1、3712-25招商证券1.涉嫌利益输送，关联交易非关联化；深圳佳创视讯技术股份公司1.研发支出资本化政策激进；2.单一业务的重大依赖深圳海联讯科技股份公司3512-22华泰联合1.红筹架构外资变内资清除痕迹明显；2.突击入股存在利益输送。武汉银泰科技电源股份公司2712-011.从事传统行业及创业板定位不符； 2.严重依赖税收优惠。赛轮股份有限公司西南证券1.盈利能力有限，业绩增长不稳定；2.发行股本太大，融资太多；3.或许及美国“特保案”有关；4.股权分散瑕疵（11.72%）。北京东方红航天生物股份公司2511-241.实际控制人界定为央企存有疑虑，界定为央企就存在同业竞争，同一个大集团下还
2、有另一家真正在做所披露业务的，那个才是真正的央企下属企业2.没有真正的技术团队和研发能力安徽桑乐金股份公司2411-20平安证券1.市场前景不明朗，新增产能消化能力存疑；2.产品本身技术含量欠缺，技术壁垒不高；3.中文商标存在申请被驳回的风险。天津三英焊业股份公司2211-17民生证券1.董事会成员发生较大变化；2.下游行业产能过剩（钢铁、船舶）。江西恒大高新技术股份公司2111-13万联证券1.家族企业味道太浓；2.出资瑕疵，大量房产土地出资。芜湖安得物流股份有限公司国信证券1.业务独立性不够，及控股股东关联交易相对依赖；2.没有行业的绝对亮点。上海奇想青晨化工股份公司2011-10海通证券
3、1.成长性不足；2.净利润增速逐年下降。北京福星晓程电子股份公司1911-02中德证券1.实际控制人为集体所有制企业（相当于没有实际控制人）； 2.频繁股权变动（八次）；3.募集资金投向前景不被看好。上海同济同捷科技股份公司1109-221.成长性略显不足；2.公司名称“同济”存在无法继续沿用的风险；3.红筹框架处理不彻底；4.研发费用资本化拼凑成长性指标。南京磐能电力科技股份公司809-21华泰证券1.行业竞争优势相对不明显；2.2006年营业利润主要来自控股股东利益输送。（成长性的问题）问题一 持续盈利能力问题和成长性不足问题二 股权瑕疵问题三 行业前景不明问题四 创业板特征不明显问题五
4、发行人的独立性问题问题六 募集资金的使用问题问题七 信息披露不合理问题八 规范运作和内部控制问题问题九 财务会计存在问题持续盈利能力问题和成长性不足首批28家创业板公司集体挂牌前夕，证监会相关负责人接受新华社采访，述及创业板审核重点关注的问题时，首先提到的便是成长性问题。鉴于市场对创业板企业成长性的较高预期，证监会在审核中特别关注企业的持续成长能力。首日受理的企业中，部分企业2009年上半年净利润不及2008年全年的一半。对此情况，证监会要求企业对2009年能否保持持续增长作特别分析说明，并要求保荐机构综合分析企业未来成长趋势。另有部分企业对税收优惠过分倚重，盈利“原动力”存疑。比如，银泰科技
5、2006年、2007年享受税收优惠的金额分别为497.17万元、683.18万元，分别占据当期净利润的61.95%、46.78%。南京磐能公司，报告期内仅软件产品增值税退税一项，分别占当期利润总额的13.6%、12.9%、17.3%和14.2%。而首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法（以下简称办法）要求，发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖。还有因为经营模式和所属行业发生了重大变化；对单一不确定性客户存在重大依赖；收入或利润出现负增长，难以提供有说服力的理由；通过关联交易输送利润，关联交易占发行人业务比例大且关联交易较其他业务对于公司利润的贡献更大等；成长性包装问题，如利用研发费用资
6、本化、提前或推迟确认收入、非经常性损益等手段调节利润等。其中有家公司研究费用资本化不符合会计处理要求，如果进入费用，将会导致2008年净利润低于2007年，不符合发行上市条件。还有一家公司主营业务为跑车设计，目前投入一个多亿元从事跑车制造，致使经营模式发生重大变化。创业板公司的显著特色是成长性，要求企业具有持续盈利能力。盈利能力欠缺，是不少失利企业的致命伤。资料显示，奇想青晨主营水性复膜胶产品，国内市场占有率超过20%，其生产线一直超负荷运营，最近3年的产能利用率依次为116%、110%和122%，产销率均接近100%。尽管“开足马力”生产，但奇想青晨的盈利能力略显不足，最近3年实现净利润分别
7、是2050万元、2402万元和2600万元，对应的同比增幅仅为17%、8%，2008年营业利润则较2007年下降了21%，且产品售价也呈现逐年下降之势。奇想青晨在招股说明书中未制作赢利预测报告。又如恒大高新2008年的净利润为3736.85万元，少于2007年的3813.61万元，同比下降约2%。南京磐能2008净利润也出现下降，虽然扣除非经常性损益后较2007年有小幅增长，但数据显然难以服众。最近被否的赛轮股份2008年营业收入同比增长达60%，同比出现51%的降幅。盈利能力持续性大打折扣。公司独立盈利能力不足，也体现在过于密切的关联交易上。如美的集团控股的安得物流，报告期内及美的集团及其附
8、属公司发生的业务收入占同期营业收入的比重分别为38.19%、32.53%、29.56%和27.47%，关联交易产生的毛利额占总毛利比重分为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。较之营业收入，关联交易对于公司利润的贡献更大。问题二股权瑕疵发行人的主体资格问题，报告期内实际控制人、管理层是否发生重大变化，控股股东、实际控制人是否存在重大权属纠纷，是否存在国有资产流失、集体资产被低估或非法转让问题，是否存在“裙带利益链”，因为通过股权设计进行非法利益输送的情况，有4家公司因此被否。其中上海同济同捷公司股权结构存在问题，该公司共有股东51名，其中包括11名境内法人股东、2名外资法人股
9、东、35名境内自然人股东和3名境外自然人股东，公司无控股股东和实际控制人，其法定代表人及其控股的企业持股比例约为17.8%，两家外资股东分别持股14.2%和13.8%。典型案例当属天津三英焊业。资料显示，该公司发起人股东包括天津信托、天津科发、天津风投等7家法人和19名自然人，其中天津信托持有三英焊业32.5%股份，为第一大股东。但2008年10月，因政策调整，天津信托将股份悉数转让给同为天津国资委控制的华泽集团。今年1月，华泽集团提名的2位董事进入三英焊业董事会；3个月后，三英焊业再增选2名监事。航天生物，在历史沿革中共计现身过11名法人股东和11名自然人股东，16次股权变更，部分“过客股东
10、”及原有股东之间是否有关联、是否存在委托持股等情形已无从考证。另一家公司恒大高新“家族味”甚浓，实际控制人朱星河及其家族关联自然人合计持有公司发行前100%的股份。及之相反，股权过于分散也可能“减分”。如赛轮股份的大股东持股比例仅为11.72%，虽然其他21名股东及其签署股权委托管理协议，使之成为实际控制人，但这种“权宜之计”难以彻底打消投资者对其控制权不稳定风险的疑虑事实上，业绩波动明显的IPO被否公司，几乎均可追溯至原材料成本波动、宏观经济环境变化导致行业波动的根源。三英焊业主营产品为药芯焊丝，报告期内，钢带的成本占原材料成本比重约为60%。对药芯焊丝产品而言，原材料价格每上涨5%，若销售
11、价格不变，相当于利润减少30%。最近3年及一期，由于钢材价格的波动，直接导致该公司主营业务毛利率在18.45%-27.34%之间大幅波动。银泰科技主营的阀控电池，铅及铅钙合金占据约60%的生产成本，由于铅价波动大，也导致产品毛利率变动明显。受外部环境变化牵累的还有赛轮股份。公司生产轮胎的主要原材料天然橡胶价格波动剧烈。以马来西亚天然橡胶为例，2006年1月至2009年6月，月均价从1757美元/吨攀升至最高3183美元/吨，2009年6月又跌至1609.5美元/吨。而今年9月的美国“轮胎特保案”，更使国内轮胎行业前景莫辨。赛轮股份坦承，虽然公司制定了较为充分的应对计划，但仍不能完全消除美国特保
12、案对公司生产经营带来的负面影响。航天生物主营基于空间生物技术的各类保健食品。保健品行业波动性大，依赖性强，产品生命周期相对较短，2001年天曲牌益脂康产品面市后，直到2004年，获市场认可后才一举扭亏。本次募投项目，投向是用于航天东方红牌辅酶Q10软胶囊的生产。新兴的保健食品种，市场前景并不清晰，推广失利，可能严重影响收益。安徽桑乐金过于“超前”。近年财务增长主要源自国内市场,销售渠道是电视购物。国内普通家庭的消费能力和消费习惯，单价6000多元的远红外桑拿房，市场前景如何，是不太明确的，这一行业处于培育发展期。三高六新，创业板将侧重两类企业，一是新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、
13、现代服务等领域的企业，以及其他领域中成长性特别突出的企业；二是在技术业务模式上创新比较强、行业排名靠前、市场占有率比较高的企业。部分企业IPO被否，很可能及所事产业不符合创业板定位有关。如南京磐能主要产品为变电站综合自动化系统，电力自动化行业的竞争格局分为高端市场（220KV及以上电压等级）和中低端市场（110KV及以下电压等级）两个不同的领域。南京磐能电力所处后一领域，技术门槛相对较低，竞争激烈。同在南京扎根的国电南瑞、国电南自等龙头企业，占据大部分市场份额，南京磐能及之相比稍显逊色，未能显示创业板特质。银泰科技的主要产品为通信用阀控电池，属于传统的铅酸蓄电池，是目前使用最普遍的化学电源。在
14、技术含量更高的镍氢电池、锂离子电池逐步兴起的状况下，公司业务很难体现“三高六新”的创业板特征。 业绩较好的福星晓程则被怀疑“不差钱”。财报显示，公司近年的负债率一直较低，货币资金较为充裕,无借款，创业板上市的理由显得不够充分。问题五发行人的独立性问题，由于改制不彻底造成对控股股东的依赖，出现关联交易、资金占用、同业竞争等问题，共有4家公司因此被否,这些公司在市场、商标和核心技术等方面受制于控股股东和实际控制人。问题六募集资金的使用问题，包括融资的必要性问题，募集资金是否有明确的使用方向，募投项目是否有明确的盈利前景，对超募资金运用的准备情况是否充分，是否会出现盲目扩张，3家公司因此被否。问题七
15、信息披露不合理，信息披露不得存在重大遗漏或误导性陈述，尽可能量化分析，不允许避重就轻或空洞无物等，有1家公司因此被否。该公司招股说明书中对公司商号、人员、技术、品牌等方面的描述不够清楚，招股说明书还隐瞒被行政处罚等对其有重大影响的事件。问题八规范运作和内部控制问题，包括内部控制薄弱，会计核算严重不规范，资金占用，代收销售款，财务独立性差等，有7家公司因此被否。未经董事会审议就签订了一项重大合同。问题九财务会计存在问题，有5家公司因此被否。其中有家公司原始报表及申报报表存在较大差异，对是否存在调节收入、成本无法作出合理解释。具体案例：北京福星晓程电子科技股份有限公司募投项目可能均是全新产品，有些
16、风险。实际控制人可能是个问题1.公司2008年自筹资金2888万元购买了一块地，拟用募投资金置换。2.只有两个募投项目，风险比较大，没注明环保批文。数字互感器产业化项目中的数字互感器产品还是市场空白，市场推广风险较大。3.据福星晓程公开资料显示，截至目前，公司仅推出了数字互感器实验阶段产品。4.互感器产业化项目，需要建设普通封装生产线，从而进入芯片封装环节。技术门槛不高，履行了相关的备案、环评手续，从事封装生产本身不存在技术障碍和政策限制，自主完成数字互感器芯片封装属于以前未曾涉及的新业务领域，存在着一定的业务经营风险。 公司的出发点是想凭借数字互感器更高的产品性能及更低的价格，迅速替代原有产
17、品而占领市场，但募资项目存在着数字互感器取代传统的铜锰互感器的进程低于预期、该项目4000万只数字互感器产能不能充分运用的风险。5.股权瑕疵：据福星晓程预披露的招股说明书显示，多达八次的股权变动，自始至终汉川钢丝绳厂都是其最终实际控制人。福星晓程的实际控股人湖北省汉川市钢丝绳厂是一家集体所有制企业，集体企业做实际控制人的话，很可能就等于没有实际控制人。公司股权结构变动太频繁，第二大股东程毅所持资产进入公司前后产权有瑕疵，2000年，程毅以现金及其持有的北京晓程工贸技术发展公司（晓程工贸）60%的股权和专有技术入股当年新成立的福星晓程。2000年10月17日，晓程工贸股东会出具北京晓程工贸技术发
18、展公司股东会承诺函，承诺将程毅持有的晓程工贸60%股权，待福星晓程成立后，三个月内完成过户（变更为福星晓程持有）。股权三月后未能实现过户。为避免产权瑕疵给福星晓程造成影响，福星晓程又将晓程工贸的股权转让给程毅。2002年1月10日，福星晓程、晓程工贸和程毅签署三方协议书，约定福星晓程和程毅同意将互欠的222.9万元债权债务冲抵。“尽管最终福星晓程已经将未能过户的晓程工贸的股权再次转让给程毅，程毅又以债权债务相抵的方式向福星晓程支付了股权转让款。上海奇想青晨化工科技有限公司2007年12月由上海奇想青晨化工科技有限公司整体变更设立。系国内水性复膜胶行业领先企业，2008 年被评为国家高新技术企业
19、。产品销售对象为国内印刷包装企业，应用于书籍、文化用品、食品等对封面、包装美观程度和环保健康要求较高的领域。问题一：成长性不足上海奇想招股说明书中披露的主要财务数据中，公司2007年、2008年的营业收入分别为1.24亿元和1.28亿元，2009年上半年为0.61亿元。2007年和2008年相比较，营业收入的增长率仅3.16%。而即便以2009年上半年的营业收入简单翻倍计算年营业收入，营业收入增长率也远远达不到30%的要求。2007年和2008年相比，营业收入年增长率仅为3.16%，作为一直强调以“高成长性”3.16%的增长率难具吸引性。营业利润指标也呈现出下滑态势。2007、2008年公司营
20、业利润分别为0.35亿元和0.276亿元，2009年上半年营业利润为0.149亿元。公司2008年的营业利润较2007年出现了21.14%的下降幅度，公司2009年总营业利润可以简单翻倍的话，则约0.298亿元的营业利润较2008年仅是个位数增长而已！自2006年始公司净利润分别是2050万元、2402万元和2600万元，增幅分别为17.2%和8.24%。另外公司2009年上半年实现净利润为1471万元，较之2008年也未曾有明显改善。2008年以来，产品售价呈缓慢下降之势。（2007年-2009年牛熊市周期），净利润增速均呈现出了”稳步下滑”的局面。及整个行业的情况不相符。缺乏绝对的竞争优势
21、，市场占有可谓平分秋色；其次，随着白色污染问题日趋严重，水性复膜加工后的纸制品不容易降解，过渡性产品，被取代是早晚的事。问题二：所得税/税收依赖发行人经上海金山区地税局批准，2006 年按照1%征收所得税，上海地税局于2009年9 月11 日出具证明予以确认。公司2006 年所得税费用为87万元，按33%所得税率计算，应缴所得税为705 万元，差额为617万元。2007 年改为查账征收方式。发行人2006 年并不具备国家税务总局关于印发的通知规定情形。（地方优惠及国家规定冲突）承诺函：根据国税发【2005】200 号文件企业所得税汇算清缴管理办法，对于采用核定征收所得税的纳税人不进行汇算清缴。
22、发行人控股股东（投资公司）及实际控制人其他发起人股东亦分别出具承诺函，承诺及投资公司共同承担补缴税款的连带责任。问题三：核心技术的安全及技术人员的稳定2005年，生产技术失密事件，损失700多万元。虽然上述事件发生后发行人优化了保密措施，但是仍不排除未来再次发生技术失密的事件。显现出来内控不好。问题四：关联交易-独立性出于产品技术配方保密考虑，曾由关联方奇想代采购部分重要助剂辅料，2007、2008 年奇想公司为发行人第四大供应商，发行人董事长为该公司控股股东。经2008 年第五次临时股东大会决议，原由奇想公司代为采购的配方中的部分重要助剂辅料改由本公司下属专门部门负责采购。原奇想公司已经签订
23、合同购买的助剂辅料交本公司后，该项关联交易将不再发生。问题五：资金占用公司前身有限公司2005 年成立当年即实现了435万元净利润，奇想公司及青晨公司作为当时有限公司的股东口头约定分取2005 年红利400 万元，并实际领取。但是由于有限公司成立之初运作不规范，并未就该等红利分配事宜履行召开股东会议之法律程序，因此会计师对发行人2006 年经营情况进行审计时无法确认该项股利分配金额，故将前述金额确认为奇想公司及青晨公司对公司的资金占用。2007 年7 月10 日，公司针对2005年股利分配事宜补充召开股东会议，确认2005 年公司应分配300 万元（税后）现金红利。2007 年底奇想公司及青晨
24、公司偿还了超过300 万元的其它资金占用。问题八：“逆周期”业绩下滑问题赛轮股份有限公司股权太分散，实际控制人控制权不稳定，大股东仅持有11.72%的股权。赛轮股份的盈利能力有限，而且业绩增长很不稳定。根据公开资料，公司发行前总股本为2.8亿股。公司2006年到2008年的财务报表显示，赛轮股份实现归属母公司股东的净利润分别只有1339万元、5329万元、2630万元。07年利润较06年大幅上涨了298%；而08年又比07年大幅下降了51%，及此同时，2008年的营业收入同比却大幅增长了60%。赛轮股份突然增资扩股有明显的利益输送性质。2009年6月25日，赛轮股份召开2009年第三次临时股东大会，决议向10位自然人6家公司以4.4元/股的价格增资。“搭车”痕迹过于明显。创业板发审委拒绝了这种“摘桃子公司”上市。“特保案”影响赛轮股份 “轮胎特保案”或许是羁绊赛轮股份登陆创业板的最主要原因。2009年9月11日，美国总统奥巴马宣布，对中国轮胎实施三年惩罚性关税，本次募集资金的主要投向为半钢子午线轮胎，本次创业板募集资金的主要投向中90%以上都是出口。
