10%,2）+6500（P/A,10%,2）（P/F,10%,2）-2000070001.7355+65001.73550.8264-200001470.91方案A的净现值小于零,说明该方案的报酬率小于预定报酬率10%，如果项目要求的最低报酬率或资金成本率为10%，则此方案无法给企业最终带来收益，因此应该放弃此项目。方案B和C的净现值均大于零，这两个方案都可取。净现值法的优点有三：一是考虑了资金时间价值，增强了投资经济性的评价；二是考虑了项目计算期的全部净现金流量，体现了流动性与收益性的统一；三是考虑了投资风险性，因为
13、折现率的大小与风险大小有关，风险越大，折现率就越高。但是它也有缺点，该指标不能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平，并且净现金流量的测量和折现率的确定是比较困难的。净现值是一个非常重要的项目投资评价指标，它的掌握不仅对净现值率、获利指数的掌握非常有用，而且也对年等额净回收额法的掌握至关重要。学习中应注意以下几点：（1）净现值是指项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值之间的差额，它以现金流量的形式反映投资所得与投资的关系：当净现值大于零时，意味着投资所得大于投资，该项目具有可取性；当净现值小于零时，意味着投资所得小于投资，该项目则不具有可取性。（2）净现值的计算过程实际就是现金流量
14、的计算及时间价值的计算过程（主要表现为复利现值和年金现值的计算），实际上我们正是根据项目计算期内的现金流量的分布情况，或者按复利现值进行计算，或按年金现值进行计算。（3）净现值的大小取决于折现率的大小，其含义也取决于折现率的规定：如果以投资项目的资本成本作为折现率，则净现值表示按现值计算的该项目的全部收益（或损失）；如果以投资项目的机会成本作为折现率，则净现值表示按现值计算的该项目比己放弃方案多（或少）获得的收益；如果以行业平均资金收益率作为折现率，则净现值表示按现值计算的该项目比行业平均收益水平多（或少）获得的收益。（4）实际工作中，可以根据不同阶段采用不同的折现率：对项目建设期间的现金流量
15、按贷款利率作为折现率，而对经营期的现金流量则按社会平均资金收益率作为折现率，分段计算。（5）净现值指标适用于投资额相同、项目计算期相等的决策。但是我们很难对方案B和C进行优劣比较，因为虽然方案C的净现值大于方案B，而它的投资额同时也大于方案B。如果此时仅用净现值法来判断评价方案，就显得过分片面了。如果投资额不同或者项目计算期不等，应用净现值指标可能作出错误的选择。（二）获利指数获利指数又被称为现值指数（记作PI），是指投产后按行业基准收益率或设定折现率折算的各年净现金流量的现值合计与原始投资的现值合计之比，其计算公式为：获利指数也是一个折现的相对量评价指标，利用这一指标进行投资项目决策的标准是
16、：如果投资方案的获利指数大于或等于1，该方案为可行方案；如果投资方案的获利指数小于1，该方案为不可行方案；如果几个方案的获利指数均大于1，那么获利指数越大，投资方案越好。根据表5-3的资料，假定贴现率仍为10%，则三个方案的获利指数如下：获利指数（A）5500（P/A,10%,2）/100001.7533/100000.95获利指数（B）3500（P/A, 10%, 4）/100003.1699/100001.11获利指数（C）7000（P/A,10%,2）+ 6500（P/A,10%,2）（P,10%,2）/2000070000.8264/200001.07方案A的获利指数小于一,表明其报酬
17、率没有达到预定的贴现率；方案B和C的获利指数均大于一，说明他们的贴现率均已超过预定的贴现率，两个方案都可以接受。另外，方案B的获利指数大于方案C，则表明方案B的报酬率也高于方案C。学习中应注意获利指数与净现值之间的关系：（1）获利指数是以相对数形式将项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值进行比较，而净现值则是以绝对数形式将项目计算期内各年现金净流量的现值和与投资现值进行比较。前者是除的关系，后者是减的关系，计算区别仅在于此。（2）获利指数往往作为净现值的辅助指标使用，通常并不单独使用。（三）内部收益率内部收益率又叫内含报酬率，即指项目投资实际可望达到的报酬率，亦可将其定义为能使投资项目的
18、净现值等于零时的折现率（记作IRR）。显然，内部收益率IRR满足下列等式：内部收益率作为指标，其决策标准是：（1）将所测算的各方案的内部收益率与其资金成本对比，如果方案的内部收益率大于其资金成本，为可行方案。（2）如果几个投资方案的内部收益率都大于其资金成本，且各方案的投资相同，那么内部收益与资金成本之间差异最大的方案最好；（3）如果几个方案的内部收益率均大于其资金成本，但各方案的原始投资额不等，其决策标准应是“”最大的方案为最优方案。计算中应注意以下几点：（1）根据项目计算期现金流量的分布情况判断采用何种方法计算内部收益率：如果某一投资项目的投资是在投资起点一次投入、而且经营期各年现金流量相
19、等（即表现为典型的后付年金），此时可以先采用年金法确定内部收益率的估值范围，再采用插值法确定内部收益率。如果某一投资项目的现金流量的分布情况不能同时满足上述两个条件时，可先采用测试法确定内部收益率的估值范围，再采用插值法确定内部收益率。（2）采用年金法及插值法具体确定内部收益率时，由于知道投资额（即现值）、年金（即各年相等的现金流量）、计息期三个要素，因而：首先可以按年金现值的计算公式求年金现值系数，然后查表确定内部收益率的估值范围，最后采用插值法确定内部收益率。【例5-3】X公司一次投资200万元购置12辆小轿车用于出租经营，预计在未来八年中每年可获现金净流入量45万元，则该项投资的最高收益
20、率是多少？由于内部收益率是使投资项目净现值等于零时的折现率，因而：NPV=45（P/A、i、8）200令NPV=0则：45（P/A、i、8）200=0（P/A、i、8）=20045=4.4444查年金现值系数表（附表四），确定4.4444介于4.4873（对应的折现率i为15%）和4.3436（对应的折现率i为16%），可见内部收益率介于15%和16%之间。此时可采用插值法计算内部收益率：（3）采用测试法及插值法确定内部收益率时，由于各年现金流量不等，因此首先应设定一个折现率i1，再按该折现率将项目计算期的现金流量折为现值，计算净现值NPV1；如果NPV10，说明设定的折现率i1小于该项目的内
21、部收益率，此时应提高折现率（设定为i2），并按i2重新将项目计算期的现金流量折为现值，计算净现值NPV2；如果NPV10，说明设定的折现率i1大于该项目的内部收益率，此时应降低折现率（设定为i2），并按i2重新将项目计算期的现金流量折为现值，计算净现值NPV2；如果此时NPV2与NPV1的计算结果相反，即出现净现值一正一负的情况，测试即告完成，因为零介于正负之间（能够使投资项目净现值等于零时的折现率才是内部收益率）；但如果此时NPV2与NPV1的计算结果相同，即没有出现净现值一正一负的情况，测试还将重复进行的工作，直至出现净现值一正一负的情况；采用插值法确定内部收益率。【例5-4】中盛公司于1
22、997年2月1日以每股3.2元的价格购入H公司股票500万股，1998年、1999年、2000年分别分派现金股利每股0.25元、0.32元、0.45元，并于2000年4月2日以每股3.5元的价格售出，要求计算该项投资的收益率。首先，采用测试法进行测试：（详见表5-5）然后，采用插值法计算投资收益率。由于折现率为12%时净现值为45.345万元，折现率为14%时净现值为-34.21万元，因此，该股票投资收益率必然介于12%与14%之间。这时，可以采用插值法计算投资收益率：四、项目投资决策评价指标的运用（一）采纳与否的决策当某一方案面临采用或不采用的选择时，这种决策称为采纳与否的决策。很明显，只有
23、当该方案符合某一标准时，它才会被采用，否则将被拒绝。这时，方案优劣取舍的基本标准是：净现值NPV0净现值率NPVR0获利指数PI1内部收益率IRRic投资利润率基准（设定）投资利润率包括建设期的投资回收期PPn/2（即项目计算期的一半）不包括建设期的投资回收期PPp/2（即项目经营期的一半）只有当某方案的某项指标符合上述该项指标的标准要求时，该方案才会被采用，因为它的采用将会增加企业的利润，否则将被拒绝。值得强调的是：当投资利润率、投资回收期的评价结论与净现值、净现值率、获利指数、内部收益率等主要指标的评价结论发生矛盾时，应当以主要指标的评价结论为准。（二）选择互斥的决策当有两个或两个以上方案
24、可供选择时，如果选择其中某一方案而舍弃其他方案，这种决策称为选择互斥的决策。很明显，当该方案仅符合某项指标（如净现值）的基本标准时，并不意味着它会被采用；只有当该方案符合基本标准并且符合设定标准时，它才会被采用，否则将被拒绝。这时，如果各项指标均符合设定标准的要求，则说明该方案为最优方案；但当有关指标相互矛盾时（即有的指标认为甲方案好，而有的指标则认为丙方案或其他方案好），则不能简单地说应根据净现值判断优劣或根据内部收益率判断优劣。这种情况往往发生在投资额不等或项目计算期不同的多个方案的选择互斥决策中，这时应考虑采取差额投资内部收益率法和年等额净回收额法进行正确的选择。差额投资内部收益率法和年
25、等额净回收额法适用于原始投资不相同的多方案比较，后者尤其适用于项目计算期不同的多方案比较决策。1、所谓差额投资内部收益率法，是指在原始投资额不同的两个方案的差量净现金流量的基础上，计算差额投资内部收益率，并据以判断方案优劣的方法。在此法下，当差额投资内部收益率指标大于或等于基准收益率或设定折现率时，原始投资额大的方案较优；反之，则投资少方案为优。【例55】某企业有甲、乙两个投资方案可供选择，有关资料见表5-6：要求就以下两种不相关情况做出方案优化决策：（1）该企业的行业基准折现率ic为15%；（2）该企业的行业基准折现率ic为18%。解：由于各年的不等，因而应采用测试法进行测试区间选值，见表5
26、-7：然后，采用插值法计算差额投资内部收益率。由于折现率为14%时净现值为0.939万元，折现率为18%时净现值为-0.682万元，因此，该股票投资收益率必然介于14%与18%之间。这时，可以采用插值法计算差额投资内部收益率：于是，在第（1）种情况下：2、年等额净回收额法是指在投资额不等且项目计算期不同的情况下，根据各个投资方案的年等额净回收额指标的大小来选择最优方案的决策方法。计算时，某一方案的年等额净回收额等于该方案的净现值与相关的资本回收系数（即指年金现值系数的倒数） 的乘积。在该方法下，所有方案中年等额净回收额最大的方案即为最优方案。【例56】某企业拟投资新建一条生产线。现有A、B二个方案可供选择，有关资料见表5-8：如果行业基准折现率为10%。按年等额净回收额法进行决策分析如下（计算结果保留两位小数）：（三）相容选择的决策当有两个或两个以上方案可供选择时，如果选择其一而无需舍弃其他方案（即可以同时选择多个方案），这种决策称为相容选择的决策（又称投资组合的决策）。决策时需要考虑以下问题：
