1、房地产调控分析2010年4月房地产调控影响分析一、政策内容1. 政策细则2010年4月，国务院常务会议要求，对购买首套自住房且套型建筑面积在90平方米以上的家庭， 贷款首付款比例不得低于30%；对贷款购买第二套住房的家庭，贷款首付款比例不得低于50%，贷款利率不得低于基准利率的1.1倍；对贷款购买第三套及以上住房的，大幅度提高首付款比例和利率水平。对于商品住房价格过高、上涨过快的地区，商业银行可根据风险状况，暂停发放购买第三套及以上住房贷款；对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款。与现有政策相比，新政策的变化和影响如下表所示：表1. 2010年房地产信
2、贷政策细则首套房二套房三套以上90m2以下90m2以上最低首付比例老政策20%20%40%40%新政策不变30%50%大幅提高影响分析不变对于等额首期资金对于等额首期资金购买力大幅下降购买力下降33%购买力下降20%按揭贷款利率老政策基准利率7折基准利率7折商业银行自主决定商业银行自主决定新政策不变基准利率85折基准利率1.1倍大幅提高利率影响分析不变等额20年期贷款等额20年期贷款月供成本大幅提高月供最高提高7.9%；月供最高提高21.7%；总利息成本提高24.4%总利息成本提高67.4%* 此外，对于房价上涨过快地区，商业银行可暂停发放购买第三套及以上住房贷款；对不能提供1年以上当地纳税证
3、明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款。资料来源：易方达基金2. 历年政策情况与对比从2003年以来，房地产的调控经历了三个周期的调控，20032008上半年是紧缩周期，2008下半年2009上半年是放松周期，2009下半年开始又是紧缩周期。表2. 历年房地产调控政策（2003-2010）2003年有保有压2003年2月国土资源部收紧对高档住宅和别墅用地的供给。2003年6月央行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知,防范房地产信贷风险。2003年8月首次明确房地产已经成为国民经济的支柱产业。2004年抑制过热投资2004年3月严令各地须在当年8月31前将协议出让土地中的“遗留问
4、题”处理完毕，否则国土部门有权收回土地，纳入国家土地储备。2004年3月各地已停止审批新设立和扩大各类开发区。2004年4月提高钢铁、电解铝、水泥、房地产开发投资项目的资本金比例，钢铁业由25%提高到40%，水泥、电解铝、房地产开发由20提高到35%。房地产进入国家宏观调控行业大名单。2004年4月土地市场清理整顿、严格土地管理，对高尔夫球场、会展中心、物流园区、大型购物中心等项目进行清理。2004年5月全国暂停农用地转用审批；暂停新批的县改市（区）和乡改镇的土地利用总体规划的修改；暂停涉及基本农田保护区调整的各类规划修改。2005年增加供给，抑制需求2005年3月取消住房贷款优惠利率；对房地
5、产价格上涨过快的城市或地区，个人住房贷款最低首付款比例可由现行的20%提高到30%。2005年4月国务院出台加强房地产市场引导和调控的八条措施，调整住房结构、增加中低价位住房的供应量。2005年5月调整住房转让环节营业税政策，严格税收征管，明确享受优惠政策普通住房范围。2006年调节供给，增加税收2006年5月国务院提出90/70政策。从2006年6月1日后，个人将购买不足5年的住房对外销售全额征收营业税。2006年7月国税总局宣布至8月1日起，对二手房交易盈利部分征收20的个人所得税。2006年7月全过程监控开发商项目资本金水平及其变化，严禁向项目资本金比例达不到35%、“四证”不齐等不符合
6、贷款条件的开发商贷款。2007年抑制需求2007年9月对于贷款购买第二套房，首付不低于四成，利率为基准利率的1.1倍；严格房地产开发贷款，项目资本金不达35%，不得发放贷款等。2007年10月国土资源部颁布查处囤地开发商四条措施。2008年启动地产拉动经济2008年11月财政部将个人首次购买90平方米及以下普通住房契税税率暂统一下调到1%；对个人销售或购买住房暂免征收印花税；对个人销售住房暂免征收土地增值税。2008年11月将个人按揭贷款利率调整为基准利率的0.7倍。2008年12月对住房转让环节营业税暂定一年实行减免政策。2009年政策逐步转向2009年6月自5月25日起对固定资产投资项目资
7、本金比例进行适当调整，其中保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例为20，其他房地产开发项目的最低资本金比例为30。2009年12月国务院常务会议明确提出，要高度重视房价过快增长的态势，遏制房价过快上涨的势头，抑制投资投机性购房。2010年出台严厉的调控政策2010年1月国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知(国十一条)。2010年4月对购买首套自住房且套型建筑面积在90平方米以上的家庭，贷款首付款比例不得低于30%；对贷款购买第二套住房的家庭，贷款首付款比例不得低于50%，贷款利率不得低于基准利率的1.1倍；对贷款购买第三套住房的家庭，大幅提高首付和贷款比例。2010年4月对房
8、价过高地区可暂停发放购买第三套及以上住房贷款，对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款。资料来源：易方达基金如下表所示，本次调控的方式与2007年的调控最为类似，都是通过信贷政策来抑制需求，但这次调控比2007年政策更加严厉。表3. 与2007年9月政策对比2010年2007年一套房利率：85折利率：7折二套房定义：以房为限定义：以贷为限首付：4成首付：5成利率：1.1倍利率：1.1倍三套房参见二套房首付：大幅提高利率：大幅提高资料来源：易方达基金二、政策影响政策对房地产的影响主要体现在价格、成交量和房地产投资三个方面。价格会影响购买者的预期及需求，成交
9、量又会影响房地产开发投资的前景，房地产投资会影响房地产上下游产业链的投资。1. 成交量和价格本次信贷政策与2007年9月的政策类似，如下图所示，成交量出现迅速下降，但由于成交价格具有一定黏性，出现了一段时间量缩价平的状况，直到半年后的成交价格才出现明显的下降。图1. 2007年9月紧缩政策后的成交量和房价情况资料来源：CEIC本次调控与上次相比，从紧信号更加强烈，政策采取一刀切的形式，商业银行原先的自主利率操作空间被完全压缩，政策执行力度较强。下表列示了新政推出后一周主要城市的成交量变化，可以看到一线城市平均出现了30%的环比降幅，二线城市出现了18.6%的环比降幅。表4. 政策推出后一周与前
10、一周房地产成交量变化成交量周环比(政策后一周与前一周对比)一线城市北京-42.8%上海-25.3%深圳-57.3%广州4.7%算术平均-30.2%二线城市杭州-59.7%重庆-35.0%天津20.7%厦门-19.0%苏州-45.0%成都14.4%南京-6.9%算术平均-18.6%资料来源：易方达基金虽然国家传递出的调控信号和实际手段更加强硬，但有一点也不能忽视，经过了2009年爆发式的销售，在应对这轮调控的过程中，开发商过冬的“余粮”更多，没有了2008年调控时的窘迫。图2. 开发商的现金流和负债状况处于历史最佳水平资料来源：Wind综上来看，在这轮调控中，国家给持币待购的购房者传递出的降价预
11、期非常强烈，使得房地产成交量迅速下降。然而开发商方面处于历史上最佳的资产负债水平，看不到2008年由于现金紧张被迫降价的情况。因此这轮僵持的时间很可能更长，价平量缩的情形会维持更长时间。2. 新开工和投资从下图中可以看出，2007年9月的调控后，随着销量下滑，开发商存量不断增加，加上2008年7月开始房价出现下滑，因此开发商从2008年7月降低了新开工面积。但由于开发商刚刚经历过上轮调控，多数对上轮资金链近乎断裂的情况仍然心有余悸，预计本次开发商下调新开工的速度会更快，从微观的开发商调研也可以作证这一点。图3. 2007年9月调控后新开工变化资料来源：Wind投资的变动相比于新开工通常滞后6个
12、月左右，如果没有2008年底对地产的扶持政策，是可以看到从2008年底房地产投资出现下滑的情况，然而政府的各种政策扰动了周期，使得房地产投资没有出现下滑。前面已经叙述过本次开发商会更快的下调新开工面积，因此本轮会更快的看到投资下滑的情况。图4. 2007年9月调控后房地产投资额变化资料来源：Wind三、内在因素本次调控是政府在短期无法改善市场供求情况下采用的行政手段，行政调控可以通过暂时的压制需求来抑制房价，但如果影响房地产的两个内在问题没有解决，房价向上的长期趋势很难改变。1. 低利率从2008年10月以后，居民一年起存款利率保持在2.25%的低水平。可以把这个利率水平和两个指标对比：一是通
13、胀率，2009年以来新增的大量贷款加剧了通胀预期，2010年普遍预计通胀率在3%左右，也就是说目前的实际利率为负；二是商品房的租金收益率，目前二三线城市的租金收益率在3-4%，一线城市的租金收益率在2.5%左右，高于居民存款利率。也就是说，从理智角度，把钱存在银行只能损失购买力，但居民的投资渠道有限，房地产提供了一个比较好的投资渠道，首先租金的收益率和存款利率相当，并且额外又可以获得土地升值的收益。图5. 居民一年期存款利率资料来源：CEIC图6. 金融机构新增人民币贷款额资料来源：CEIC2. 土地政策(1) 土地供不应求以北京市为例，2004年到2009年住宅销售面积合计13467万平米，
14、但住宅用地出让建筑面积合计只有4784万平米，两者之间有8683万平米的缺口。土地供不应求造成土地价格快速上涨，进一步推动房价迅速上涨。图7. 北京市土地供应面积和住宅开工面积对比（2004-2009）资料来源：中国指数研究院(2) 土地供不应求的原因之一土地垄断土地来源的垄断性。我国的土地分为国有土地和集体所有土地，我国法律规定：城市市区的土地归国家所有，农村和城市郊区的土地，大多属于农民集体所有。问题是，农民没有权利交易土地，也没有权利将土地抵押融资，所以归农民集体所有就是一句空话。从实际的征用过程中，政府通常会打着“公众利益”的幌子，从农民手中以非常低的价格强行征地，农民完全没有议价能力
15、。由于我国法律规定只有国有土地可以转让，集体所有的土地不得擅自转让，也就是说，只有被政府征用为国有土地后，集体土地才有转让价值。整个环节缺少竞争机制，各地的土地整备中心是集体用地的唯一接收方。图8. 政府垄断土地来源土地供应的垄断性。“招拍挂”政策规定，经营性用地必须通过招标、拍卖或挂牌等方式向社会公开出让国有土地。原来的土地供给方为政府和几百家开发商，现在供给方仅限于政府一家，造成土地的垄断供应。此外，我国的“招拍挂”政策存在透明度不够的现象。在香港，政府对土地的供应计划每半年公布两次，这样开发商可以合理规划自己的资金。土地供给量的不透明使得开发商和消费者对土地价格的预期变得不明朗，于是容易
16、导致开发商对一段时间内推出的土地一哄而上，而随后一段时间土地频频流拍的现象发生。图9. 政府垄断土地供应信息垄断。市场中有大量与房地产相关的数据，相互矛盾，统计口径不同的情况经常发生。而房地产相关的真实数据都掌握在政府手中，政府可以按照其希望的统计方式或者选择性发布信息。(3) 土地供不应求的原因之一地方政府对土地财政依赖地方财政对土地财政依赖的内在原因是分税制改革。分税制改革后，地方财政收入在收入分配中的比重下降，但地方财政支出比例并未因此而减少。如下图所示，1994年分税制改革后，地方财政收入占比由78%下滑至44%，但其支出反而由69%上升至72%。地方要求发展，只能自筹资金，土地出让金
17、就是最好的来源，而土地出让金占地方财政收入的比重也从1997年的5.6%上升到目前的25%。这也就可以理解为什么每次出台限制政策的时候，地方政府不愿意超出中央范围，而出台鼓励政策的时候，地方措施却纷纷超出中央政策范围，其根本就在于土地财政模式很难改变。图10. 中央与地方财政收入比重资料来源：CEIC图11. 中央与地方财政支出比重资料来源：CEIC总结一下，本次调控的力度超过以往各次，中短期内房地产成交量下滑不可避免，但是开发商的资金状况处于历史最佳水平，缺少降价的动力，因此可能在相当长的时间内保持价平量缩的情况。开发商应对调控的经验更加丰富，会更快的出现新开工及房地产投资增速下降的情况。另外一个不可忽略的因素是政府，政府在2007、2008和2010年用政策扰动了正常的房地产周期，如果一旦出现宏观经济出现波动，不排除政府的政策会再次转向。如果根本的低利率、土地供应不足的情况无法改变，则本轮调控积累的需求又会在短时间内爆发，会造成房地产在一段时间内的供不应求，从而造成房价再次快速上涨。
