1、中级财务管理讲讲义第29讲资本结构2知识点资本结构优化每股收益分析法【每股收益分析法计算思路】我们要比较每股收益，先列出式子每股收益EPS=(EBIT-I)(1-T)-DP/NStep1:另两种方式的EPS相等，找到无差别点:Step2:做出判断： 小于无差别点（左侧），用股权筹资 大于无差别点（右侧），用债务筹资【总结】大（于无差别点）债小（于无差别点）股【例5-17】光华公司目前资本结构为：总资本1000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于有一个较好的新投资项目，需要追加筹资300万元，有两种筹资方案：甲方案：增发
2、普通股100万股，每股发行价3元。乙方案：向银行取得长期借款300万元，利息率16%。根据财务人员测算，追加筹资后销售额可望达到1200万元，变动成本率60%，固定成本为200万元，所得税率20%。STEP1 (EBIT-40)（1-20%）/700=（EBIT-40-48）（1-20%）/600，EBIT=376万STEP2 追加投资后的EBIT=1200（1-60%）-200=280万376万，则应当采取甲方案【例5-18】光华公司目前资本结构为：总资本1000万元，其中债务资本400万元（年利息40万元）；普通股资本600万元（600万股，面值1元，市价5元）。企业由于扩大经营规模，需要
3、追加筹资800万元，所得税率20%，不考虑筹资费用因素。有三种筹资方案：甲方案：增发普通股200万股，每股发行价3元；同时向银行借款200万元，利率保持原来的10%。乙方案：增发普通股100万股，每股发行价3元；同时溢价发行500万元面值为300万元的公司债券，票面利率15%。丙方案：不增发普通股，溢价发行600万元面值为400万元的公司债券，票面利率15%；由于受债券发行数额的限制，需要补充向银行借款200万元，利率10%。STEP1甲乙比：(EBIT-40-20)（1-20%）/800=（EBIT-40-45）（1-20%）/700，EBIT=260万乙丙比：(EBIT-40-45)（1-
4、20%）/700=（EBIT-40-80）（1-20%）/600，EBIT=330万甲丙比：(EBIT-40-20)（1-20%）/800=（EBIT-40-80）（1-20%）/600，EBIT=300万知识点资本结构优化平均资本成本比较法【平均资本成本比较法计算思路】【注意】这里讨论资本结构是长期负债和权益之间的关系【例5-19】长达公司需筹集100万元长期资本，可以从贷款、发行债券、发行普通股三种方式筹集，其个别资本成本率已分别测定，有关资料如下表所示筹资方式资本结构个别资本成本率A方案B方案C方案贷款债券普通股40%10%50%30%15%55%20%20%60%6%8%9%合计100
5、%100%100%首先，分别计算三个方案的综合资本成本K。A方案：K=40%6%+10%8%+50%9%=7.7%B方案：K=30%6%+15%8%+55%9%=7.95%C方案：K=20%6%+20%8%+60%9%=8.2%其次，根据企业筹资评价的其他标准，考虑企业的其他因素，对各个方案进行修正；之后，再选择其中成本最低的方案。【提示】为了不影响学员观看，此题以讲义为准知识点资本结构优化公司价值分析法【公司价值分析法计算思路】【计算题】乙公司是一家上市公司，适用的企业所得税税率为25%，当年息税前利润为900万元，预计未来年度保持不变。为简化计算，假定净利润全部分配，债务资本的市场价值等于
6、其账面价值，确定债务资本成本时不考虑筹资费用。证券市场平均收益率为12%，无风险收益率为4%，两种不同的债务水平下的税前利率和系数如表1所示。公司价值和平均资本成本如表2所示。表1 不同债务水平下的税前利率和系数债务账面价值（万元）税前利率系数10006%1.2515008%1.5表2 公司价值和平均资本成本债务市场价值（万元）股票市场价值（万元）公司总价值（万元）税后债务资本成本权益资本成本平均资本成本100045005500（A）（B）（C）1500（D）（E）*16%13.09%注：表中的“*”表示省略的数据。要求：（1）确定表2中英文字母代表的数值（不需要列示计算过程）。（2）依据公司
7、价值分析法，确定上述两种债务水平的资本结构哪种更优，并说明理由。【答案】（1）A=6%（1-25%）=4.5%B=4%+1.25（12%-4%）=14%C=4.5%（1000/5500）+14%（4500/5500）=12.27%D=（900-15008%）(1-25%)/16%=3656.25（万元）E=1500+3656.25=5156.25（万元）（2）债务市场价值为1000万元时的资本结构更优。理由是债务市场价值为1000万元时，公司总价值最大，平均资本成本最低。【综合题】已公司是一家上市公司，该公司2014年末资产总计为10000万元，其中负债合计为2000万元。该公司适用的所得税税
8、率为25%。相关资料如下：资料一：预计已公司净利润持续增长，股利也随之相应增长。相关资料如表1所示：表1 已公司相关资料2014年末股票每股市价8.75元2014年股票的系数1.252014年无风险收益率4%2014年市场组合的收益率10%预计股利年增长率6.5%预计2015年每股现金股利（D1）0.5元要求：（1）根据资料一，利用资本资产定价模型计算已公司股东要求的必要收益率；（2）根据资料一，利用股票估价模型，计算已公司2014年末股票的内在价值；（3）根据上述计算结果，判断投资者2014年末是否应该以当时的市场价格买入已公司股票，并说明理由；【答案】（1）必要收益率=4%+1.25（10
9、%-4%）=11.5%（2）股票内在价值=0.5/（11.5%-6.5%）=10（元）（3）2014年末已公司每股股票的内在价值为10元，市价为8.75元，内在价值大于市价，该公司股票价值被低估，所以投资者应以当时市价购入该公司股票。资料二：已公司认为2014年的资本结构不合理，准备发行债券募集资金用于投资，并利用自有资金回购相应价值的股票，优化资本结构，降低资本成本。假设发行债券不考虑筹资费用，且债券的市场价值等于其面值，股票回购后该公司总资产账面价值不变，经测算，不同资本结构下的债务利率和运用资本资产定价模型确定的权益资本成本如表2所示:方案负债（万元）债务利率税后债务资本成本按资本资产定
10、价模型确定的权益资本成本以账面价值为权重确定的平均资本成本原资本结构2000（A）4.5%（C）新资本结构40007%（B）13%（D）要求：（4）确定表2中英文字母代表的数值（不需要列示计算过程）；（5）根据（4）的计算结果，判断这两种资本结构中哪种资本结构较优，并说明理由；（6）预计2015年已公司的息税前利润为1400万元，假设2015年该公司选择债务为4000万元的资本结构，2016年的经营杠杆系数（DOL）为2，计算该公司2016年的财务杠杆系数（DFL）和总杠杆系数（DTL）。【答案】（4）A=4.5%/(1-25%)=6% B=7%(1-25%)=5.25%C=4.5%(2000
11、/10000)+11.5%(8000/10000)=10.1%D=5.25%(4000/10000)+13%(6000/10000)=9.9%（5）新资本结构更优，因为新资本结构下的平均资本成本更低。（6）2015年的税前利润=1120（万元）2016年财务杠杆系数（DFL）=2015年息税前利润/（2015年息税前利润-2015年利息）=1400/（1400-40007%）=1.252016年总杠杆系数（DTL）=经营杠杆系数财务杠杆系数=21.25=2.5。【提示】为了不影响学员观看，此题以讲义为准总结基本观点决策原则每股收益分析法分析普通股每股收益（EPS）变化来衡量大于每股收益无差别点的销量或者业务量用债务筹资比例高的方案；小于每股收益无差别点的销量或者业务量用股权筹资比例高的方案平均资本成本比较法降低平均资本成本的资本结构即合理选择平均资本成本低的方案公司价值比较法提升公司价值的资本结构即合理最佳资本结构即公司市场价值最大的资本结构，此时平均资本成本亦最低
