1、非银金融行业专题报告 非银金融行业专题报告：权益市场升温，关注产业链投资机会 报告综述权益市场吸引力增强，居民资产配置逐步向金融资产转移：1）目前我国居民资产配置仍以银行存款和房地产为主，截止到 2016 年，两者在 居民资产中占比超 70%，但是近年来，房地产受到“监管冲击+刚需减 弱”的影响，储蓄收益率则受制于全球利率水平下行，预期未来有进一 步下降的可能性，储蓄以及房资产投资的吸引力逐渐减小，居民资产配 置重点将逐步发生转移。2）同样，由于“保本保息”而被广为接受的银行理财在资管新规将下将不复存在，破净理财数量有所上升，且银行理 财预期收益率水平迅速下降，2021 年 1 月 17 日
2、1 年期银行理财预期年 收益率仅为 3.45%，较 2019 年年末下降 79BP，“破刚兑+收益率下降”， 理财产品吸引力也随之减弱。3）权益市场吸引力增强，发展空间广阔。 2021 年开年延续了 2020 年的结构性牛市趋势，2021 年 1 月上半月日均 股基成交额 1.24 万亿元，市场持续升温。对标海外成熟资本市场，2019 年我国股市市值/GDP 几位内 59%，低于美、日等国家（100%+），未来 发展空间广阔。资本市场改革不断释放行业红利，公募基金迎来发展黄金时代：1）资 本市场改革不断释放系统性红利，而“资管新规”给予了公募基金制度优势，伴随着基金业全方面监管体系逐渐形成，基
3、金业良性发展已从制度层面打好坚实基础，而基金投顾业务的落地将提高个人投资者在权益 市场的话语地位，有效促进居民资产向中长期资金转化，使得我国基金 业迎来发展新发展期。2）“资管新规”促使我国资管业务逐渐规范化发展，且截至 2020Q3，我国资管业务规模总计 56 万亿元，较去年年末增 长 8%，未来我国资管行业发展空间广阔；同时我国权益市场规模高速 扩张，2020 年我国公募基金规模突破 20 万亿大关，总体净值规模达 32.72 万亿元，权益基金净值规模占总体规模的 27.36%，净值规模同比 增长 108.9%，贡献了较多增量。3）我国新发基金近年来持续火爆，截 至 2020 年，我国新发
4、基金数量 1437 只，首次募集规模 3.18 万亿元，同 比增长 120.5%，其中权益类基金表现亮眼，新发数量达 933 只，首次募 集规模达 2.03 万亿元，同比增长 291.53%，占所有类型基金首次募集规 模的 63.94%，成为新发基金大头；市场规模扩张、投资者结构变化、外 资入场等因素促成我国投资机构化时代的来临。权益市场升温，聚焦财富管理与资产管理的公司将深度受益。权益市场的升温，财富管理行业从中受益，包括赚取资产管理费、表现费的资产 管理公司，赚取基金代销收入、管理费等收入的财富管理业务相关公司， 以及赚取交易佣金的交易所、券商等。1. 权益市场吸引力增强，居民资产配置逐步
5、向金融资产转移1.1. “监管冲击+刚需减弱”，房地产投资将逐步向金融资产转化我国居民资产配置以住房资产及存款为主，海外则以金融资产为主，未来我国居民金融资产配置比例预计提升。截至 2019 年末，我国居民资产配置中，非金融资产占比 约为 47%（主要为住房资产），明显高于美国（26%）、日本（39%）。整体而言，由于我 国资本市场发展较晚、居民收入水平相对较低等原因，我国居民资产配置仍以住房资产 与存款为主，2016 年两者占比合计超 70%，近年来整体有所下降，但仍占据主要地位。 海外发达国家资产配置则更加重视金融资产，并且与我国居民金融资产集中于存款不同， 海外发达国家权益、债券、保险与
6、养老金等金融资产占据主要地位，2019 年美国居民与 非盈利机构资产中通货与存款占比仅为 7%，而其他金融资产占比为 63%。监管政策冲击+刚需逐渐减弱，我国房地产投资受限。1）政策多次明确房地产行业 发展方向。2016 年以来，“房子是用来住的，不是用来炒”被多次强调，房地产不会作为 短期刺激经济的手段，房价过快上涨的情况得到一定程度的遏制。2）我国城镇居民的首 套房需求已得到初步满足，投机性购房成为居民拥有多套房产的重要原因。根据央行 2019 年中国城镇居民家庭资产负债情况调查数据显示，我国城镇居民家庭的住房拥 有率为 96.0%，我国收入最低 20%家庭的住房拥有率也为 89.1%，城
7、镇居民家庭有一套住房的家庭占比为 58.4%，有两套住房的占比为 31.0%，有三套及以上住房的占比为 10.5%，户均拥有住房 1.5 套。房地产投资热情降低，溢出投资将逐步转向金融市场。2000 年以来，我国住房资产 占据居民总资产一半左右，但随着房地产投资高收益、低风险属性将被逐渐弱化。2017 年以来，我国居民住宅平均价格增速明显放缓，同比增长幅度一度由 18.86%（2017 年 1 月）下降至 2.93%（2020 年 4 月），之后一直保持在 3%4%的水平。其中一线城市住 宅平均价格增速从 26.72%（2016 年 9 月）下降至 0.60%（2020 年 4 月），之后一直
8、保持 在 1%3%的水平。房地产收益率显著降低，居民资产会逐渐溢出，流向其他配置领域， 主要流向金融资产。2000-2016 年，我国居民房地产其配置比例由 55.2%降低至 45.8%， 而金融资产配置比例由 39.22%上升至 50.44%，除存款以外的权益、债券投资以及其他 金融资产占据比例由 17%上升至 26%。金融市场主要面向普通居民（门槛相对较低）的投资品包括银行理财及公募基金， 全球迎来低利率时代，存款将逐步转移。1）市场针对不同产品设计相应的投资门槛、 风险与收益水平，传统产品如收益率水平低（1.50%）但基本无风险的银行存款，风险 高、门槛高（一般对投资者资产、投资经验设定
9、一定的门槛）但投资于权益、金融衍生品领域，可以满足更高的收益水平的基金、资管计划也处于高速发展中。2）当前中国居 民金融资产仍以存款为主。存款作为最传统的资产配置方式，以其低风险的特性吸引占 绝大多数的风险厌恶型居民，较为保守的投资理念使得居民对于“保本”的需求较高， 从而使存款的在金融资产配置中的比例居高不下。2000-2016 年，存款在居民资产配置 中由 22%上升至 25%。3）全球利率下行趋势下，存款有望逐步转移至其他金融资产， 预计金融资产内部结构将发生改变。预计存款会向低门槛的银行理财、公募基金转移， 从而满足居民对于收益率的要求。1.2. 金融产品净值化趋势显著，“破刚兑”下权
10、益投资吸引力上升资管新规冲击机构理财体系，“破刚兑+净值化”促成居民理财新需求。2018 年 4 月，在刚性兑付、多层嵌套、资金池等风险日趋暴露的背景下，资管新规出台，标志着 资管行业进入统一监管时代。资管新规就投资资金规模，投资者准入门槛进行严格限制， 并规定资管行业实行特许经营，要求资管业务消除多层嵌套，破除刚兑，抑制通道业务， 实行净值化管理。从机构层面来看，去通道、去资金池、严控期限错配严重冲击以此为 生的券商资管与信托业；对银行而言，表外理财业务受限，理财业务收益率水平显著下 降，理财产品因净值化调整有了亏损的可能性。结合数据，一年期银行理财预期年收益 率从 4.24%（2019 年
11、末）下降 79BP 至 3.45%（2021 年 1 月 17 日），且近期银行理财产 品收益率一度出现了期限倒挂现象，市场对银行理财产品收益率持悲观态度。从居民层 面来看，破除刚兑，实现净值化管理直接导致保本保收益的理财产品不复存在，居民出 于对金融资产保值增值的要求，促成了居民对其他合规理财业务（如：财富管理，基金顾投等）的需求，为我国权益市场的深层次发展积攒了潜在的投资者群体与资金来源。打破刚兑下，破净值银行理财产品数量上升，权益基金喜迎“丰收”。资管新规 下，曾以“保本保息”、“低门槛”而吸引众多投资者的银行理财“风光不再”，2020 年年末，共计 48 只理财产品跌破净值，相较 20
12、18 年年末（32 只）上升 50%，且银 行理财预期收益率水平不断降低，银行理财对于投资者的吸引力减小。与此同时，权 益基金市场却表现亮眼，2019-2020 两年内权益型基金净值增长率中位数为 87.72%， 基金市场质、量齐升。公募基金市场较银行理财，门槛更低、可供选择的风险-收益水 平更丰富，有望成为居民资产配置的重要发展方向。对比全球各类资产，我国权益市场近年来收益率遥遥领先。2005 年以来，作为传统 居民资产配置龙头的房地产，其收益率水平在长期位居第一并达到峰值后（2013 年， 45.99%）急剧下跌，到 2020 年度仅为 2.77%，略高于我国 CPI 增长水平（2.50%
13、）；同 样作为重要居民资产配置的定期存款，其收益率自 2013 年后不及 CPI 增长。此外，海外权益市场在近十年来保持增长态势，黄金石油等投资标的收益率受投资者情绪和地缘 政治因素影响处于波动状态。而我国权益市场从 2019 年开始呈现高收益率态势，收益 率水平位居世界投资产品收益率前列。2020 年，我国沪深 300 指数涨幅为 27.21%，远 高于传统居民资产配置领域，高于我国债券市场、海外权益市场、黄金原油等收益率； 基金指数涨幅 16.80%，收益率排位在近两年来逐年上升，高于传统居民资产配置领域。 在我国房价调控、利率水平下行、债务违约、经济复苏好于海外国家的情况下，我国权 益市
14、场资产配置的优势日渐凸显，我国居民资产投资配置将出现从房产到权益类产品的 深层次转变，我国权益市场规模有望进一步扩张。1.3. 权益市场欣欣向荣，对标海外仍处于发展初期权益市场迎来黄金发展时期，对标海外可见巨大发展空间。我国权益市场处于高速 发展时期，市场活跃度上升，2020 年 7 月、8 月日均股基成交额分别为 1.39、1.11 万亿 元，创下 2016 年以来新高。但从绝对规模上看，美国股票市场市值约 30 万亿美元，我 国股票市场市值约为 12 万亿美元，规模上仅为美国的 40%。相对 GDP 而言，美国市值 /GDP 近 10 年均超 100%，而我国 2019 年度市值/GDP
15、水平仅为 59%，远不及美国、日 本（122%），也低于印度（76%）。此外，我国目前开放基金中货币型市场基金占比不断 下降，但仍占据约 44%，根据国外成熟金融市场经验，预计该比例会进一步降低，权益 型基金比例则相应上升。2. 资本市场改革持续推进，公募基金迎来发展黄金时代2.1. 政策引导释放积极信号，“全面监管+投顾新业务”引领基金业新发展资本市场改革深化，公募基金尤其权益类基金受益于改革红利。自 2014 年 5 月国务院颁发关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见以来，我国资本市场市场化 和法治化程度不断提升，市场创新活力不断激发，市场广度深度和开放程度不断提高。 2020 年 6
16、月 12 日，证监会发布了创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）等 多条管理办法，开启了我国资本市场注册制改革的序幕。同年 10 月 31 日召开的金稳会， 将“全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重”作为了我国资 本市场改革方向，公募基金尤其是权益类基金将受益于行业改革红利。监管政策涉及基金业多领域，基金投顾开展引发市场新看点。现有基金业监管包括 基金产品，基金销售，基金托管，风险管理与信息披露等多领域。各项监管条例不断完 善，持牌经营成为基金业不同领域监管的主旋律，各领域专业化水平不断提高，我国基 金业全方面监管体系逐渐形成，为基金业的持续发展打好了制度基础。20
17、19 年 10 月， 证监会下发关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知，开启了 我国公募基金业投资顾问业务的序幕，是我国监管部门促进基金业健康发展的又一重大 举措。基金投顾业务的落地将提高个人投资者在权益市场的话语地位，倒逼传统机构提 供更优质服务，优化我国投资者结构，有效促进居民资产向中长期资金转化，我国基金 业迎来发展新发展期。2.2. 资管新规逐渐落地，公募基金大发展恰逢其时资产管理行业规范化发展，公募基金获得制度优势。2018 年 4 月 27 日关于规范 金融机构资产管理业务的指导意见印发后，金融机构资产管理业务渐趋规范，金融风 险得到有效控制，金融行业支持实体经济的
18、能力不断增强，我国资产管理业务逐渐进入 规范化、有序化、正规化的发展轨道。在权益市场的升温、利率下行、居民资产规模上 升以及理财意识普及的背景下，资产管理业务规模稳步上升，中国证券投资基金业协会 数据显示，截止到 2020Q3，我国基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募 基金管理机构资产管理业务规模总计 56 万亿元，较去年年末增长 8%，未来行业发展空 间广阔。“资管新规”等系列政策的出台严重冲击了存在刚性兑付、资金池、非标期限不 匹配等现象的信托，基金子等资管行业，公募基金并非“资管新规”所重点调整的领域， 且公募基金在产品分类、适当性要求、第三方独立托管、资产组合管理、净值管理
19、等方 面规定成为整个资管行业的行为准则，公募基金将会因“新规”而获得更多的制度优势。权益市场规模高速扩张，公募基金尤其是权益类基金迎来发展黄金时代。2020 年 股基日均成交额 9035.9 亿元，同比增长 61.5%，为近五年来新高。市场投资者数量不断 增加，截至 2020 年 12 月，我国新增投资者 162.18 万人，同比增长 100.39%，投资者数 量达到 17777.49 万人。公募基金规模屡创新高，2020 年公募基金规模突破 20 万亿大关， 净值规模达到 32.72 万亿元，同比增长 29.75%，其中权益类基金在增量方面贡献明显， 这与更多的居民资金流入该类型基金有着一定
20、关系。权益类基金净值规模由 2018 年末 的 2.80 万亿元扩大到 2020 年末的 8.95 万亿元，是 2018 年末的 3.20 倍，2020 年净值规模占总体规模的比例为 27.36%，净值规模同比增长 108.9%。2020 年上证综指、深证成指和创业板指分别上涨 13.87%、38.73%和 64.96%，高收益率吸引大量资金进入权益市场。权益型基金规模占比不断提高，到 2020 年末已提升到 28%，不断压缩货币型基金 规模。2.3. 权益类基金产品快速扩张，机构化时代已然来临基金发行数量与规模持续扩大，权益基金扩张幅度高于基金整体水平。我国新发基 金数量总体呈现上升态势，行
21、业活跃度显著提升。截至 2020 年，我国新发基金数量达 到 1437 只，成立基金数量达到 1686 只。其中新发权益基金数量 933 只，成立数量 1056 只，占据新发与成立基金数量大头，为历年来新高。基金首次募集规模持续扩大，同比 增速持续上升，2020 年我国基金首次募集规模达到 3.18 万亿元，同比增长 120.5%。其 中权益基金首次募集规模达到 2.03 万亿元，同比增长 291.53%，占所有基金首次规模的 63.94%。政策红利与居民投资方式的转变有助于提高基金业资金募集规模。截至 2021 年 1 月 13 日，正在发行的基金数量为 125 只，等待发行的基金数量为 8
22、8 只，首次募集 规模达到 16.17 百亿元，基金发行依旧火爆。个人与机构持有市值平分秋色，基金规模扩张推动机构化投资。在市值持有方面， 个人投资者与机构投资者持有市值之比近十年来处于 11.2 之间，个人与机构平分市场 市值，由于早期我国资本市场机制不完善，市场发展程度不高，我国机构略微处于市场 劣势。而近年来，我国机构投资者数量保持高速增长态势，同比增速与个人投资者旗鼓 相当。截至 2020 年 12 月，我国机构投资者数量增长至 41.72 万户，为历史新高。伴随着近两年我国权益市场表现强势，投资机构化成为未来我国居民投资方式转变重要一步。 公募基金贡献券商佣金占比出现缓慢的向上增长，
23、我国投资机构化逐渐显著。截至 2020 年 6 月，公募基金贡献 57.86 亿元占券商代理买卖证券款的 11%，与 2014 年的 6%相比 出现了较为缓慢的增长。外资入场提高市场竞争，“投研+策略”促进机构化投资扩大客户规模。2003 年 QFII正式登上中国证券市场大舞台，这是我国资本市场对外开放的重大举措，至今 QFII 在机构重仓配置市值占比保持在 3%左右。沪港通、深港通的正式启动与 QFII 投资额度取消进一步拓宽了境外投资者进入我国资本市场的途径。截至 2019 年，外资在我国权益市场重仓配置的股票市值为 1.52 万亿元，同比增长 112.82%，2018 年该增速为 456
24、.12%。其中，北上资金是外资进入我国权益市场的重要途经。到 2020Q3，北上资金占各机构重仓配置股票市值的比例为 27%，外资总体比例为 30%。外资入场在促使我国资本市场成熟发展的同时，也加剧了我国资本市场竞争，而具有优秀投研能力与多元化策略的机构投资将逐渐被处于博弈劣势的个人投资者所接受。3. 权益市场升温，产业链相关公司将深度受益（详见报告原文）东方财富：零售财富管理行业龙头，资本实力不断增强。惠理集团：旗舰基金表现突出，盈利规模有望大幅增长。香港交易所：港股价值洼地，有望迎来强力复苏。广发证券、东方证券、中信证券：公募基金盈利亮眼。4. 风险提示1）监管趋严，流动性收紧：货币政策预期转向平稳水平，市场流动性收紧将降低投资者风险偏好；2）国内外疫情控制不及预期：疫情控制不及预期将可能造成再一次的停工停产， 经济恢复信心下降；3）市场成交额不及预期：股票市场整体下行，将可能导致投资者心理发生转变，市场活跃度下降，市场成交额也将下降。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）分享到
