1、股指期货期现套利统计分析股指期货期现套利统计分析点击：465次 发布2010-09-27前言根据海外主要市场股指期货上市表现情况来看，股指期货上市初期套利机会较多，但随着市场发展，期现套利机会迅速减少。并且在上市初期期现套利的收益空间较大，可以说是暴利收益，但随着市场的发展和成熟，期现套利收益空间会迅速下降。但是，收益的缩小并不代表套利机会消失，市场的波动还是会带给投资者许多瞬间的套利机会。此时，开放的、多样的、灵活的套利系统系统对于投资者来说显得更加重要。怎样才能抓住这稍纵即逝的机会是每位套利者非常关心的问题。本文从期现套利的基本原理出发，然后对IF1005、IF1006、IF1007、IF
2、1008、IF1009（截止至2010年9月17日收盘）五份当月合约出现的套利机会进行统计分析，以发现其中的套利机会。最后对机构参与套利后的市场进行了展望。一、套利定义股指期货期现套利是指利用期货市场与现货市场存在的价格差异，在冒较小风险的情况下赚取较高收益率的交易活动。换句话说，套利是利用资产定价的错误、价格联系的失常，以及市场缺乏有效性的其他机制，通过买进价格被低估的资产，同时卖出价格被高估的资产来获得无风险利润的行为。从套利方向上看，期现套利分为正向套利和反向套利。正向套利指的是当现货指数被低估，某个交割月份的期货合约被高估时，投资者卖出该期货合约，同时按相应权重买进现货组合，建立套利头
3、寸。当现货和期货价格差距趋于正常时，将期货合约平仓，同时卖出现货组合，并获得套利利润。反向套利与正向套利操作方向相反。由于反向套利需要融券卖空现货，而目前A股市场对融券卖空有诸多限制，致使反向套利很难实现，因此本文只对正向套利进行统计分析。二、基本的假设本文所说的套利机会主要基于以下假设的成本及费率数据：* 期货买卖冲击成本按照买卖各造成0.2个基差冲击计算，换算成基差比大约总共是0.01%；考虑到股票(现货)流动性因素，买卖过程中冲击成本较高；* 无风险利率这里指的是月收益率，换算成年化收益率是2.25%，即一年期固定存款利率；* 下文提到的套利机会是指交易扣除期货买卖双边手续费、期货买卖冲
4、击成本、股票买卖双边手续费、股票买卖交易印花税（单边）、股票买卖冲击成本费率后仍有收益，即基差百分比大于0.70%的机会；* 下文提到的明显套利机会是在上述扣除0.7%费率后，再扣除跟踪误差和无风险利率后仍有收益的交易，即基差百分比大于1%的机会。三、统计分析本节对截止至9月17日收盘时的历史当月合约与沪深300指数进行了统计分析，主要从基差入手，分析当月合约的基差走势与分布,并进一步研究了期现套利的机会分布情况与出现频率等。1. IF1005当月合约图一：IF1005与HS300的1分时高频走势图图二：IF1005基差百分比1分时高频走势图（基差百分比=基差/HS300点位）表一：IF100
5、5的1分时高频基差百分比分布统计* 说明：以上统计依据为1分钟时频行情,即每分钟行情作为一个样本,总共6000个样本（从2010年4月16日到5月21日共25个交易日）表二：IF1005基差百分比波动分析2. IF1006当月合约图一：IF1006与沪深300的1分时高频走势图图二：IF1006基差百分比1分时高频走势图表一：IF1006 基差百分比分布统计*说明：以上统计依据为1分钟时频行情,即每分钟行情作为一个样本,总共4080个样本(从2010年5月24日起截止到6月18日收盘共17个交易日).表二：IF1006 基差比波动分析3. IF1007当月合约图一：IF1007与沪深300的1
6、分时高频走势图图二：IF1007基差百分比1分时高频走势图表一：IF1007 基差百分比分布统计*说明：以上统计依据为1分钟时频行情,即每分钟行情作为一个样本,总共4800个样本(从2010年6月21日起截止到7月16日收盘共20个交易日)。表二：IF1006 基差比波动分析4. IF1008当月合约图一：IF1008与沪深300的1分时高频走势图图二：IF1008基差百分比1分时高频走势图表一：IF1008 基差百分比分布统计*说明：以上统计依据为1分钟时频行情,即每分钟行情作为一个样本,总共6000个样本(从2010年7月19日起截止到8月20日收盘共25个交易日).表二：IF1008 基
7、差比波动分析5. IF1009当月合约图一：IF1009与沪深300的1分时高频走势图图二：IF1009基差百分比1分时高频走势图表一：IF1009 基差百分比分布统计*说明：以上统计依据为1分钟时频行情,即每分钟行情作为一个样本,总共4800个样本(从2010年8月23日起截止到9月17日收盘共20个交易日).表二：IF1009 基差比波动分析6. 匹配比较分析为了使五个当月合约具有可比性，我们将五个当月合约进行叠加分析，分别选取IF1005当月合约从上市到交割日的所有交易日数据（4.16-5.21共6000个样本），IF1006当月合约至交割日的所有交易日数据（5.24-6.18共4080
8、个样本量），IF1007当月合约至交割日的所有交易日数据（6.21-7.16共4800个样本量），IF1008当月合约至交割日的所有交易日数据（7.19-8.20共6000个样本量），IF1009当月合约至交割日的所有交易日数据（8.23-9.17共4800个样本量）进行比较分析，使IF1005、 IF1006、IF1007 、IF1008、IF1009有类似时段的样本。图一：基差百分比走势比较*横轴的意思是：当月合约交割日前的第N个交易日，比如24代表交割日前第24个交易日，0则代表交割日当天。由于IF1006当月合约的交易日只有17天, IF1007当月合约的交易日只有20天，故横轴左部分
9、IF1006和IF1007空缺.表一：基差百分比分布比较表二：基差百分比波动情况比较分析7. 连续合约分析图一：当月连续合约与沪深300走势图图二：当月连续合约基差百分比走势表一：当月连续合约基差百分比分布统计*说明：以上统计的对象为当月连续合约，即IF1005由4月16日到5月21日，IF1006由5月24日到6月18日，IF1007由6月21日到7月15日，IF1008由7月19日到8月20日，IF1009由8月23日到9月17日，样本总量为25680个。表二：当月连续合基差百分比波动分析结论：对比IF1009、IF1008与IF1007,IF1006、IF1005五个当月合约, 发现IF
10、1009、IF1008作为当月合约时，基差百分比明显缩小，并且基差百分比较为稳定，波动较小。说明随着市场的不断发展, 股指期货与标的指数的偏离在进一步减少，若不利用专业的套利工具，投资者已经难以轻易捕捉到明显的或高收益的套利机会。然而是不是说期现套利的机会已经消失了呢? 答案当然是否定的. 原因如下：1）套利机会或套利空间仍然无处不在，以IF1006合约为例，在其成为当月合约后，虽然基差已经趋于平稳，但是按照1分时频来统计，出现明显套利机会的次数仍然多达920次（即扣除交易费用、冲击成本、适当的跟踪误差等，以及抵消无风险利率后预期收益仍为正），IF1007当月合约，这样的套利机会也出现了200
11、多次，IF1008当月合约，这样的套利机会也出现了7次，即便是IF1009当月合约，这样的机会依然是存在的，出现32次。IF1009当月合约，这样的机会依相比8月份有所增多，出现32次。IF1009套利机会多于IF1008的一个很主要的原因在于9月份合约期间沪深股市出现了较大的波动，使得套利机会在这种波动中有所增加。如果进行更高频的统计，套利机会肯定会更多。 2）目前A股市场对融券卖空有诸多限制，反向套利的机会我们并没有进行统计，将来融资融券的进一步发展将使得套利机会增加，而反向套利策略在国泰安股指期货套利系统中可以去实现。3）于前面统计的套机机会均是针对当月合约的，而实际上据我们统计研究显示
12、，次月合约的套利机会是远大于当月合约的。如果次月合约的流动性满足条件，并且投资者具备较好的风险控制和资金管理能力的话可以考虑次月合约进行期现套利。4）A股市场是一个波动相对较大的市场，每一次市场大的波动，都无疑会出现套利机会。在未来很长一段时间内，只要有众多的投资者参与交易，这种波动的特性就没有理由会消失。5）对于普通的风险厌恶型投资者来说，由于国泰安股指期货套利系统优秀的选股能力，并且可以对组合进行最优化，从而构建不同的组合策略，投资者仅需要简单的操作就可以捕捉到常人难以发现的套利机会，进行无风险套利，获得稳定收益。6）对于有一定的研究、操作经验和能力的投资者来说，在构建投组的时候可以有更多
13、、更灵活的选择。针对这样的投资者，国泰安股指期货套利系统的投组构建平台也是多样和灵活的，比如利用ETF或者股票 构建投组，大大降低股票买卖双边手续费、股票买卖交易印花税和股票买卖冲击成本，从而显著降低了套利成本，对于这样的投资者来说其期现套利机会将明显增多。7）对于追求风险收益的投资者来说，由于国泰安股指期货套利系统的可扩展性，支持用户自写模型，例如用户可在平台上构建套利模型，追求风险收益，从而捕捉到独享的套利机会。8）对于对股指期货合约间价差具有一定预测和判断能力的投资者来说，跨期套利机会也能得到有效的把握。而国泰安股指期货套利系统亦提供了这样的股指期货跨期套利平台。四、机构参与套利展望从境
14、外主要股指市场来看，股指期货推出初期，市场大多以投机性交易为主要参与方式，套利的力量相对较为薄弱。这就造成了期指经常起伏不定，并与现指产生偏离，当这种偏离超出一定的范围时，就会产生套利机会。因此可以展望，在机构参与股指期货的交易后，将会有大量的套利资金进入。目前来看，机构参与套利主要面临以下几个难题：1）标的指数拟合技术难度较大。股指期货的标的物是沪深300指数，要拥有300只股票以形成相应的现货标的是不现实的。因为组成指数的成份股太多，要模拟它，在短时期内同时买进或卖出这么多的股票确实太困难。如何构造一个取样较小的股票投资组合来代替沪深300指数，并获得较高的模拟度，成了期现套利需要解决的首要问题。2）流动性风险。在套利过程中，组合中的股票会遇到涨跌停、停牌、买卖价差、市场存量不足等而无法买入或者卖出的风险，这会带来额外的冲击成本。因此，在进行套利时，流动性风险带来的冲击成本也是机构需要考虑的问题。3）多样化的投资策略，各种量化模型。随着机构的参与，大量套利资金会入场，一旦出现大的期现价格偏离，套利空间将迅速抹平。要在众多的套利参与者中发现独享的套利机会，必然要采取多样化的投资策略，以及各种量化模型。股指期货对于机构来说是一个千载难逢的机会，面对股指带来的机遇，除了大量的资金要求外，选取何种优秀的套利平台来解决上述的难点，将是机构决胜股指市场所需面对的重要抉择之一。
