1、成都信息工程学院商学院,故事：,它发生在一个地点不明的愚昧的大女子主义村子里。在这个村子里，有50 对夫妇，每个女人在别人的丈夫对妻子不忠实时会立即知道，但从来不知道自己的丈夫如何。该村严格的大女子主义章程要求，如果一个女人能够证明她的丈夫不忠实，她必须在当天杀死他。又假定女人们是赞同这一章程的、聪明的、能意识到别的妇女的聪明、并且很仁慈(即她们从不向那些丈夫不忠实的妇女通风报信)。假定在这个村子里发生了这样的事：所有这50个男人都不忠实，但没有哪一个女人能够证明她的丈夫的不忠实，以至这个村子能够快活而又小心翼翼地一如既往。有一天早晨，森林的远处有一位德高望重的女族长来拜访。她的诚实众所周知，
2、她的话就像法律。她暗中警告说村子里至少有一个风流的丈夫。这个事实，根据她们已经知道的，只该有微不足道的后果，但是一旦这个事实成为公共知识，会发生什么？,成都信息工程学院商学院,答案是，在女族长的警告之后，将先有49个平静的日子，然后，到第50天，在一场大流血中，所有的女人都杀死了她们的丈夫。为什么会这样，让我们一起来分析一下。,成都信息工程学院商学院,假设就一个丈夫不忠，那么第1天就会杀掉，因为妻子知道其他的丈夫都是忠诚的，那么不忠的丈夫只能是自己的了。假设有2个丈夫不忠（这里假设是甲和乙），那么到第2天才能知道是哪2个不忠，因为第1天的时候，甲妻子知道乙丈夫不忠，会等着乙妻子杀掉乙丈夫，但是
3、乙妻子第1天却毫无动静，说明，乙妻子也知道其他丈夫对自己妻子不忠的情况，甲妻子用排除法，可以确定另外一个一定是自己的丈夫，杀之。当然，乙妻子的想法跟甲妻子完全一样，她们对换一下角色，乙妻子也可以确定自己丈夫对自己不忠。,成都信息工程学院商学院,按这个道理推下去，当有3个丈夫不忠时（这里假设是甲、乙、丙），只需要把第2种情况再深入一下就行了，第1天，大家都等着另外2个妻子杀掉自己的丈夫（大家也都会知道第一天是没有结果的，因为无论哪个妻子都至少知道2个丈夫不忠，根据前面的结论，第一天是不会有结果的）；第2天，如果只有2个丈夫不忠，那么就会被发现，杀之（这是第2种情况啦），但第2天还没有动静，甲妻子
4、就用排除法，知道自己丈夫不忠了，同理，乙妻子和丙妻子也和甲想法一样，发现自己丈夫不忠，杀之。,第三篇 资产证券化,第六章 资产证券化理论第七章 股票发行与企业上市第八章 债券发行第九章 证券交易第十章 信贷资产证券化第十一章 投资基金第十二章 项目融资,成都信息工程学院商学院,第六章 资产证券化理论,资产证券化是投资银行学的一条主线，它与另一条主线企业重组有很大的重叠部分。这些重叠部分构成了投资银行学的主要内容。资产证券化从广义上分，包括：现金资产的证券化，实体资产的证券化，信贷资产的证券化，证券资产的证券化；在狭义上仅指信贷资产的证券化。,成都信息工程学院商学院,第六章 资产证券化理论,第一
5、节 资产运营的一般模式一、资产的定义、特性和分类（1）资产的定义 资产是能够给其所有者带来可预期的未来经济收益的能力。内涵：收益性；风险性；产权明确；非消费性；形式多样性,成都信息工程学院商学院,（2）资产的特性流动性：实现资产价值的便利程度和速度可逆性：交易摩擦成本为零可分性：资产交易的最小单位价值的可预见性：资产未来的价值收益性：该资产的收入减去成本,成都信息工程学院商学院,（3）资产的分类常见的资产分类：第一，根据资产的存在形式，可分为有形资产和无形资产。第二，根据资产变现的速度，可分为流动资产和固定资产。第三，根据资产在社会资本运动中的地位和作用，可分为金融资产和非金融资产。第四，根据
6、资产是否能跟所有者分离，可以把资产分为主动资产和被动资产。,成都信息工程学院商学院,根据资产的价值形态不同的分类：现金资产：现金+活期存款实体资产：分为有形资产和无形资产信贷资产：债权和负债证券资产：权益证券和债务证券 以上资产形态并不对立互斥,成都信息工程学院商学院,二、资产运营的一般模式,（一）资产运营的定义 狭义上：经营产权保值增值：并购重组是最重要的方式 广义上：经营可支配的所有资源保值增值 资产运营是以价值为中心的导向机制，它以资产价值形态的管理为基础，通过资产的优化配置和资产结构的动态调整，实现资产增值最大化的目标。价值形态的转化实现增值最大化,成都信息工程学院商学院,（二）资产运
7、营的特点,第一，资产运营是以价值为中心的导向机制，要求在经济活动中始终以资产增值最大化为目标。第二，资产运营的对象是资产的四种价值形态。第三，资产运营注重资产的流动性，强调资产价值形态变换的便利性。,成都信息工程学院商学院,第四，资产运营实际上是一种资产结构优化的过程。重点是价值形态的空间时间和风险结构套期保值、保险和分散化第五，资产运营的收益主要来自资产优化组合后效率提高所带来的经济收益的增加，即资产价值的提高。,成都信息工程学院商学院,（三）资产运营的一般模式,所有的资产运营方式都可以概括为现金资产、实体资产、信贷资产和证券资产这四种价值形态自身以及相互之间的十六种转换,资产运营一般模式,
8、（八卦图）,成都信息工程学院商学院,（三）资产运营的一般模式,成都信息工程学院商学院,三、资产运营一般模式中的资产证券化,现金资产,实体资产,证券资产,证券资产,信贷资产,证券化,证券资产,实体资产是所有价值的根本来源证券化过程是实现现金化的有效手段,证券化图示,成都信息工程学院商学院,四、资产证券化的四类业务,广义资产证券化实体资产证券化：直接上市：发行上市、分拆上市、异地上市、介绍上 市。间接上市：买壳上市、借壳上市。债券发行与上市；产业投资基金上市；不动产证券化。信贷资产证券化（狭义资产证券化）：抵押贷款证券化（MBS）、资产担保证券（ABS）证券资产证券化现金资产证券化,成都信息工程学
9、院商学院,第二节 资产证券化的核心原理和基本原理,一个核心原理基础资产的现金流分析三个基本原理资产重组原理风险隔离原理信用增级原理,成都信息工程学院商学院,第二节 资产证券化的核心原理和基本原理,基础资产的现金流分析资产估价：资产的价值就是它未来产生现金流的价值资产估价的三类方法：现金流贴现估价法（MBS和证券资产证券化）相对估价法（实体资产证券化）期权估价法（证券资产证券化中的衍生产品定价）资产的风险/收益分析确定贴现率,成都信息工程学院商学院,资产证券化的三大基本原理,资产重组原理：通过资产的重新组合来实现资产收益的重新分割和重组资产收益角度分析现金流最佳化原理：使基础资产的收益达到最佳水
10、平均衡原理：协调资产原始所有人、策略投资者和潜在证券持有人的利益成本最低原理：降低资产重组的操作成本优化配置原理：各种资产的组合和转换，达到边际投入等于边际成本的最优状态,成都信息工程学院商学院,资产证券化的三大基本原理,风险隔离原理：资产风险重新分割和重组的原理风险的角度分析现金流将基础资产原始所有人不愿或不能承担的风险转移到愿意而且能够承担的人那里去证券的投资者能够只承担他们所愿意承担的风险，而不是基础资产的全部风险信用增级原理：通过信用增级方式保证和提高资产信用级别信用的角度。在基础资产的收益流没有达到目标金额和时间的情况下，通过信用增级，使得证券的收益流达到目标金额和时间,成都信息工程
11、学院商学院,资产证券化的参与机构,债权管理服务机构,发行机构,创始机构,由创始机构或第三机构（资产管理公司、投资银行等）担任信托资产及其产生的现金流量的管理与服务工作，即现金流量所产生的本金利息收付以及延迟付款的回收工作。收入来源为收取债务人与支付投资人利息的价差以及信用增强等服务的手续费,通常由特殊目标机构（SPV）担任，功能是使证券化的资产不受创始机构破产可能的干扰,信托资产的转让：1、创始机构到SPV必须真实出售，不能抵押；2、SPV对应收账款的转让应有法定求偿权；3、SPV应限制参与任何可能造成破产的业务,成都信息工程学院商学院,信用增级机构,提高证券化产品的信用等级，促使发行利率下降
12、及提高流动性。可由发行机构（附加偿还请求权/超额担保等方式）或第三方担任，如保险公司和专业保证公司（担保信用状的方式）,信用评级机构,受托机构,成都信息工程学院商学院,ABS 品种,1 汽车消费贷款、学生贷款证券化；2 商用、农用、医用房产抵押贷款证券化；3 信用卡应收款证券化；4 贸易应收款证券化；5 设备租赁费证券化；6 基础设施收费证券化；7 门票收入证券化；8 俱乐部会费收入证券化；9 保费收入证券化；10 中小企业贷款支撑证券化；11 知识产权证券化(专利资产证券化，音乐资产证券化等）随着资产证券化技术的不断发展，证券化资产的范围在不断扩展。,成都信息工程学院商学院,资产证券化的运作
13、程序,确定ABS的融资目标,组建SPV,实现资产项目的真实销售,完善交易结构，进行内部评级,信用增级（划分证券级别，办理金融担保）,进行发行评级，安排证券销售,SPV获得发行收入，向原始权益人支付价格,实施资产管理,还本付息，对聘用机构付费,成都信息工程学院商学院,资产证券化的基本运作程序,成都信息工程学院商学院,ABS资产证券化的规范,破产隔离（Bankruptcy-remote）它要求原始权益人破产清算时，证券化资产权益不作为清算财产，所产 生的现金流仍按证券化交易契约规定支付投资者，达到保护投资者利益 的目的。出售给特设机构的资产以及由这些资产产生的现金流必须是有效的，特 设机构对于资产
14、的权益必须是完全的,并享有超越其他权益的优先地位,使特设机构对证券化资产拥有完全的控制权。,成都信息工程学院商学院,2.真实交易（True Sale）ABS资产证券化基本运作程序的第一步即是原始权益人向发行人出售资产。作为向发行人过户资产的交换,资产出售者将获得ABS的发行收入。在其交易过程中资产的转移必须是一种“真实销售”行为,即出售后的资产在原始权益人破产时不作为法定财产参与清算。,成都信息工程学院商学院,3.资产质量要求（Asset Quality）（1）现金流必须按约定产生,而这种约定又必须是契约性质的；（2）现金流必须是有规律的和可预见的；（3）对现金流的损失风险要有充足的统计数据；
15、（4）证券化资产必须是同质的，这样才可以将其汇集起来；（5）汇集的资产组合应达到经济发行量；（6）证券化资产具有良好的可出售品质和很低的信用风险。,成都信息工程学院商学院,信用增级作用：（1）作为中介工具，缩小发行人限制与投资者需求之间的 差异。利用信用增级，在现金流的时间性和确定性方面满足 投资者的要求，同时达到满足发行人在会计、监管和 融资目标等方面的灵活性。（2）为投资者提供投资分析服务。投资者在投资决策中，最关心的是资产质量风险和信 用评级。在资产证券化中，投资的对象是证券化资产 和证券化结构。信用增级不但保证投资者免受资产质 量风险损失，还保证避免证券化结构风险。,4.信用增级（Cr
16、edit Enhancement),成都信息工程学院商学院,信用增级步骤：,信用增级的第一步是构造ABS结构，即将原始权益人的资产出售过户给获得国际上权威性资信评估机构授予较高信用等级（AAA或AA）的特设机构SPV。,通过与SPV结合，即将其未来现金收入的权利转让给SPV，就可以切断原始权益人本身的风险和其未来现金收入风险之间的联系，使得SPV进行ABS融资时，其融资风险仅涉及项目未来现金收入的风险，从而降低了SPV的融资风险，提高其信用级别。,成都信息工程学院商学院,第二步是划分优先和次级票据。优先票据主要指投资级票据，次级票据主要指投机级票据。优先票据本息回报的支付责任先于次级票据，期限
17、也较次级票据短。一般地，付清优先票据本息之前次级票据仅付息，待付清优先票据本息之后才支付次级票据本金。,由此可见，优先票据信用因风险较低而获增级，但回报也相应较低，次级票据回报则相应较高。这种根据不同投资者对不同风险和回报的不同偏好划分不同评级的投资交易，有利于票据更加符合资本市场的上市标准，获得更好的发行条件，扩大投资者队伍，降低综合成本，提高证券的适销性和发展规模。,成都信息工程学院商学院,信用增级的第三步是金融担保。金融担保是由信用级别较高的专业金融担保公司向投资者提供保证ABS交易履行按期按量支付本息的义务。在发生交易违约的情况下，金融担保公司代位偿付到期本息。,在这种条件下，ABS交
18、易的信用级别便由金融担保公司的信用级别取代，使得较低的信用级别可提升到金融担保公司的保险级别。采取国际专业金融担保公司提供的金融担保是信用级别较低的项目进入国际市场筹集资金的一个非常有效的手段。,成都信息工程学院商学院,ABS资产证券化收益与风险分析,ABS资产证券化对各参与者的收益分析,（1）原始权益人：,资产证券化的一个最重要的目标在于按照社会公认会计准则出售资产。从原始权益人的角度来看，出售资产能改善财务比率。,在证券化过程中，投资者关心的是支撑证券发行的资产质量，而不是原始权益人的信用。资产证券化交易使得投资者不再苛求原始权益人的信用等级。,原始权益人通过证券化将其流动性较差的资产出售
19、给精于证券化的SPV，由其实施专业化的资产运作，能够降低融资难度，并可免去对证券化资产的跟踪、追缴之苦。,原始权益人通过资产证券化将无法立即变现的资产在资本市场出售，提前兑现现金，转嫁资产风险。,成都信息工程学院商学院,（2）特设信托机构（SPV）：特设信托机构是一个中介机构，它购买原始权益人的原始信用产品，加以整合，然后出售包装后的证券。SPV以某种价格购买信贷资产，通过将它们包装成市场交易商品，而增加了信贷资产的价值，然后以一个较高的价格出售。通过购买、证券化和出售，SPV几乎将信用风险都分散给了投资者承担。,成都信息工程学院商学院,（3）信用增级机构：信用增级机构可以是母公司、子公司或者
20、其他金融机构,它也可以是担保公司或者保险公司。信用增级机构通常按比例收取一定的服务费用，如按担保金额的0.5%收取。,（4）承销商：承销商（如投资银行）在ABS资产证券化中获得其发行 的收入。,成都信息工程学院商学院,许多组合资产保持地理区域多样化，因此，某一地区的经济的低速发展不会深刻或迅速地影响到整个组合资产的绩效。,（5）投资者：,由于大多数组合资产都是由许多小额信用资产集合而构成，促进了组合的多样化，即使其中的一两个违约，也不会对整个组合有质的影响。,由于信用评级由第三方执行，然后公布等级，投资者不用自己去分析每个原始权益人的资信，这也是吸引投资者的一个优势所在。,成都信息工程学院商学
21、院,投资银行在资产证券化中的角色,投资银行作为发行人参与债券证券化交易：发起人将拟证券化的债权资产等出售给投行，并转移财产所有权及其他权利，由投行作为发行人向投资者发行受益凭证。优点是可以将发起人（银行）的风险转移。投资银行作为受托人，参与抵押贷款担保债券形式的债权证券化交易。商业银行自己作为发行人，投行作为受托人对其贷款债权重新组合，并发行抵押贷款担保债券。抵押贷款组合产生的现金流并不指定用于偿付债券的本息，而是作为抵押担保。此时投行只是控制抵押品并代付给投资者债券本息。风险没有从银行转移。投资银行作为受托人和担保人参与转付债券形式的债权证卷化交易。作为抵押的担保债券组合产生的现金流指定用于
22、偿还转付债券的本息，投行作为担保人，保证按期向转付债券投资者转付抵押贷款组合产生的本息。难以转移风险。,成都信息工程学院商学院,ABS资产证券化的风险分析,（1）欺诈风险：在美国证券市场及其他国家证券市场中，由于欺诈的发生而使投资者受损的例子屡见不鲜。陈述书、保证书、法律意见书、会计师的无保留意见书及其他类似文件被仍不足以控制欺诈风险的发生。,（2）法律风险：虽然法律函件及意见书原本是为了消除外部的风险因素，但有时法律的不明确性及条款的变化本身往往成为整个交易过程中的风险因素，事实上法律风险是资产证券化过程中一直伴随且起关键作用的一种风险。,成都信息工程学院商学院,（4）等级下降风险：从已有的
23、证券化实例中人们已经证实，资产证券化特别容易受到等级下降的损害，因为资产证券化交易的基础包含许多复杂多样的因素，如果这些因素之一恶化，整个证券发行的等级就会陷入危险境地，从而对市场产生巨大的影响。,（3）金融管理风险：资产证券化是金融管理发展的高峰，它代表了履约、技术和结构技巧的完美的平衡。如果任一因素发生故障，整个交易可能面临风险。我们把这种风险称为金融管理风险，主要包括参与者不能按协议进行交易，设备不能按要求运作如电脑故障，以及交易机制出现故障等。,成都信息工程学院商学院,第三节 资产证券化的特征和意义,资产证券化的特征,结构融资,表外融资,传统融资方式：融资者的整体信用为融资基础；资产证
24、券化支持证券：偿还来源于基础资产的现金流，与发起人整体信用无关,现金收入列入资产负债表的资产栏目，而基础资产则从资产栏目中剔除不同于债券和股权融资,资产支持融资,成都信息工程学院商学院,资产证券化的基本类型,根据对现金流的处理方式和证券偿付结构的不同，有过手证券（pass-through）与支付证券（pay-through）：过手证券：是最早出现的证券化交易结构。在这种结构下，证券化资产的所有权随证券的出售而被转移给证券投资者，从而使证券化资产从发行人的资产负债表中剔除。来自资产的现金流收入简单地“过手”给投资者以偿付证券的本息，投资者自行承担基础资产的偿付风险。支付证券：用于偿付证券本息的资
25、金是来源于经过了重新安排的基础资产产生的现金流。它与过手证券最大的区别在于：支付证券根据投资者对风险、收益和期限等的不同偏好对基础资产产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。,过手证券与支付证券,成都信息工程学院商学院,二、资产证券化的意义,（一）从发起人的角度增加资产的流动性(ABS的基本功能)，提高资本使用效率提升资产负债管理能力（流动性和期限的不匹配，以及利率的不匹配），优化财务状况实现低成本融资（资信高，利率低）增加收入来源（发起人自任服务商）,成都信息工程学院商学院,（2）从投资者的角度,提供多样化的投资品种为投资品种受限的机构投资者提供更多的合规投资降低
26、资本要求，扩大投资规模,成都信息工程学院商学院,（3）从金融市场大环境的角度,资产证券化能满足资本优化配置的三方面要求：短时间低成本融资和短时间获得高收益；有效进行此过程；此过程持续进行提供新的投融资途径：资金供需双方的帕累托改进提高资本配置的有效性：提高流动性和资金利用率；金融参与者的专业化分工（商业银行的优势来自于借款人的信息）提高金融系统的安全性：银行体系内部的风险合理配置给各个层次的投资者；解决了金融机构的流动性风险,成都信息工程学院商学院,第四节 资产证券化的核心,一、破产隔离是资产证券化的核心破产隔离是资产证券化的核心风险和收益的重组。资产证券化中的破产隔离涵义包括两个方面：一是资
27、产转移必须是真实销售的；二是SPV本身是破产隔离的。,成都信息工程学院商学院,二、实现破产隔离的两种方式,特殊目的信托（special purpose trust，SPT）方式特殊目的公司（special purpose company，SPC）方式,成都信息工程学院商学院,特殊目的信托,信托定义：中华人民共和国信托法规定：“信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。”信托的本质特征：信托是以财产为中心的 信托是一种多边信用关系。信托包括委托人、受托人及受益人三方当事人，信托是这三方当事人
28、之间的信用关系 信托是以信任为基础的,信托基础知识（1）,成都信息工程学院商学院,信托：能否成为资产证券化的中国道路？,信托的运行机制,信托基础知识（2）,成都信息工程学院商学院,信托：能否成为资产证券化的中国道路？,信托的主要参与人：（1）委托人：委托人是指提出设定信托、要求受托人遵照一定目的管理和处分信托财产的人。一般来说，要求委托人具有完全民事行为能力，我国信托法第十九条规定：“委托人应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人或者依法成立的其他组织。”（2）受托人：受托人是接受信托，按照信托目的管理或处分信托财产的人。在信托关系中，受托人在各当事人中处于十分重要的地位，他不但要对委托人负责
29、，而且要对受益人负责，所以对受托人的资格要求更严格，不仅要取得委托人的信任，还要符合一系列法律规定。如信托法第二十四条要求“受托人应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人”。（3）受益人：受益人是在信托中享有信托受益权的人。受益人可以是自然人、法人或者依法成立的其他组织。委托人可以是受益人，也可以是同一信托的唯一受益人。受托人也可以是受益人，但不得是同一信托的唯一受益人。,信托基础知识（3）,成都信息工程学院商学院,资金信托与非资金信托 按信托财产的种类不同，信托可分为资金信托与非资金信托。这是信托产品的最重要的分类：1、资金信托是指以资金为信托财产的信托。其基本特征是：委托人基于对受托人的信
30、任，将自己合法拥有的资金委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的管理、运用和处分信托财产。2、非资金信托是指以资金以外的财产作为信托财产的信托。主要包括动产、不动产、股权、债券等的信托。,信托基础知识（4）,成都信息工程学院商学院,二、实现破产隔离的两种方式,特殊目的信托（special purpose trust，SPT）方式资产通过信托方式实现转移，即发起人将基础资产信托给作为受托人的SPT，建立信托关系，由SPT作为资产支持证券的发行人，发行代表对基础资产享有权利的信托受益凭证。在信托关系的法律构造下，发起人将其基础资产信托给SPT后，这一资产的所有权
31、就属于SPT，发起人的债权人就不能再对不属于发起人的基础资产主张权利，从而实现基础资产与发起人的破产隔离。,成都信息工程学院商学院,二、实现破产隔离的两种方式,SPT实现资产转移的运作：发起人作为委托人与受托人订立信托契约，将信托资产信托给受托人，受托人向发起人发放以此基础资产的未来现金流为基础的信托受益凭证发起人向投资者出售信托受益凭证，购买者则成为信托财产的受益人，有权获得信托财产产生的现金流发起人作为信托财产的管理服务人，收集现金流，管理、经营、处置证券化基础资产，现金收入转入受托人指定的账户信托财产产生的现金流按信托受益凭证规定的方式分配给投资者信托受益凭证可以在约定的交易市场流通交易
32、,成都信息工程学院商学院,二、实现破产隔离的两种方式,SPC方式 专门设立作为资产证券化SPV的公司SPC，发起人将基础资产以出售的形式转移给SPC，SPC以基础资产作为支撑向投资者发行证券此时基础资产的所有权已经属于SPC，发起人的债权人同样不能对此财产主张权利，从而实现了基础资产与发起人的破产隔离独立公司模式下，发起人将基础资产出售给与自己没有控股权关系的SPC，此时资产离开发起人的资产负债表，实现破产隔离子公司模式下，发起人成立全资或控股子公司作为SPC，然后把资产出售给子公司。虽然子公司的资产最终要体现在母公司资产负债表上，但是由于是两个法人，所以母公司的破产不会直接导致子公司破产，从
33、而实现破产隔离,成都信息工程学院商学院,资产证券化中关于真实出售的问题,简单地讲就是没有任何追索权或回购条款的出售行为，这个过程会涉及到许多的法律、税收和会计处理问题。true sale 的本质和目的是为了使证券化资产做到与原始权益人之间的破产隔离，即原始权益人的其他债权人在其破产时对已证券化资产没有追索权。只要能满足上述要求，不一定需要进行严格意义上的“真实销售”。对这个问题的深刻认识有利于在法律制度框架不同的国家或地区进行证券化操作时采取灵活有效的变通措施。,什么是“true sale”？为什么重要？,成都信息工程学院商学院,三、真实出售的资产转移,（一）资产转移时真实出售的判断发起人在其资产转移合同中表明真实出售资产的意图必要非充分条件资产以确定的公平的价格出售给SPV资产实现表外,成都信息工程学院商学院,三、真实出售的资产转移,（二）资产转移后真实出售的判断对发起人的追索权问题（附
