1、金融学讲义（2）,李春英 副教授 北京广播电视大学财经教学部 E-Mail:Licymail.btvu.org Tel:82192061,金融学讲义,第三章 国际交往中的货币与汇率,目 录,1,2,三、汇率决定理论,3,四、人民币汇率制度及其改革,4,一、外汇与汇率概述,二、汇率的决定与影响因素,4,1990-2009年中国外汇储备,1990-2008年中国外汇储备,目前人民币汇率,2005年7月21日改革,一、外汇与汇率（一）外汇的含义及分类,（二）汇率的含义及分类,1含义 汇率是外汇市场上一国货币与他国货币之间相互交换的比率，或者说是以一国货币表示的另一国货币的价格。又称汇价，外汇牌价，外
2、汇行市等。,2标价方法,3.分类,二、汇率的决定及影响因素（一）汇率的决定,纸币流通条件下汇率的决定因素,（三）中国面临人民币升值的压力,1.人民币升值利益,2.人民币升值弊端,三、汇率决定理论,（二）购买力评价理论,时间：20世纪20年代人物：瑞典经济学家卡塞尔率先提出含义：指两国的货币比价取决于两国货币国内购买力的对比关系。E=美元/人民币=购买力（美）/购买力（中）=价格（美）/价格（中）2004年联合国按照购买力平价计算中国人均GDP4580美元。IMF计算1：2.8￥,）,巨无霸价格与汇率（2002年4月),（二）购买力评价理论,同一质量、同一单位的一米布在美国是1美元，在中国购买需
3、4元人民币，如果中国政府在外汇市场规定 1美元8元，操作程序：4￥18￥4￥,(六)换汇成本学说,1.人民币币值的决定是以国际贸易为基础的，决定于出口换汇成本。7￥18￥1￥2.1980年：11.5￥2.53￥11.5￥1.03￥3.1981年1月1日：12.8￥,四、人民币汇率制度及其改革,（一）人民币汇率的恢复时期（1949-1952年）（二）人民币汇率的稳定期（1953-1980年）（三）人民币双重汇率时期（1980-1994年）（四）人民币汇率的并轨及走向市场化时期（1994-2005年）(五)人民币汇率改革(2005年7月21日现在),（四）人民币汇率的并轨及走向市场 化时期（199
4、4-现在）,1.1993年，因为国内出现严重的通货膨胀，对内价值用零售物价指数表示，上升了250，对外价值即汇率用美元所表示的人民币的价格贬值了550。人民币急剧贬值由15.7￥、18.7￥贬值到 112￥，中国政府向外汇市场抛7亿，升值到18.4￥，又开始收购20亿，稳定在18.7￥。,2.1994年1月1日人民币汇率改革,1994年1月1日，实行以市场供求为基础的，单一的，有管理的人民币浮动汇率制度。银行间外汇市场共有353家，按前一日外汇市场形成的加权平均汇率，公布人民币对美元、日元、港元、欧元的基准汇率，允许银行对美元、欧元的买卖上下浮动0.3，对日元和港币浮动在1，但外汇管制严，交易
5、品种少，2005年5月18日起，交易品种包括美元、日元、港币、欧元、加拿大元、澳大利亚元、瑞士法郎、英镑,3.2005年7月21日人民币汇率改革,2005年7月21日，中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制人民银行宣布人民币从原本紧盯美元的汇率制度，改为参考一篮子货币。所谓参考一篮子货币，是指某一个国家根据贸易与投资密切程度，选择数种主要货币，不同货币设定不同权重后组成一篮子货币，设定浮动范围，该国货币就根据这一篮子货币并在范围内浮动。,2005年7月21日后人民币的操作,1.放弃与美元挂钩，引入参考
6、一篮子货币2.由1美元兑8.2765元人民币改为1美元兑8.11元人民币，升值23.银行间一篮子货币兑人民币的每日收市价，作为翌日买卖中间价，上下波幅0.3,温家宝总理的主张,主动性可控性渐进性,汇率调整新思路,以稳定国内经济为主，外贸为国内经济服务汇率的风险由企业承担汇率决定于外汇市场的供求国际收支项目中只能是一个项目顺差追求国内外经济双平衡,金融学讲义,第四章 信用的演进第五章 信用形式,目 录,1,2,三、现代信用体系的构成,3,一、信用及产生,二、现代信用的形式,4,表现,吴敬琏总结了当前国内信用恶劣的七种表现：履约率低；债务人逃废债务；假冒伪劣充斥市场，毒米毒酒事件不断；企业虚假披露
7、，上市圈钱行为屡见不鲜；有偿新闻、虚假广告、虚假财务报告和“黑嘴股市分析”满天飞；大量的银行不良贷款和盗窃知识产权。,一、信用及产生,（一）信用本质1.含义：信用是一个经济范畴，是以偿还和付息为条件的价值单方面的运动，是价值运动的一种特殊形式2.理解（1）信用不是一般的借贷行为，一种债权债务关系（2）是以偿还和支付利息为条件（3）只是价值单方面的转移（4）让渡是货币资金的使用权,一、信用及产生,（二）信用产生的前提条件 私有制、贫富不均、剩余产品（三）形式：1.实物借贷：以实物为标准进行的借贷活动（局限性剩余出借，还数量质量要求）2.货币借贷：以货币为标准进行的借贷活动（扩大借贷范围，不受时间
8、、空间、数量质量限制成为信用的主要形式）,一、信用及产生,一、信用及产生,（五）高利贷1.把握高利贷产生的历史根源与存在的客观基础。2.把握高利贷的主要特点：高利盘剥；与社会再生产没有直接联系，具有资本的剥削方式，却不具有资本的生产方式。3.把握高利贷历史作用的两重性。4.正确认识新兴资产阶级反对高利贷的斗争。5.如何看待我国局部地区出现的高利贷现象。,二、现代信用的形式,直接融资与间接融资,资金供应者,资金需求者,金融机构-间接融资,金融工具-直接融资,直接融资与间接融资,直接融资与间接融资,资金供应者,资金需求者,金融机构-间接融资,金融工具-直接融资,3.直接融资和间接融资的优缺点,直接
9、融资,间接融资,目 录,1,2,三、政府信用,3,一、企业信用,二、银行信用,4,5,四、银行信用,4,五、国际信用,一、企业信用,我国的商业信用,新中国成立后，我国商业信用具体经历了三个阶段：在国民经济恢复和“一五”计划期间，我国曾较好地发挥过商业信用的积极作用。从第二个五年计划至1978年前，除只准对采购农副产品和制造长期的大型设备可预付定金外，其余一律禁止运用商业信用。从改革开放至今，商业信用在我国逐步放开，范围逐步扩大，并发挥了较大的积极作用。,二、银行信用,1.含义：银行信用是银行或其它金融机构以货币形态提供的信用，是现代经济中最主要的信用形式。2.优越性（规模、时间、方向）3.银行
10、信用与商业信用具有密切的联系。银行信用和商业信用具有密切的联系。银行信用是在商业信用的基础上产生和发展起来的，而银行信用的出现又使商业信用进一步得到完善。两者各具特点，各有独特的作用，是相互促进的关系，不是互相取代的关系。,我国的银行信用,改革开放前，与“大一统”的金融体制相适应，我国长期实行单一的银行信用，并把全部银行信用集中于中国人民银行，企业只能在一个银行的某一分支机构开设账户，并与之发生信用关系。改革开放后，随着经济体制改革的进一步深化，单一银行信用逐渐转化为多种信用形式。但是尽管信用形式多样化了，银行信用仍然是我国信用形式的主体。,三、政府信用,四、个人信用,五、国际信用,进口方,出
11、口方,出口方银行,商品,进口方银行,（二）现代信用活动的特征?,1.信用关系业已成为现代经济中最普遍、最基本的经济关系。（个人、企业、金融机构、政府、国际收支）2.在现代经济、信用活动中，风险与收益是相互匹配的。3.现代信用活动中，信用工具呈现多样化的 4.趋现代信用活动越来越依赖于信用中介机构及其服务间接融资活动要通过信用中介来完成，直接融资也离不开信用中介机构的服务,（三）概念,信用风险 泡沫经济（股市、房地产投资过热）,三、现代信用体系的构成,次贷危机,次贷危机是指由那些大量投资于次级抵押贷款业务的抵押贷款公司、投资银行和政府支持的企业倒闭而引发的以信贷市场和银行系统流动性收缩为主要特征
12、的全球性金融危机，该危机尚在进行中。如果没有救市措施，全世界的金融机构只能活36小时。萨默斯,次级贷款及其风险,什么叫次级贷款？为什么要进行次级贷款？如何认识次级贷款的风险？,什么叫次级贷款？,次级贷款(Sub-prime Lending)就是向那些收入较低、有不良信誉记录、贷款首付过低或工作不稳固的借款人提供的贷款，由于对这类人提供贷款风险较大，因此贷款利息要高于市场利率。收益高风险大,为什么要提供次级贷款？,居者有其屋的理念（homeownership）高利贷法的放松（usury law）过低的市场利率（普通贷款利率太低，实际利率为负）,美国次级债危机形成示意图,低利率政策导致美国人购房热
13、情集聚升低,次级房贷门槛低,易办理 高达10%-12%的利率带来高风险性美国房地产景气下降债市场引发危机,如何看待次级贷款的风险,只要是贷款就有风险，次贷的风险比优贷高，但回报也高。在一定范围内是正常的。但是，宽松的货币政策、失职的金融监管和过于活跃的金融创新导致全社会的过度杠杆化行为和高风险衍生品充斥，使次贷酝酿了一场传播广泛、隐匿性强危害极深的金融海啸。,储户投资者,银行非银行金融机构,贷款金融产品,5%的利息,8%的收益,图1 金融机构的杠杆化行为1.金融机构从银行取得贷款或从其他金融机构取得借款，再将此款项再投资于其他可能获得更高收益的投资中。2.衡量指标为杠杆率，又叫债务股本比，公式
14、为：负债总额/股东权益。,金融机构,家庭,股票、住房等资产,5%的利息,10%的收益,图2 家庭的杠杆化行为 个体家庭的杠杆化行为叫margin buying,图3 金融创新举例：抵押贷款支持证券与风险转嫁,投资者,投资银行,银行,家庭,房产,图4 次级贷款收益链条,12%的收益,10%的贷款利息,8%的MBS,5%的利息,货币政策过于宽松,金融机构过度杠杆化和过度创新,监管失职、评级失当,催生房地产泡沫,家庭的过度杠杆化,如果基准利率过低,如果监管失职,如果有房价泡沫,如果评级失当,如果创新过度,基准利率过低,图5 美国房价泡沫,图6 全球贷款支持证券发行量,危机的根源,宽松的货币政策催生房
15、地产泡沫引致金融创新过度导致金融业过度杠杆化失职的金融监管任金融过度创新任信用评级失准任金融业界过度杠杆化活跃的金融创新酝酿风险传播风险加剧风险,其他原因,个人激励制度虚拟经济脱离实体经济人性的贪婪,危机的过程：循环的多米诺效应,第一推力：房价下跌+联储升息,图8 美国房屋价格走势,图9 美国联邦基金利率走势,图10 丧失抵押贷款赎回权的房屋被拍卖,图11 丧失抵押品赎回权的房屋数量,第一张牌：大量从事抵押贷款业务的金融机构，如Northern Rock 和 Countrywide Financial.,图12 2007年9月15日，在英国北岩银行门口等待提款的队伍,图12 2004-2008
16、年第一季度美国银行的收益,第二张牌：从事抵押贷款证券化业务的金融机构，如Bear Stearns.第三张牌：不直接参与抵押贷款业务的金融机构，如Lehman Brothers。第四章牌：对冲基金？,图13 五大投资银行杠杆率指标,危机的影响,金融业重创（循环的多米诺骨牌效应）全球股票市场暴跌政府财政吃紧实体经济增速放缓甚至负增长经济危机美国第三季度GDP，-0.3%中国第三季度GDP，9%,图14 次贷危机的影响与对策,图15 道琼斯指数08年走势,图16 日经指数08年走势,图17 伦敦金融时报指数（FSTE）,图18 美国预算赤字与国债,对危机的反应,中央银行，美联储财政部监管部门立法部门
17、司法部门,美联储（Federal Reserve）,降息公开市场业务注资给银行提供短期贷款扩大抵押品范围 向其他国家央行提供资金,财政部,经济刺激计划，Economic Stimulus Act of 2008.Housing and Economic Recovery Act of 2008.一次性救助计划与系统救助计划（7000亿法案）补充资本金Bank Capital Replenishments,监 管,扩大中央银行的监管权力 杠杆率标准要求的推广国会一些加强监管的立法,司 法 部 门,FBI大量参与次贷有关案件调查：2008年6月止，在查次贷欺诈案例1400个。2008年3月1日至6
18、月18日，有406人被捕。6月19日，两 Bear Stearns前高管被捕。2008年9月23日，着手调查 Fannie Mae，Freddie Mac,Lehman Brothers,American International Group。.,危机与美联储,有货币政策过于宽松、监管失职的责任标准教科书的规则有误？标准教科书的标准有误？市场产生系统性偏差？救市较为果断坚决，开展了大量的创新业务。,“不可兑现的纸币,对于使用它的国家来说几乎无一例外地被证明是一个祸根”(费雪,1911)。,题外话,如何看待阴谋论？如何看待买办论？如何看待悲观论？中国如能很好运用货币政策和财政政策，并借此机会进
19、行体制改革，能够转“危”为“机”。,应该说美国次级抵押贷款产生的出发点是好的，在最初10年里也取得了显著的效果。1994-2006年，美国的房屋拥有率从64%上升到69%，超过900万的家庭拥有了自己的房屋。在利用次级房贷获得房屋的人群里，大部分是低收入者，这些人由于信用记录较差或付不起首付而无法取得普通抵押贷款。次级抵押贷款为低收入者提供了选择权。,但次级抵押贷款的高风险性也伴随着其易获得性而来。相比普通抵押贷款68的利率，次级房贷的利率有可能高达1012，而且大部分次级抵押贷款采取可调整利率（ARM）的形式，随着美联储多次上调利率，次级房贷的还款利率越来越高，最终导致拖欠债务比率和丧失抵押
20、品赎回率的上升，酿成今日的危机。,20012004年，美联储实施低利率政策刺激了房地产业的发展，美国人的购房热情不断升温，次级抵押贷款成了信用条件达不到优惠级贷款要求的购房者的选择。,放贷机构间竞争的加剧催生了多种多样的高风险次级抵押贷款产品。如只付利息抵押贷款，它与传统的固定利率抵押贷款不同，允许借款人在借款的前几年中只付利息不付本金，借款人的还贷负担远低于固定利率贷款，这使得一些中低收入者纷纷入市购房。但在几年之后，借款人的每月还款负担不断加重，从而留下了借款人日后可能无力还款的隐患,一些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，即借款人可以在没有资金的情况下购房，且仅需申报其收
21、入情况而无需提供任何有关偿还能力的证明，如工资条、完税证明等。,在进行次级抵押贷款时，放款机构和借款者都认为，如果出现还贷困难，借款人只需出售房屋或者进行抵押再融资就可以了。但事实 上，由于美联储连续17次加息，住房市场持续降温，借款人很难将自己的房屋卖出，即使能卖出，房屋的价值也可能下跌到不足以偿还剩余贷款的程度。这时，很自然地会出现逾期还款和丧失抵押品赎回权的案例。,案例一旦大幅增加，必然引起对次级抵押贷款市场的悲观预期，次级市场就可能发生严重震荡，这就会冲击贷款市场的资金链，进而波及整个抵押贷款市场。与此同时，房地产市场价格也会因为房屋所有者止损的心理而继续下降。两重因素的叠加形成马太效应，出现恶性循环，加剧了次级市场危机的发生,
